國泰君安：予宇華教育(06169)“增持”評級 目標(biāo)價5.1港元

智通財經(jīng)APP獲悉，國泰君安發(fā)布研究報告稱，宇華教育(06169)作為民辦高教優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，內(nèi)生穩(wěn)健并購整合能力領(lǐng)先，預(yù)計2022-24財年收入為24.51/27.01/30.09億元，歸母凈利潤為15.38/17.56/19.36億元，予22年10xPE估值，目標(biāo)價5.1港元，予“增持”評級。

事件：20/21財年剔除終止經(jīng)營的K9業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收22.6億元/+11.2%，包括K9業(yè)務(wù)的經(jīng)調(diào)整收入為26.4億元/+9.7%，經(jīng)調(diào)整凈利潤14.4億元/+37.9%。其中，按20/21財年非調(diào)整利潤口徑K9業(yè)務(wù)9.4%的占比測算，20/21財年經(jīng)調(diào)整凈利潤中高教業(yè)務(wù)貢獻13.0億元。

成本費用端，20/21財年高教業(yè)務(wù)毛利率67.24%/+5.52pct，銷售費用率1.82%/-0.48pct，管理費用率8.63%/-1.22pct，持續(xù)優(yōu)化主要由于成本控制、招生人數(shù)及學(xué)費增加帶來的規(guī)模效應(yīng)。

國泰君安主要觀點如下：

K9業(yè)務(wù)出表，不確定性消除。

民促法實施條例自2021年9月1日起正式施行，由于21/22財年K9業(yè)務(wù)受該條例影響無法合并報表，公司于20/21財年計提一次性減值虧損10.42億元。20/21財年拆分業(yè)務(wù)看：1)收入口徑，高教業(yè)務(wù)22.6億元/+11.2%，對應(yīng)占比85.4%，K9業(yè)務(wù)3.8億元/+1.86%，對應(yīng)占比14.6%;2)非調(diào)整利潤口徑，高教業(yè)務(wù)17.2億元/+1001.3%，對應(yīng)占比90.6%，K9業(yè)務(wù)1.8億元/+7.52%，對應(yīng)占比9.4%。

高教業(yè)務(wù)利潤端提升顯著，主要由于山東英才、湖南涉外等剩余少數(shù)股權(quán)收購并表;20/21財年K9業(yè)務(wù)利潤端占比不足10%，整體業(yè)務(wù)影響有限，一次性計提減值虧損，消除長遠發(fā)展的不確定性。

積極推進高職申辦及校區(qū)擴建發(fā)力內(nèi)生，風(fēng)物長宜放眼量。

內(nèi)生上，公司積極推進K9院校向高職轉(zhuǎn)型，期內(nèi)在滎陽、焦作、漯河籌建三所大專院校，預(yù)計校區(qū)成熟后在校生規(guī)?？蛇_1.2萬人/校，同時籌建湖南涉外經(jīng)濟學(xué)院新校區(qū)擴容。目前民辦高教政策不確定性風(fēng)險已基本釋放，未來隨著職業(yè)教育體系推進，職業(yè)本科有望帶來增量學(xué)額，公司長期發(fā)展值得期待。

風(fēng)險提示：高職及新校區(qū)擴建不及預(yù)期，政策監(jiān)管波動風(fēng)險等。