浙商證券：維持重慶啤酒(600132.SH)“買入”評(píng)級(jí) 布局華南產(chǎn)能擴(kuò)張 組織結(jié)構(gòu)優(yōu)化

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，浙商證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持重慶啤酒(600132.SH)“買入”評(píng)級(jí)，預(yù)計(jì)2021-23年收入增速為21.8%/17.6%/16.6%;歸母凈利潤增速為8.3%/26.9%/24.9%;EPS為2.4/3/3.8元/股;PE為64/51/41倍。

事件：1)產(chǎn)能擴(kuò)張布局華南：重慶啤酒控股子公司嘉士伯重慶啤酒有限公司計(jì)劃于廣東省佛山市三水區(qū)投資新建50萬千升/年產(chǎn)能的生產(chǎn)基地，固定資產(chǎn)投資不低于10.3億元，預(yù)計(jì)2024年投產(chǎn)。

2)組織結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整：嘉士伯中國內(nèi)部發(fā)布《關(guān)于2022年嘉士伯中國業(yè)務(wù)單元區(qū)域劃分調(diào)整的公告》，自2022年1月1日起，中國區(qū)各業(yè)務(wù)單元的業(yè)務(wù)范圍將作出如下調(diào)整：嘉士伯國際品牌業(yè)務(wù)單元(CIB)新增全渠道、全品牌經(jīng)營省份，包括東北三省、華北三省、華中等地共計(jì)10個(gè)省級(jí)市場;新疆業(yè)務(wù)單元及寧夏業(yè)務(wù)單元，新增全渠道、全品牌經(jīng)營省份江西、上海、浙江等7個(gè)省級(jí)市場。

浙商證券主要觀點(diǎn)如下：

產(chǎn)能擴(kuò)張賦能全國化：新增產(chǎn)能布局華南，降本增收推動(dòng)全國化

重慶啤酒在江蘇鹽城投產(chǎn)后，計(jì)劃于廣東佛山新建50萬噸/年的新生產(chǎn)基地，該行認(rèn)為此次新產(chǎn)能布局有望進(jìn)一步緩解公司東西部產(chǎn)能分布不均問題、加速公司在尚無絕對(duì)龍頭的華南市場開拓、推動(dòng)烏蘇等大單品的全國化布局、進(jìn)一步增厚收入利潤。具體而言：

1)緩解東西部產(chǎn)能分布不均，降低物流成本：今年7月年產(chǎn)13萬噸鹽城工廠投產(chǎn)，預(yù)計(jì)每年節(jié)省運(yùn)費(fèi)3000余萬元，因此預(yù)計(jì)50萬噸的佛山工廠投產(chǎn)后，或可每年節(jié)省運(yùn)費(fèi)過億元，緩解因產(chǎn)能集中于西部而導(dǎo)致的運(yùn)費(fèi)高企的問題。

2)助力華南市場開拓：佛山工廠投產(chǎn)后預(yù)計(jì)能有效填補(bǔ)公司在華南地區(qū)的產(chǎn)能缺口，目前全國大多數(shù)省份均有較為突出的龍頭，但廣東省青啤、百威、華潤的市占率均為25%-30%，尚無絕對(duì)龍頭，即消費(fèi)者品牌忠誠度有限，有利于公司快速滲透突破。

3)推動(dòng)烏蘇等大單品的全國化布局：佛山工廠落地有利于優(yōu)化全國供應(yīng)鏈布局，滿足公司日益增長的市場需求，同時(shí)發(fā)揮全國供應(yīng)鏈協(xié)同效應(yīng)，與公司的大城市計(jì)劃相配合(今年已開拓覆蓋全國的61個(gè)大城市)，加速烏蘇、1664在全國市場的布局。

4)進(jìn)一步增厚收入利潤：該行參考公司2020年76.2%的產(chǎn)能利用率保守估算，50萬噸佛山工廠投產(chǎn)或帶來38萬噸的增量，參考21Q1-3的噸價(jià)4629元/噸、噸凈利432元/噸，38萬噸增量或?qū)?yīng)17.64億元的收入貢獻(xiàn)和1.65億元的利潤貢獻(xiàn)，若考慮華南地區(qū)高消費(fèi)水平帶來的高噸價(jià)，收入利潤貢獻(xiàn)或更為可觀，因此有望于2024年投產(chǎn)后顯著增厚收入利潤。

組織優(yōu)化賦能全國化：組織結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化，發(fā)揮品牌矩陣合力復(fù)盤：嘉士伯中國2020年前銷售業(yè)務(wù)組織結(jié)構(gòu)。

嘉士伯旗下共有按品牌劃分的五大BU(業(yè)務(wù)單元)，2020年前，CIB主營國際品牌，CBC主營重慶啤酒、新疆業(yè)務(wù)單元主營烏蘇啤酒、寧夏業(yè)務(wù)單元主營西夏啤酒、云南業(yè)務(wù)單元主營大理啤酒及風(fēng)花雪月，雖然各業(yè)務(wù)單元有主營品牌，但也在部分區(qū)域經(jīng)營嘉士伯其他品牌，業(yè)務(wù)單元市場存在交叉、業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)及經(jīng)銷商存在重疊配置，導(dǎo)致品牌資源不聚焦、業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)資源利用效率低、業(yè)務(wù)單元間競爭激烈等問題出現(xiàn)。

《關(guān)于2022年嘉士伯中國業(yè)務(wù)單元區(qū)域劃分調(diào)整的公告》積極意義：

預(yù)計(jì)2022年將按省級(jí)市場級(jí)別劃界，成立五大戰(zhàn)區(qū)組織(每個(gè)戰(zhàn)區(qū)均為全渠道全品牌運(yùn)作)，各業(yè)務(wù)單元邊界較為明確，若改革成功：

1)加強(qiáng)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)協(xié)同：2020年公司開始著手調(diào)整組織結(jié)構(gòu)，所有品牌規(guī)劃發(fā)展的決策權(quán)限為總部市場部統(tǒng)一管理，各BU市場部和總部市場部的關(guān)系為垂直匯報(bào)，即總部市場部負(fù)責(zé)管理決策，BU市場部只負(fù)責(zé)執(zhí)行，此次進(jìn)一步按區(qū)域?qū)I(yè)務(wù)單元進(jìn)行劃分，進(jìn)一步理清BU之間以及BU和總部的關(guān)系，加強(qiáng)內(nèi)部協(xié)同，避免資源損耗。

2)加速全國化開拓進(jìn)程：按區(qū)域?qū)ξ宕髽I(yè)務(wù)單元進(jìn)行劃分與公司提出的大城市計(jì)劃相契合，便于在不同的省份尋找有高端化潛力且暫無絕對(duì)龍頭的城市進(jìn)行開拓，有利于加快烏蘇、1664等品牌的全國化進(jìn)程。

3)發(fā)揮品牌矩陣合力：此次調(diào)整后各業(yè)務(wù)單元將全渠道、全品牌運(yùn)作，品牌的統(tǒng)一管理使得各個(gè)省級(jí)市場可以靈活選用不同的品牌組合，有利于充分發(fā)揮品牌矩陣的合力。此外，中國區(qū)的品牌整合和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整即將結(jié)束。

烏蘇、1664引領(lǐng)全國化開拓，關(guān)注提價(jià)紅利釋放對(duì)盈利端的提升效應(yīng)

在產(chǎn)能擴(kuò)張和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的帶動(dòng)下，大單品烏蘇疆外有望維持高增速，全國化開拓或超預(yù)期。具體來看：烏蘇疆外高增長：大城市計(jì)劃賦能下，前三季度烏蘇疆外增長75%，主因：

1)堅(jiān)守獨(dú)特調(diào)性：進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)烏蘇的硬核調(diào)性+西域風(fēng)情文化，提升消費(fèi)者共鳴;

2)聚焦紅烏蘇拓寬產(chǎn)品線：聚焦10元以上的紅烏蘇區(qū)域開拓，同時(shí)延伸產(chǎn)品矩陣，推出樓蘭秘釀、小瓶烏蘇，利于烏蘇全渠道多消費(fèi)場景的開拓;

3)產(chǎn)能擴(kuò)張：公司已于7月投產(chǎn)產(chǎn)能13萬噸的鹽城工廠，2024年或投產(chǎn)50萬噸的佛山工廠，緩解東西部產(chǎn)能分布不均;

4)新媒體營銷賦能：利用精準(zhǔn)營銷占領(lǐng)消費(fèi)者心智;

5)渠道嚴(yán)管控：加強(qiáng)區(qū)域間渠道管控，目前庫存維持良性。預(yù)計(jì)烏蘇啤酒今年銷量或沖擊80-100萬噸。

烏蘇、1664引領(lǐng)多品牌全國化開拓，預(yù)計(jì)全年銷量、營收雙位數(shù)增長。

隨著業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，各省級(jí)市場的品牌矩陣合力有望充分發(fā)揮，烏蘇、1664將帶動(dòng)其他品牌實(shí)現(xiàn)全國化放量擴(kuò)張。預(yù)計(jì)公司全年銷量、營收將取得雙位數(shù)的增長，高檔酒的增速和全國化擴(kuò)張速度或超預(yù)期。未來建議關(guān)注提價(jià)紅利釋放對(duì)盈利端的提升效應(yīng)。

投資建議：該行認(rèn)為此次產(chǎn)能擴(kuò)張和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化利好公司品牌協(xié)同、全國化開拓，未來重慶啤酒將受益于烏蘇啤酒優(yōu)異表現(xiàn)、全國化拓展加速、多品牌協(xié)同發(fā)力、產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，長期看業(yè)績成長性強(qiáng)，當(dāng)前估值具有性價(jià)比。

催化劑：消費(fèi)升級(jí)持續(xù)、烏蘇全國化開拓順利。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)疫情再次爆發(fā)，影響啤酒整體動(dòng)銷;烏蘇動(dòng)銷情況不及預(yù)期。