申港證券：華魯恒升(600426.SH)熨平周期釋放成長，維持“買入“評級

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，申港證券發(fā)布研究報(bào)告稱，華魯恒升(600426.SH)熨平周期，有望釋放成長。預(yù)測公司2021-2023年?duì)I收分別為238.4、282.9、346.2億元，歸母凈利潤分別為79.5、87.7和130.6億元，對應(yīng)EPS分別為3.76、4.15和6.18元，PE分別為8.45倍、7.66倍、5.14倍。合理價(jià)格區(qū)間是44.87-45.12元，維持"買入"評級。

申港證券指出，公司通過一體化的氣化島和氨醇聯(lián)產(chǎn)平臺調(diào)節(jié)甲醇和合成氨產(chǎn)出比例，將CO轉(zhuǎn)化利用為甲醇原料，流程整體更經(jīng)濟(jì)。同時(shí)通過調(diào)整氨醇比可以調(diào)控下游產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，起到熨平下游產(chǎn)品周期波動(dòng)的作用。

申港證券主要觀點(diǎn)如下：

新型煤化工發(fā)展典范成長性特征逐步超越周期性特征。公司依托潔凈煤氣化技術(shù)打造“一頭多線”的循環(huán)經(jīng)濟(jì)柔性多聯(lián)產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈。近十年公司ROE底部不斷抬升，公司盈利能力呈現(xiàn)出抗周期性以及偏向成長性的特征。得益于多年專注優(yōu)化主業(yè)、精益生產(chǎn)，公司探索出了一條獨(dú)特的內(nèi)生式成長路徑，對合成氣的利用水平不斷提升并且將柔性多聯(lián)產(chǎn)的優(yōu)勢發(fā)揮到最大程度，這種依靠內(nèi)生驅(qū)動(dòng)所獲得的成本優(yōu)勢相比外在的資源優(yōu)勢更具壁壘和持續(xù)性。

核心優(yōu)勢—基于煤氣化平臺實(shí)現(xiàn)“一頭多線”柔性多聯(lián)產(chǎn)。

公司通過先進(jìn)的多噴嘴水煤漿氣化工藝為下游產(chǎn)品提供低成本合成氣，從源頭奠定了低成本的基礎(chǔ)，并通過持續(xù)技改擴(kuò)大工藝上的優(yōu)勢。

此外，公司通過一體化的氣化島和氨醇聯(lián)產(chǎn)平臺調(diào)節(jié)甲醇和合成氨產(chǎn)出比例，將CO轉(zhuǎn)化利用為甲醇原料，流程整體更經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)CO和氫氣最大程度的利用，獲得遠(yuǎn)高出同行的碳利用效率。同時(shí)通過調(diào)整氨醇比可以調(diào)控下游產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，起到熨平下游產(chǎn)品周期波動(dòng)的作用。

新一輪成長開啟。公司基本以5年為一次大規(guī)模、集中的投資周期。而通過與公司的業(yè)績變動(dòng)情況來看，投資周期完成的前三年基本也是公司產(chǎn)能釋放和業(yè)績增長較為迅速的時(shí)間。

十三五期間，公司資本開支對應(yīng)多個(gè)新建項(xiàng)目，既包括現(xiàn)有產(chǎn)品的擴(kuò)產(chǎn)能也包括全新產(chǎn)品的建設(shè)。據(jù)測算，新增項(xiàng)目滿產(chǎn)后或新增81.81億元收入、8.06億元利潤。站在目前時(shí)點(diǎn)，是已投項(xiàng)目產(chǎn)能釋放的窗口，也是下一個(gè)5年資產(chǎn)開支周期的起點(diǎn)。

公司正探索十四五規(guī)劃，擬計(jì)劃未來三年再投100億建設(shè)荊州第二基地，預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)年均利潤總額13.26億元，有望再造一個(gè)華魯。申港證券看好未來三年公司業(yè)績伴隨產(chǎn)能擴(kuò)張下的增長，長期成長空間將得到釋放。

投資建議：維持“買入”評級。按照假設(shè)申港證券預(yù)測公司2021-2023年?duì)I收分別為238.4、282.9、346.2億元，歸母凈利潤分別為79.5、87.7和130.6億元，對應(yīng)EPS分別為3.76、4.15和6.18元，PE分別為8.45倍、7.66倍、5.14倍。申港證券綜合絕對和相對估值方法，得出公司合理價(jià)格區(qū)間是44.87-45.12元。維持買入評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：在建項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期，化工品價(jià)格下跌。