41個行業(yè)景氣度：漲跌互現(xiàn)，拐點將至

一、上游供給不足導(dǎo)致庫存回落

4月規(guī)模以上工業(yè)庫存同比增長8.2%，復(fù)合同比增長9.4%，兩種算法的結(jié)果均較3月有所走低。考慮基數(shù)效應(yīng)和價格影響后，庫存的回落已經(jīng)比較明顯，但背后的原因并非需求走強而是上游供給不足對生產(chǎn)的擾動，后續(xù)增速仍可能出現(xiàn)反復(fù)。

分行業(yè)而言，4月絕大多數(shù)行業(yè)庫存復(fù)合增速環(huán)比有所下滑，下滑幅度最大的分別是受疫情反復(fù)影響的醫(yī)藥制造，受環(huán)保要求影響的電熱生產(chǎn)、黑色金屬、非金屬礦采選、煤炭開采、黑色金屬礦采選，以及受芯片短缺影響的汽車制造。儀器儀表、金屬制品、通用設(shè)備、專用設(shè)備、電氣機械等中游行業(yè)庫存復(fù)合增速較3月分別下滑2.6%、1.8%、1.4%、1.1%和1%，有色金屬庫存復(fù)合增速較3月回升2.8%，兩類行業(yè)的差異來源于大宗價格上漲對廠商生產(chǎn)意愿的削弱。

結(jié)合毛利率的環(huán)比變動來看，大宗價格的上漲雖然在一定程度上推升了下游企業(yè)的觀望情緒，但暫未形成上游企業(yè)對下游企業(yè)利潤的明顯侵蝕。4月黑色金屬礦采選、黑色金屬、石油天然氣開采、非金屬礦采選、非金屬、化學(xué)纖維、煤炭開采、化學(xué)原料、有色金屬等中上游行業(yè)毛利率環(huán)比有所改善，而專用設(shè)備、儀器儀表、汽車制造、金屬制品、紡織、電氣機械、運輸設(shè)備、通用設(shè)備等相對應(yīng)的中下游行業(yè)毛利率并未出現(xiàn)明顯下滑，表明至少在大型企業(yè)層面，類似于2017年“上游漲價分下游蛋糕”的現(xiàn)象暫未出現(xiàn)。

二、庫存回落帶來行業(yè)景氣漲跌互現(xiàn)

受庫存回落影響，4月工業(yè)行業(yè)景氣度漲跌互現(xiàn)。景氣度環(huán)比走低的行業(yè)有醫(yī)藥制造、設(shè)備修理、開采輔助活動、其他制造和汽車制造；環(huán)比改善比較明顯的行業(yè)既包括前期表現(xiàn)不佳、如今錯位修復(fù)的紡織服裝、化學(xué)原料、化學(xué)纖維、皮革制鞋等行業(yè)，也包括復(fù)蘇較早的食品制造、造紙及紙制品。

從景氣度的分布來看，4月份，63%的行業(yè)景氣度已經(jīng)位于0.7及以上的高水平區(qū)間，34%的行業(yè)景氣度已經(jīng)位于0.9及以上的絕對高位。目前位于中景氣區(qū)間的行業(yè)主要包括上游的黑色金屬、非金屬、石油煉焦，中游的廢棄資源綜合利用、設(shè)備修理、化學(xué)纖維，下游的紡織服裝、醫(yī)藥制造、皮革制鞋、煙草制品，以及公用事業(yè)類的電熱生產(chǎn)和燃氣生產(chǎn)。位于低景氣區(qū)間的行業(yè)主要包括上游的石油天然氣開采、其他采礦、開采輔助活動。

三、如何看待后續(xù)的行業(yè)景氣周期？

行業(yè)景氣度的錯位修復(fù)仍在持續(xù)。未來可選消費類行業(yè)仍有復(fù)蘇空間，但前期修復(fù)已經(jīng)比較充分的汽車產(chǎn)業(yè)鏈和出口拉動型行業(yè)可能面臨景氣拐點。

第一，汽車產(chǎn)業(yè)鏈面臨芯片短缺、成本壓力和需求基本釋放的三重問題，產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)行業(yè)的景氣度或繼續(xù)回落。4月汽車制造行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額同比下滑3%，去年同期增速-22.9%，低基數(shù)下的繼續(xù)走低表明廠商缺少擴產(chǎn)意愿。5月乘用車廠商零售日均銷量同比下降5.9%，整車銷售表現(xiàn)繼續(xù)走弱；半鋼胎開工率環(huán)比回落13.4%至59.3%，配套組件生產(chǎn)也出現(xiàn)下滑。

第二，電氣機械的景氣度已達到絕對高位（0.99），未來難見繼續(xù)改善。電氣機械的重要子行業(yè)電線電纜受銅價影響較大，電網(wǎng)訂單有所縮水，5月企業(yè)開工率為81.7%，環(huán)比回落1.9%，同比回落20%。另一個子行業(yè)家電同樣表現(xiàn)一般，年初以來海內(nèi)外銷售均有所放緩。Mysteel最新調(diào)研顯示，大家電企業(yè)6月國內(nèi)外生產(chǎn)訂單環(huán)比5月繼續(xù)下滑，但小家電企業(yè)需求較為旺盛，正積極備戰(zhàn)“618”購物節(jié)。

第三，外需拉動比較明顯的機電類行業(yè)需要關(guān)注成本上漲、運費飆升、海外生產(chǎn)恢復(fù)分流訂單的負面影響，但金屬制品行業(yè)有望受益于集裝箱的旺盛需求維持景氣高位。5月PMI新出口訂單指數(shù)回落至榮枯線以下，但運價指數(shù)重回升勢并且再創(chuàng)新高，中國出口集裝箱運價指數(shù)CCFI環(huán)比上漲15.3%，上海出口集裝箱運價指數(shù)SCFI環(huán)比上漲12.7%。在全球疫苗接種取得重大進展、海運效率明顯改善之前，集裝箱有望保持需求旺盛、量價齊升的高景氣狀態(tài)。

本文來源微信公眾號“雪濤宏觀筆記”，作者宋雪濤，智通財經(jīng)編輯：陳秋達