全球股市有沒有泡沫？會(huì)崩盤嗎？

在美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)首個(gè)疲軟跡象出現(xiàn)前，2018年美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)以2006以來最活躍環(huán)境開局。許多主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)處于該指數(shù)2000年創(chuàng)立來最高水平。與此同時(shí)，標(biāo)普500指數(shù)公司的預(yù)期EBITDA(息稅折舊與攤銷前利潤(rùn))增長(zhǎng)率高于1991年該指數(shù)的任何實(shí)際EBITDA增長(zhǎng)率。MSCI世界AC指數(shù)已經(jīng)連續(xù)15個(gè)月上漲，這是自1988年該指數(shù)創(chuàng)立以來從未發(fā)生過的事情。

有一些跡象表明股市出現(xiàn)了價(jià)格泡沫，但與導(dǎo)致1987年崩盤和互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂的時(shí)期完全不同。相對(duì)于其他一切，股票并不昂貴，但從絕對(duì)值來看，狀況看起來不穩(wěn)定。加密貨幣似乎是真正實(shí)現(xiàn)大漲的資產(chǎn)。許多國(guó)家的房地產(chǎn)的實(shí)際價(jià)格也并不高?？疹^向強(qiáng)勁的股市投降，幾乎沒有人再對(duì)股市發(fā)出警告。

但誰才是對(duì)的呢，空頭還是多頭?

投資者正追求一種幻覺

對(duì)于第一季，盛寶認(rèn)為價(jià)格勢(shì)頭強(qiáng)勁，并持樂觀預(yù)期，基于過去事件，該季度盈利強(qiáng)勁。這使該行相信，股價(jià)很快將繼續(xù)走高。但在第一季的后半段，宏觀數(shù)據(jù)將開始低于預(yù)期，會(huì)導(dǎo)致股市回調(diào)7%以上，這是英國(guó)退歐以來從未出現(xiàn)過的。

上一輪股市大回調(diào)發(fā)生在2015年末至2016年初，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)的擔(dān)憂達(dá)到頂峰，引發(fā)全球股市暴跌近20%。

投資者預(yù)計(jì)標(biāo)普500指數(shù)今年EBITDA增長(zhǎng)率接近20%……順便說一下，這是1991以來從沒有出現(xiàn)過的高位。鑒于2017年股市表現(xiàn)，投資者這么高的預(yù)期是可以理解的。但投資者仍需謹(jǐn)防低隱含波動(dòng)率，而不應(yīng)被蒙蔽。美國(guó)等重要經(jīng)濟(jì)體仍有可能出現(xiàn)政策失誤，通貨膨脹無論是過低還是過高，都將是2018年全球市場(chǎng)上最重要的觸發(fā)因素。

價(jià)格行為能反映股市泡沫嗎?

在對(duì)數(shù)尺圖上繪制MSCI世界指數(shù)的日線價(jià)格走勢(shì)，在時(shí)間序列的最后部分可以看到價(jià)格加速，呈現(xiàn)一定程度的超級(jí)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，這是從數(shù)學(xué)上定義泡沫。這應(yīng)該是引發(fā)短期擔(dān)憂的重要原因，也可能是引發(fā)超過7%調(diào)整的主要因素。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，MSCI世界AC指數(shù)自從1988年創(chuàng)建以來，就從沒有15個(gè)月連漲的紀(jì)錄，上一個(gè)紀(jì)錄是截至2004年2月的11個(gè)月連漲。即使在瘋狂的網(wǎng)絡(luò)泡沫時(shí)代，股市也沒有出現(xiàn)這么高的正相關(guān)，這顯然支持了如下觀點(diǎn)：網(wǎng)絡(luò)泡沫高度集中于少數(shù)幾個(gè)行業(yè)，而不是廣泛基礎(chǔ)上的上漲。

過去15個(gè)月的股價(jià)走勢(shì)是前所未有的，而且在發(fā)達(dá)和新興市場(chǎng)都出現(xiàn)廣泛上漲。

盡管MSCI世界指數(shù)的日線價(jià)格顯示，過去幾個(gè)月呈現(xiàn)超指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。但如果將頻率降至月，周期起始點(diǎn)延長(zhǎng)至1970年，則結(jié)論會(huì)發(fā)生巨大變化。

在月線中，最近的全球股市升勢(shì)就不會(huì)呈現(xiàn)超指數(shù)級(jí)的增長(zhǎng)。然而，有明顯證據(jù)顯示，3年內(nèi)出現(xiàn)這種形態(tài)會(huì)導(dǎo)致1987年崩盤那樣的巨震;在網(wǎng)絡(luò)泡沫的最后階段，也可以(模糊地)觀察到超指數(shù)級(jí)的增長(zhǎng)。

自金融危機(jī)以來表現(xiàn)最為突出的行業(yè)是科技行業(yè)，但即便如此，其自2009以來的價(jià)格走勢(shì)也未表明有泡沫存在。1980-2000年期間， 美國(guó)納斯達(dá)克綜合指數(shù)多次出現(xiàn)超級(jí)指數(shù)增長(zhǎng)走勢(shì)，但2009-2018年是一條對(duì)數(shù)尺度上的直線，只是斜率略高，顯示出較高但持續(xù)的增長(zhǎng)率。嚴(yán)格來說，這不是泡沫的定義。

股票正變得昂貴

基于一系列股票估值標(biāo)準(zhǔn)，比如P/E(市盈率)、P/S(市銷率)、Div. Yld.(股息收益率)、EV/EBITDA(企業(yè)價(jià)值倍數(shù))、FCF Yld.(自由現(xiàn)金流收益率)、P/B(市凈率)、P/CF(股票現(xiàn)金流量比)、EV/Book(賬面價(jià)值倍數(shù))和EV/Sales(市售率)等，MSCI世界指數(shù)高于過去22年來平均值的0.5個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。在網(wǎng)絡(luò)泡沫時(shí)代的頂峰期，上述9個(gè)指標(biāo)比平均值高1.5個(gè)標(biāo)準(zhǔn)值;在2011年9月底部時(shí)，平均估值為-1標(biāo)準(zhǔn)差。

全球股市正變得越來越貴，但尚未到危險(xiǎn)的地步。經(jīng)濟(jì)衰退仍是股市大幅調(diào)整的最大風(fēng)險(xiǎn)，而不是估值。

當(dāng)你預(yù)測(cè)未來時(shí)，你必須考慮到影響上述預(yù)測(cè)的諸多因素，例如，當(dāng)前估值、預(yù)測(cè)前景、經(jīng)濟(jì)前景和政策反應(yīng)。盛寶認(rèn)為，如果我們開始對(duì)未來五年進(jìn)行長(zhǎng)期預(yù)測(cè)，股票收益將高于任何其他資產(chǎn)類別，特別是固定收益，而新興市場(chǎng)股市是全球股市中的最好標(biāo)的。

盛寶為何對(duì)此如此肯定?

房地產(chǎn)市場(chǎng)實(shí)際漲幅極度夸張，且漲幅僅由歷史低利率和持續(xù)城市化支撐(即使在發(fā)達(dá)國(guó)家也是如此)，但更低的收入增長(zhǎng)，將通過降低按市價(jià)計(jì)算的收益，來限制當(dāng)前房地產(chǎn)的回報(bào)。

固定收益市場(chǎng)提供的回報(bào)低得可憐，在20個(gè)最大國(guó)家的政府債券市場(chǎng)中，10年期債券收益率僅約1.2%，全球高收益率債券收益率升至3.2%，但這可能是能達(dá)到的最好的水平，因?yàn)閭找媛士赡懿粫?huì)進(jìn)一步下跌。換言之，對(duì)于股票投資者來說，這個(gè)門檻設(shè)置的非常低。除非全球巨額債務(wù)崩塌，世界陷入通縮，股市才不能提供最佳長(zhǎng)期回報(bào)。

若要展望未來一年，目前尚難作出判斷，因?yàn)檫@基本取決于經(jīng)濟(jì)是否會(huì)陷入衰退。當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，陷入衰退的概率很低，因此2018年對(duì)股票來說不會(huì)是太差的一年，除非形勢(shì)發(fā)生劇變。

那么，為什么盛寶仍在第一季度對(duì)股市持謹(jǐn)慎，甚至是完全負(fù)面的態(tài)度呢?因?yàn)橥顿Y者過于狂熱，其結(jié)果必然是失望。許多指標(biāo)都在提升，經(jīng)常達(dá)到一個(gè)前所未有的程度，如果宏觀數(shù)據(jù)令人失望，會(huì)提升回調(diào)幅度擴(kuò)大的可能性，只要宏觀經(jīng)濟(jì)與預(yù)期相比顯得非常平庸，結(jié)果就會(huì)如此。

第一季度具備一個(gè)良好開端的所有要素，2018年可能是金融危機(jī)以來最重要的一年。要么全球經(jīng)濟(jì)跟隨通脹上漲、利率正常化而增長(zhǎng)，要么因各國(guó)央行政策失誤和債務(wù)問題，而出現(xiàn)衰退。