一、關(guān)注四個積極信號
8月以來市場整體較弱,核心癥結(jié)在于投資者信心不足、風(fēng)險偏好萎靡、市場情緒脆弱,疊加國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)低于預(yù)期,以及美債利率新高、外資大幅流出,進一步加劇了市場的擔(dān)憂。
而近期,雖然各項政策呵護措施已經(jīng)落地,但投資者信心的建立、風(fēng)險偏好的修復(fù)仍需要一個過程。當(dāng)前我們已經(jīng)看到了一些積極信號的出現(xiàn),有望引領(lǐng)市場逐步走出底部、迎來修復(fù):
1、市場資金面供需已在好轉(zhuǎn)。隨著8月27日監(jiān)管層調(diào)降印花稅、收緊IPO和再融資、規(guī)范減持、降低融資保證金比例“四箭齊發(fā)”,我們看到近期A股市場融資節(jié)奏已有所放緩,產(chǎn)業(yè)資本流出狀況也顯著好轉(zhuǎn)。并且,伴隨9月8日盤后融資保證金比例由100%調(diào)降至80%,有望進一步活躍市場流動性。與此同時,考慮到本次組合拳是對于前期一攬子政策中部分安排的集中落地,后續(xù)進一步的政策呵護依然可期。
2、外資配置盤開始回流,來自外資流出沖擊最大的階段或已在逐漸過去。本周盡管外資整體仍在流出,但是拆分結(jié)構(gòu)來看,配置盤已經(jīng)轉(zhuǎn)為凈流入,主要是受人民幣匯率貶值影響較大的交易盤仍在繼續(xù)減倉[1]。而考慮到近期在岸美元兌人民幣匯率跌破7.35,已創(chuàng)下2007年底以來新高,并且美元指數(shù)也已接近年內(nèi)高點,后續(xù)匯率貶值壓力有望邊際緩和。此外,從加倉結(jié)構(gòu)上來看,本周外資主要加倉汽車、有色、家電、煤炭、銀行和化工等順周期行業(yè),也指向外資對中國經(jīng)濟的預(yù)期已在企穩(wěn)回升。
3、近期政策寬松密集加碼之下,地產(chǎn)的基本面壓力已在緩解。8月底監(jiān)管層統(tǒng)一并下調(diào)首付款比例下限、降低存量房貸利率、落實“認房不認貸”,從需求端發(fā)力放松以來,我們看到近期以“北上廣深”為代表的全國重點城市已紛紛宣布實施首套房貸款“認房不認貸”措施,同時國有大中型銀行也陸續(xù)推出存量房貸利率下調(diào)細則,于9月25日起對首套房貸利率進行批量調(diào)整。政策寬松密集加碼之下,8月底以來地產(chǎn)銷售已在邊際改善。而往后看,新的宏觀、地產(chǎn)政策仍有望繼續(xù)加碼。
4、進出口超預(yù)期回升、PMI連續(xù)三個月邊際改善,也指向經(jīng)濟并非預(yù)期般的悲觀。8月中國出口同比-8.8%,進口同比-7.3%,均較7月顯著改善。背后一方面是油價反彈和全球大宗商品價格助推,另一方面貿(mào)易表現(xiàn)回暖、尤其是進口環(huán)比反彈幅度更強,也與8月PMI新訂單指數(shù)回升速度快于新出口訂單指數(shù)相符,指向內(nèi)外需均有所修復(fù),經(jīng)濟環(huán)比仍在企穩(wěn),體感最差的時間或?qū)⑦^去。
因此,隨著政策呵護加速落地、微觀資金面逐步改善,以及上述的積極信號陸續(xù)出現(xiàn),市場有望逐步迎來修復(fù)。底部區(qū)域仍建議堅定信心、保持耐心。
配置上,重點關(guān)注三大方向:1)政策組合拳落地之下,利好受益于相關(guān)政策及事件驅(qū)動的地產(chǎn)鏈、上游周期等;2)市場信心提振、風(fēng)險偏好回暖之下,具備景氣優(yōu)勢、前期超跌的半導(dǎo)體、汽車零部件等景氣成長也有望迎來修復(fù)。建議關(guān)注興證策略118細分行業(yè)景氣比較框架;3)以中長期的確定性應(yīng)對短期的不確定,持續(xù)關(guān)注低波紅利資產(chǎn)。
二、下半年繼續(xù)戰(zhàn)略性看好三大周期共振、有望底部反轉(zhuǎn)的半導(dǎo)體
今年7月中旬以來,我們一直將半導(dǎo)體列為下半年成長主線中最值得關(guān)注的方向,看好其在三大周期共振下有望逐步迎來底部反轉(zhuǎn)。而近期,隨著華為Mate 60 Pro新機發(fā)布,市場對于半導(dǎo)體板塊的關(guān)注度已在匯聚,后續(xù)繼續(xù)看好:
2.1、半導(dǎo)體是順周期的成長股,三大周期共振下,未來一到兩年業(yè)績有望持續(xù)加速
半導(dǎo)體下游需求與宏觀經(jīng)濟密切相關(guān),且自身又具備較強的成長性,是典型的順周期中的成長股,未來一到兩年業(yè)績有望持續(xù)加速。下半年,隨著海內(nèi)外經(jīng)濟逐步企穩(wěn),半導(dǎo)體景氣周期有望觸底反轉(zhuǎn),并且科技創(chuàng)新周期、國產(chǎn)化周期為半導(dǎo)體帶來新的增長極。并且展望2024年,半導(dǎo)體更有望從“困境反轉(zhuǎn)”走向“強者恒強”,未來一到兩年業(yè)績有望持續(xù)加速,是中長期戰(zhàn)略布局的方向。
?周期性:半導(dǎo)體景氣度與經(jīng)濟相關(guān)度高,當(dāng)前已處于周期底部。周期性上,半導(dǎo)體銷量與國內(nèi)經(jīng)濟、全球經(jīng)濟高度相關(guān),國內(nèi)經(jīng)濟體感最差時候逐步過去,海外需求也有望在下半年觸底,海內(nèi)外半導(dǎo)體景氣已處于周期底部。
?成長性上,AI科技創(chuàng)新周期與國產(chǎn)化替代周期疊加,帶來股價更大彈性。一是以AI與MR等為代表的新動能有望帶來新的增長極,二是當(dāng)前半導(dǎo)體眾多環(huán)節(jié)國產(chǎn)化率低,增量空間廣闊,且核心公司已經(jīng)體現(xiàn)出較強的成長性。
2.2、半導(dǎo)體多數(shù)板塊仍處低位,賠率較高,勝率也正在提升
今年上半年TMT板塊大幅上漲,但半導(dǎo)體表現(xiàn)墊底,股價仍處于低位。上半年光模塊、服務(wù)器、基站、游戲、出版等行業(yè)領(lǐng)漲,漲幅超過50%。但半導(dǎo)體各細分方向漲幅墊底,半導(dǎo)體設(shè)計、分立器件、半導(dǎo)體制造、半導(dǎo)體材料、半導(dǎo)體設(shè)備漲幅分別是1%、7%、10%、11%、17%。但隨著下半年景氣有望迎來反轉(zhuǎn),半導(dǎo)體股價向上空間大。
估值層面,半導(dǎo)體當(dāng)前仍處于較低水平,尚有提升空間。2008年以來三輪行情啟動前夕,半導(dǎo)體估值均處于30-40x左右的較低水平。去年底半導(dǎo)體估值觸及30-40倍底部后回升,而當(dāng)前整體法口徑下,A股半導(dǎo)體PE_TTM在78倍左右,處于2010年以來38.81%的分位數(shù)水平,仍有較大提升空間。
此外,對比海外來看,當(dāng)前A股半導(dǎo)體性價比凸顯。(1)從海內(nèi)外半導(dǎo)體指數(shù)比價來看,2005年以來,A股半導(dǎo)體與費城半導(dǎo)體指數(shù)比價的最低水平為均值-1倍標(biāo)準(zhǔn),并且過去四輪A股半導(dǎo)體行情啟動前夕,海內(nèi)外半導(dǎo)體指數(shù)比價基本處于該最低水平,而近期A股半導(dǎo)體與費城半導(dǎo)體指數(shù)比價已再度來到下限閾值附近;(2)從A股半導(dǎo)體較海外的估值溢價率來看,2010年以來,A股較費城半導(dǎo)體指數(shù)PE估值的溢價率的下限處于1.5至2的區(qū)間范圍內(nèi)。而近期A股半導(dǎo)體的估值溢價率為已處于2左右的底部水平。
三、數(shù)字經(jīng)濟:超跌反彈后擁擠度仍在低位,仍是布局時點
近期,盡管隨著市場風(fēng)險偏好修復(fù),“數(shù)字經(jīng)濟”板塊也迎來跌深反彈。但整體來看,其擁擠度、倉位仍不算高,輪動強度也逐步回落。因此,我們傾向于認為“數(shù)字經(jīng)濟”后續(xù)仍有望修復(fù),當(dāng)前仍是布局時點。
3.1、“數(shù)字經(jīng)濟”擁擠度仍處于低位
經(jīng)歷6月下旬以來的調(diào)整后,當(dāng)前“數(shù)字經(jīng)濟”成交占比已顯著回落。其中,大多數(shù)板塊、方向的擁擠度回落至歷史較低水平。
3.2、從持倉來看,當(dāng)前“數(shù)字經(jīng)濟”已回落至接近標(biāo)配
基金二季報中,TMT的倉位為23.6%,超配比例為4.74%、處于2010年以來41.5%的分位數(shù)。然而7月以來,結(jié)合擁擠度變化和市場表現(xiàn),TMT多數(shù)方向被持續(xù)減倉,當(dāng)前或已回落至接近標(biāo)配的水平。
3.3、“數(shù)字經(jīng)濟”輪動強度已見到拐點,開始逐步回落
輪動強度是興證策略團隊獨家構(gòu)建的重要擇時指標(biāo),其對主線節(jié)奏具有較好的指示意義。“數(shù)字經(jīng)濟”輪動強度與指數(shù)走勢多數(shù)時間呈反向走勢:每當(dāng)輪動強度收斂,板塊則往往結(jié)束調(diào)整、迎來新的主線,核心是尋找最強的主線方向;而當(dāng)輪動強度上行時,板塊基本都伴隨著主線發(fā)散、輪動加快需要更多關(guān)注低位行業(yè)的輪動擴散機會。
當(dāng)前,“數(shù)字經(jīng)濟”輪動強度已見到拐點,開始逐步回落,指向TMT板塊波動調(diào)整最劇烈的時候或在過去,有望在輪動中蓄力并孕育新的方向。
3.4、綜合景氣度與擁擠度,當(dāng)前關(guān)注哪些細分方向?
當(dāng)前“數(shù)字經(jīng)濟”絕大多數(shù)細分方向擁擠度已回落至低位,戰(zhàn)略性布局時點正在臨近。結(jié)合景氣度、擁擠度、持倉,關(guān)注當(dāng)前景氣度處于高位或景氣度顯著改善、擁擠度處于低位、倉位合理的五大細分方向:消費電子、PCB、數(shù)字媒體、運營商、出版。
首先,當(dāng)前景氣度仍處于高位的有基站、LED、光模塊、面板、數(shù)字媒體、游戲、數(shù)字營銷、操作系統(tǒng)等;景氣度處于低位但邊際改善明顯的有虛擬現(xiàn)實、消費電子、智能音箱、PCB、半導(dǎo)體設(shè)備等。
其次,當(dāng)前“數(shù)字經(jīng)濟”各細分方向擁擠度均處于低位,近期提升比較明顯的有運營商、IT服務(wù)、數(shù)字媒體、金融IT、工業(yè)機器人、出版等。
另外,當(dāng)前“數(shù)字經(jīng)濟”倉位仍處于歷史低位的有上游(射頻元件、PCB、光纖光纜、半導(dǎo)體封測、存儲器、半導(dǎo)體制造、半導(dǎo)體設(shè)計、消費電子、機器人、汽車電子等)、中游(物聯(lián)網(wǎng)、虛擬現(xiàn)實)、下游(數(shù)字媒體、數(shù)字營銷、智能安防、金融IT等)。
四、以中長期的確定性應(yīng)對短期的不確定,關(guān)注低波紅利資產(chǎn)
經(jīng)濟低位波動,高增長、高景氣行業(yè)相對稀缺,以景氣為錨博取超額收益的難度提升,盈利穩(wěn)定、且抵御市場波動能力較強的紅利低波資產(chǎn)仍是值得重點關(guān)注的品種。當(dāng)前國內(nèi)、海外不確定性因素仍多,經(jīng)濟趨勢增長的可預(yù)測性總體下降,而PMI也仍處于榮枯線下,高景氣行業(yè)數(shù)量占比持續(xù)維持低位。由此,在高增長、高景氣行業(yè)相對稀缺、且諸多不確定性因素擾動短期難以消除的市場環(huán)境中,以景氣為錨博取取顯著超額收益的難度明顯提升,盈利穩(wěn)定、且抵御市場波動能力較強的紅利低波資產(chǎn)是值得重點關(guān)注的品種。
與此同時,紅利低波資產(chǎn)當(dāng)前股息率處于歷史較高水平,作為優(yōu)質(zhì)短久期類債資產(chǎn),其本身也具備較高配置價值。銀行理財收益率持續(xù)下行,流動性寬松下國債長端利率短期也易下難上,而紅利低波資產(chǎn)當(dāng)前股息率仍接近6%,正處于歷史較高水平,作為優(yōu)質(zhì)短久期類債資產(chǎn),其本身也具備較高配置價值。
綜合2023年預(yù)期股息率與估值水平,紅利低波資產(chǎn)中可重點關(guān)注石油石化、運營商、保險、電力和交運;此外,港股電信運營商、能源(石油、煤炭)、公用事業(yè)等領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)央國企龍頭也具備較強的高股息配置價值。
[1]我們根據(jù)托管的機構(gòu)類型將陸股通資金定義為配置盤、交易盤和中資機構(gòu),其中托管在銀行的為配置盤,托管在外資券商的為交易盤。
風(fēng)險提示:關(guān)注經(jīng)濟數(shù)據(jù)波動,政策超預(yù)期收緊,美聯(lián)儲超預(yù)期加息等。
本文編選自微信公眾號“堯望后勢”,智通財經(jīng)編輯:陳宇鋒。