中信證券：市場將迎接“金九”行情 圍繞地產(chǎn)、科技、能源資源布局

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研報稱，當(dāng)前市場底部區(qū)域特征更加清晰，風(fēng)險收益比更佳，是積極入場的時點，市場將迎接“金九”行情，建議圍繞地產(chǎn)、科技、能源資源三大產(chǎn)業(yè)主線積極布局。

政策近期密集出臺，后續(xù)料還會不斷加力，直至經(jīng)濟走弱和預(yù)期轉(zhuǎn)弱的趨勢徹底扭轉(zhuǎn)，同時市場基本消化了政策底及市場底后最后一輪賣盤壓力，當(dāng)前市場底部區(qū)域特征更加清晰，風(fēng)險收益比更佳，是積極入場的時點，市場將迎接“金九”行情，配置上建議布局三主線。一方面，此前四種資金行為共振形成賣壓，當(dāng)下已經(jīng)被市場基本消化：一是博弈政策的資金行為在政策長時間醞釀和集中出臺后已集中兌現(xiàn);二是“贖主觀，買被動”的資金行為存在時間差并造成一定短期波動，但反映的是對市場的樂觀預(yù)期;三是北上資金階段性流出規(guī)模已達歷史極值，政策迅速密集落地見效后趨勢或逆轉(zhuǎn);四是活躍交易型資金對量化存在誤解和忌憚，加強量化交易監(jiān)控會緩解其焦慮。另一方面，當(dāng)前市場風(fēng)險收益比更佳，是積極入場的時點：一是預(yù)計政策還會不斷發(fā)力，直至經(jīng)濟走弱和預(yù)期轉(zhuǎn)弱的趨勢徹底扭轉(zhuǎn);二是政策的效果會很快顯現(xiàn)，人民幣匯率趨勢有望逆轉(zhuǎn);三是當(dāng)下市場風(fēng)險收益比更佳，底部區(qū)域特征更加清晰。

四種資金行為共振形成賣壓 當(dāng)下已經(jīng)被市場基本消化

1)博弈政策的資金行為在政策長時間醞釀和集中出臺后已集中兌現(xiàn)。從政治局會議后到上周政策開始密集出臺前，大量博弈政策的交易型資金已經(jīng)在活躍資本市場、地產(chǎn)鏈和城中村以及一攬子化債三大政策主題當(dāng)中獲得豐厚的超額收益。具體來看，從7月25日至8月25日，活躍資本市場主題對應(yīng)的券商ETF漲幅為11.2%;地產(chǎn)主題對應(yīng)的住宅物業(yè)開發(fā)漲幅為4.9%，城中村對應(yīng)的城建公司平均漲幅為13.1%;化債主題對應(yīng)的城商行、環(huán)保、園林漲幅分別為4.1%、2.1%和2.1%。同期滬深300、萬得全A、科創(chuàng)50的漲跌幅為-2.5%、-4.7%和-8.4%。隨著政策開始密集落地，前期博弈政策的交易型資金迅速兌現(xiàn)，但是前期跌幅較大的科創(chuàng)50和半導(dǎo)體ETF上周漲幅分別達到7.4%和6.9%，資金行為此消彼長，在短期存量格局下制約了市場的整體反彈強度。不過后續(xù)隨著超預(yù)期的政策不斷落地，大概率會帶來配置型資金逐步接力。

2)“贖主觀，買被動”造成一定短期波動，但反映的是對市場的樂觀預(yù)期。政治局會議后，整個ETF市場迎來了持續(xù)大量凈申購。7月24日至9月1日，滬深300、科創(chuàng)50、中證1000和中證500的累計凈申購額分別為497億元、248億元、106億元和81億元，半導(dǎo)體芯片相關(guān)的ETF累計凈申購額達到48億元。反觀主觀多頭產(chǎn)品，中報的持倉中食品飲料、電新、醫(yī)藥仍然是配置倉位的絕對大頭，紅利低波等防御性配置比例也明顯提升。當(dāng)下發(fā)生的最重要的變化是穩(wěn)增長和穩(wěn)市場政策的全面加碼，并且正在打破投資者過去半年多以來看待政策的思維慣性，而主觀多頭的持倉結(jié)構(gòu)很難在短期內(nèi)迅速完成調(diào)整，因此投資者無論是想增加對權(quán)重大票和順周期的配置，還是增加對科創(chuàng)50等前期跌幅較大品種的敞口以獲取彈性，配置ETF都是更直接的方式?！摆H主觀，買被動”的行為中間存在的時間差可能導(dǎo)致市場出現(xiàn)短期波動或反彈強度偏弱，但本質(zhì)上反映的還是投資者對市場積極樂觀的情緒。

3)北上資金階段性流出規(guī)模已達歷史極值，政策迅速密集落地后趨勢或逆轉(zhuǎn)。本輪北上資金的凈流出規(guī)模累計達到945億元，超過2019年以來歷次大幅流出時的均值(760億元)，已經(jīng)接近2020年全球疫情爆發(fā)初期964億元凈流出的歷史峰值。從凈流出速度來看，上周北上資金中無論長線配置型還是活躍交易型資金的凈流出速度都明顯放緩。政策上的密集超預(yù)期推出僅僅才過去一周，除了活躍市場的政策外，真正影響經(jīng)濟預(yù)期的地產(chǎn)政策直至周四晚才推出，而北上通道周五全天休市，因此直到當(dāng)下，北上資金都還沒有真正反映此輪政策轉(zhuǎn)向的影響，未來隨著政策繼續(xù)超預(yù)期落地，流動趨勢有望逆轉(zhuǎn)。

4)活躍交易型資金對量化存在誤解和忌憚，加強量化交易監(jiān)控會緩解其焦慮。量化交易并不是影響市場趨勢的主因。首先，量化私募幾乎都是滿倉運作，單日賣出量和買入量幾乎相等，也并不通過大盤漲跌去獲利;其次，量化交易在A股成交額中的占比不足20%，極少會采用大單去影響趨勢;最后，類似8月28日的因意外信息因素導(dǎo)致大幅高開的交易日，在歷史上樣本極少，量化無法通過小樣本的事件去尋找交易策略。盡管量化和主觀策略都是資管行業(yè)的組成部分，但在運行模式上量化更類似于科技行業(yè)，中間的壁壘和不透明不可避免的會影響市場傳統(tǒng)交易者的心態(tài)，甚至影響其交易動作和策略。針對于此，監(jiān)管在近期加強了程序化交易的監(jiān)管和信息報送，未來或緩解投資者焦慮。

當(dāng)下就是忽視短期波動 積極做多A股的時機

1)政策還會不斷發(fā)力，直至經(jīng)濟走弱和預(yù)期轉(zhuǎn)弱的趨勢徹底扭轉(zhuǎn)。7月政治局會議以來，中央和地方政府在支持民營經(jīng)濟、地產(chǎn)托底、一攬子化債、活躍資本市場等方面密集調(diào)研并制定政策，并且從上周開始步入密集出臺政策的階段。我們認為當(dāng)下不用過度聚焦在政策細節(jié)，而是深刻理解政策目標的轉(zhuǎn)變，即從局部行業(yè)性托底和風(fēng)險防范，轉(zhuǎn)向徹底扭轉(zhuǎn)社會各界經(jīng)濟預(yù)期和信心不斷走弱的趨勢。9月1日，《學(xué)習(xí)時報》頭版刊登《堅決阻斷經(jīng)濟走弱和預(yù)期轉(zhuǎn)弱的循環(huán)》，其實就在強調(diào)高質(zhì)量發(fā)展和轉(zhuǎn)型過程中因預(yù)期和信心導(dǎo)致的經(jīng)濟不斷走弱，不是經(jīng)濟應(yīng)有的自然增長水平的調(diào)整，這種螺旋下降的循環(huán)必須被打破。我們認為當(dāng)下的政策組合不再僅僅局限于局部行業(yè)性托底和防風(fēng)險，而是聚焦全局目標，激發(fā)經(jīng)濟活力尤其是民營經(jīng)濟活力，徹底扭轉(zhuǎn)信心和預(yù)期，這是本輪政策的本質(zhì)。在目標達成前，政策只會不斷超預(yù)期發(fā)力。

2)政策的效果會很快顯現(xiàn)，人民幣匯率趨勢有望逆轉(zhuǎn)。中信證券研究部宏觀組預(yù)計8月社融增速回升0.1個百分點至9.0%，同時PPI同比大幅回升至-2.9%附近，CPI同比回升至0.2%附近，價格性因素對經(jīng)濟的拖累也將明顯緩解，8月的主要前瞻經(jīng)濟指標至少不會比7月狀況更差。同時，伴隨著政策陸續(xù)落地，預(yù)計9月開始經(jīng)濟運行將呈現(xiàn)邊際改善。此外，中信證券研究部海外宏觀組認為，預(yù)計美聯(lián)儲9月暫停加息，11月當(dāng)前來看不加息的概率較大。人民幣匯率方面，近期人民幣兌美元中間價穩(wěn)定性明顯強于離岸人民幣兌美元匯率，中國央行9月1日宣布外匯存款準備金率由現(xiàn)行的6%下調(diào)至4%，這些跡象都釋放出監(jiān)管積極維護匯率穩(wěn)定的信號。整體而言，人民幣匯率壓力最大的時期已經(jīng)過去，未來趨勢有望逆轉(zhuǎn)。

3)當(dāng)下市場風(fēng)險收益比佳，底部區(qū)域特征更加清晰。從一些資金行為特征來看，上市公司回購數(shù)量明顯增加、大股東批量式提前終止減持、基金大規(guī)模自購都符合以往市場底部區(qū)域特征。從估值層面來看，滬深300和中證500的動態(tài)估值處于2010年以來36%和24%分位，北向資金和主動型公募前100大重倉股的動態(tài)P/E已分別調(diào)整到14.0X和11.9X，分別處于2010年以來15%和18%分位。與此同時，中信證券渠道調(diào)研顯示，截至9月1日當(dāng)周，活躍私募倉位已連續(xù)三周下滑，降至66.9%的低水平，甚至低于2022年10月末68%的倉位水平，加倉空間巨大。

市場將迎接“金九”行情 配置上建議布局三主線

“三重谷底”過后最后一輪賣壓已基本消納，接下來政策不斷密集落地最終將扭轉(zhuǎn)投資者信心，當(dāng)下即是積極做多A股的窗口，建議忽視短期波動，參與“金九”行情。配置上，建議圍繞地產(chǎn)、科技、能源資源三大產(chǎn)業(yè)主線積極布局：1)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)關(guān)注物業(yè)管理、家居、消費建材等行業(yè)的長期成長機遇;2)科技產(chǎn)業(yè)，自主可控領(lǐng)域建議持續(xù)關(guān)注半導(dǎo)體、AI國產(chǎn)化的催化，基本面視角下關(guān)注盈利持續(xù)改善的運營商，以及存儲、面板的行業(yè)周期底部反轉(zhuǎn)機會，新能源車關(guān)注自動駕駛技術(shù)進步推動下有產(chǎn)品革新力的整車廠及供應(yīng)商;3)能源資源產(chǎn)業(yè)，傳統(tǒng)能源關(guān)注商品價格回暖和PPI底部反彈帶來的利潤環(huán)比修復(fù)，建議關(guān)注基本金屬、煤炭、基礎(chǔ)化工等。

風(fēng)險因素

中美科技貿(mào)易和金融領(lǐng)域摩擦加劇;國內(nèi)政策及經(jīng)濟復(fù)蘇進度不及預(yù)期;海內(nèi)外宏觀流動性超預(yù)期收緊;俄烏沖突進一步升級。