人瑞人才(06919)2021年財報：營收增速創(chuàng)三年新高，數(shù)字化戰(zhàn)略布局初見成效

人瑞人才發(fā)布了一張喜憂參半的財報，憂慮者看到了利潤的大幅下降，樂觀者則看到了未來。

3月31日，人瑞人才(06919)披露2021年年度業(yè)績情況。具體而言，2021年，該公司營收為47.39億元，同比增長67.5%;經(jīng)調(diào)整凈利潤由于最大客戶流失導(dǎo)致毛利下降、研發(fā)和行政開支增加等原因影響，同比下降40.9%至1.08億元。同時，該公司的毛利率由2020年的9.6%下降至2021年的約5.3%，毛利由2020年的2.71億元下降至2.52億元。

從這份財報來看，有許多的好消息，譬如營收在快速增長，而新業(yè)務(wù)如數(shù)字技術(shù)和云服務(wù)增長超出預(yù)期;也有壞消息，譬如凈利潤的下滑，毛利率幾近腰斬。

但是對于上海思芮的收購和未來的并表，還有在數(shù)字化專業(yè)服務(wù)市場的深耕，則讓外界的寄望是，人瑞人才2022年是否飛得更高?

當(dāng)最大客戶流失的影響逐漸散去，當(dāng)股價還在消化這一信息使得股價達(dá)到谷底時，市場也在期待著人瑞人才的拐點(diǎn)時刻出現(xiàn)，而2021年的財報或是這樣的歷史三峽。

現(xiàn)在看來，2022年將是人瑞人才努力奔跑的起點(diǎn)，而我們可以從他2021年的財報里窺斑知豹。

第一個認(rèn)識:營收增速創(chuàng)下三年新高。

從1到100容易，但從100到200，卻是一個從量到質(zhì)的過程。

2021年人瑞人才67.5%的增速，創(chuàng)下了三年新高，而2019-2020年，這兩個數(shù)據(jù)是41.57%、23.71%。如果按照企業(yè)發(fā)展的增速慣性，人瑞人才2021年應(yīng)該增速略低，但卻在加速，更逼近2017-2018年的增速水平，而彼時其營收均在17億以下。

營收體量變大的同時，增速也保持著迅速增長的水平。這意味著，自2021年7月提出“二次創(chuàng)業(yè)”發(fā)展戰(zhàn)略后，經(jīng)過不斷內(nèi)生外延式拓展，人瑞人才的轉(zhuǎn)型計劃已經(jīng)實(shí)現(xiàn)“質(zhì)”的突破——即該公司堅持以科技驅(qū)動人力資源服務(wù)，并初步完成數(shù)字化專業(yè)服務(wù)戰(zhàn)略布局。在此戰(zhàn)略布局下，再疊加憑借平臺化、數(shù)字化、規(guī)模化的發(fā)展優(yōu)勢，其營收才得以實(shí)現(xiàn)“量”的增長和“速”的突破，進(jìn)而呈現(xiàn)一個健康高效的發(fā)展?fàn)顟B(tài)。

第二個認(rèn)識：毛利潤和毛利潤率下挫“事出有因”。

關(guān)于毛利及毛利率下降，人瑞人才在財報中解釋稱，主要三個原因：一是公司與一位主要客戶簽訂新協(xié)議，每名綜合靈活用工員工應(yīng)付的服務(wù)價格有較大調(diào)整，導(dǎo)致該協(xié)議下的項(xiàng)目毛利大幅下降;二是，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的用工需求明顯減少，導(dǎo)致本集團(tuán)的若干互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的客戶用工需求的增長放緩，且應(yīng)付本集團(tuán)的服務(wù)費(fèi)或服務(wù)溢價降低;三是，由于2021年下半年政策調(diào)整對在線教育行業(yè)的沖擊，導(dǎo)致本集團(tuán)在該行業(yè)的客戶用工需求及服務(wù)溢價受到較大影響。

由于“外因”互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)用工需求增長放緩和“雙減政策”沖擊在線教育行業(yè)是整個靈活用工行業(yè)都會面臨的增長桎梏，所以這一沖擊具有普遍性，并不是人瑞人才毛利率下降的主因。與之相對的是,“內(nèi)因”主要客戶調(diào)整靈活用工合作協(xié)議恐怕才是該公司毛利率下降的主因。同時，這一主因也與之前市場面上傳出的人瑞人才大客戶字節(jié)跳動將人力外包收回，幾近全部改為公司直聘，導(dǎo)致公司毛利及毛利潤下降的消息有所吻合。

由此，可以看到是，不論是外因還是內(nèi)因，本質(zhì)上并不是人瑞人才自身發(fā)展戰(zhàn)略引起的，因此其毛利率下滑的表現(xiàn)也是“事出有因，情有可原”的。

此外，因主要客戶調(diào)整協(xié)議帶來短期毛利率下滑，對于人瑞人才而言，或許也不是什么壞事。因?yàn)榛谶@一事件之后影響之后人瑞人才開始銳意轉(zhuǎn)型，吹出“二次創(chuàng)業(yè)”和“多元化發(fā)展”的號角，在這些轉(zhuǎn)型動作的刺激下，該公司的內(nèi)生性成長動能逐漸釋放，進(jìn)而促使業(yè)績高質(zhì)量增長。

第三個認(rèn)識：前十大客戶十分穩(wěn)定，100萬以上合同續(xù)約率100%。

從客戶結(jié)構(gòu)來看，不包含該集團(tuán)于2021年6月30日公告的一名主要客戶的相關(guān)合約的收入的話，2021年人瑞人才的前十大客戶占比約為52%;而包含該集團(tuán)于2021年6月30日公告的一名主要客戶的相關(guān)合約的收入的話，該公司前十大客戶占比則達(dá)到71%。整體而言，該公司十大客戶結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定。

另外，人瑞人才客戶結(jié)構(gòu)的“穩(wěn)”還體現(xiàn)在另外兩大數(shù)據(jù)上——一是該公司100萬以上合同續(xù)約率約100%，收入有很強(qiáng)的疊加效應(yīng);二是合作年限較長，2019年至2021年其前十大客戶平均合作年數(shù)為3.8年、4.9年及5.6年。

而除了客戶結(jié)構(gòu)穩(wěn)定之外，從客戶所處領(lǐng)域來看，人瑞人才在2021年優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，使得客戶分布范圍也特別廣泛。

財報數(shù)據(jù)披露，該公司作為眾多新經(jīng)濟(jì)企業(yè)及行業(yè)知名領(lǐng)軍企業(yè)的戰(zhàn)略合作伙伴，2021年上半年之前 87.8%的客戶是新經(jīng)濟(jì)-互聯(lián)網(wǎng)公司，而2021年全年，按客戶數(shù)量來看，在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)、高科技及高端制造行業(yè)、金融行業(yè)及其他行業(yè)的分布占比分別為23%、19%、19%及39%，可以看出其行業(yè)分布更多元化。

基于上，不難看出，人瑞人才的整體客戶結(jié)構(gòu)是處于“穩(wěn)且廣”的水平，而這一客戶結(jié)構(gòu)水平也就意味著該公司所面臨的單一客戶集中度風(fēng)險較低。未來，隨著人瑞持續(xù)優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，聚焦多個行業(yè)重點(diǎn)大客戶服務(wù)模式，在降低客戶集中度風(fēng)險的同時，該公司也進(jìn)一步增強(qiáng)了抵御行業(yè)波動的能力。

第四個認(rèn)識：數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)、數(shù)字化運(yùn)營及客服業(yè)務(wù)成公司增長新引擎。

拆分業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，人瑞人才的業(yè)務(wù)主要分為三個板塊：一是綜合靈活用工業(yè)務(wù)板塊;二是專業(yè)招聘板塊;三則是其他業(yè)務(wù)板塊。在這其中，為更好把握數(shù)字化發(fā)展機(jī)遇，響應(yīng)企業(yè)用工需求及數(shù)字化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略需求，該公司又將綜合靈活用工業(yè)務(wù)板塊拆分成通用服務(wù)外包，數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)，數(shù)字化運(yùn)營及客服三大業(yè)務(wù)分部。

不出所料的是，人瑞人才作為國內(nèi)靈活用工行業(yè)的“龍頭”，其綜合靈活用工業(yè)務(wù)一如既往的是該公司核心收入來源。據(jù)財報數(shù)據(jù)披露，2021年，該公司綜合靈活用工業(yè)務(wù)錄得收入為46.2億元，占總收入的比例達(dá)到97.5%，同比大增69.5%。另外，其綜合靈活用工員工人數(shù)則從2020年底的38,637人上升至2021年底的50,447人，增幅為30.6%。

在這其中，由綜合靈活用工業(yè)務(wù)拆分出來的數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)、數(shù)字化運(yùn)營及客服這兩大分部業(yè)務(wù)迅猛的增速可謂引人矚目：據(jù)悉，2021年，該公司通用服務(wù)外包實(shí)現(xiàn)收入為42.6億元，同比增長66.3%，而數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)、數(shù)字化運(yùn)營及客服收入則分別同比增長663.5%、73.4%，分別為約1億元、2.6億元。

鑒于數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)、數(shù)字化運(yùn)營及客服收入的迅猛增長之勢，有充分的理由可以相信，隨著該公司不斷數(shù)字化轉(zhuǎn)型，這兩大分部業(yè)務(wù)有望成為該公司未來業(yè)績增長的新引擎。

這樣的判斷并非空穴來風(fēng)。根據(jù)人瑞人才的預(yù)計，其2022年在數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)業(yè)務(wù)的收入增長8倍。也就是說，這一收入將在2022年達(dá)到8億元。

8億元的數(shù)字，在人瑞人才2022年總營收中占據(jù)的比例或并不高，但最大的貢獻(xiàn)卻是在毛利率和凈利潤兩端肉眼可見的提升貢獻(xiàn)。

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)業(yè)務(wù)的行業(yè)毛利率是15-25%。倘是以最低值的15%計算，則達(dá)到1.2億元，約等于人瑞人才2021年毛利潤的一半;倘是以25%計算，則為2億元，達(dá)到人瑞人才2021年毛利潤的80%。

凈利潤和毛利潤的大擴(kuò)張，由此帶來的就是人瑞人才在PE、PE甚至是ROE上多項(xiàng)財務(wù)指標(biāo)的改變，及由此延伸的估值體系的變化。

第五個認(rèn)識：數(shù)字化戰(zhàn)略的“內(nèi)生外延”拓展，促使公司邁入“第二增長曲線”。

需要指出的是，人瑞人才與數(shù)字化相關(guān)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長實(shí)際上與該公司在數(shù)字化戰(zhàn)略上的“內(nèi)生外延”不無關(guān)系。

內(nèi)生方面，2021年，該公司推出出OC SaaS服務(wù)瑞享云，這是國內(nèi)首個定位組織能力數(shù)字化管理的云平臺，亦被視為該公司二次創(chuàng)業(yè)的“開啟動作”，從而進(jìn)一步加速了人瑞的數(shù)字化轉(zhuǎn)型;外拓方面，2021年，該公司還戰(zhàn)略收購上海思芮，加碼數(shù)字化人才布局;戰(zhàn)略收購江南金科及上海領(lǐng)時，為金融行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供人才動能;此外，還相繼戰(zhàn)略投資庫茂機(jī)器人、投資迅騰集團(tuán)等企業(yè)，進(jìn)一步完善在數(shù)字化業(yè)務(wù)上的布局。

從上述業(yè)務(wù)動作來看，不難發(fā)現(xiàn)，隨著人瑞人才在數(shù)字化轉(zhuǎn)型上的“內(nèi)生外延”式拓展，該公司在進(jìn)一步完善數(shù)字化及人才生態(tài)鏈布局的同時，還為其數(shù)字化相關(guān)業(yè)務(wù)提供了增長動能，從而加快該公司邁入“第二增長曲線”的態(tài)勢。

（備注:人瑞人才的三大增長曲線）

就拿一個具體的案例——人瑞人才收購上海思芮46%股權(quán)的動作來說，其帶來的增長效應(yīng)是極為明顯的。

智通財經(jīng)APP觀察到，上海思芮是一家專注于信息技術(shù)及數(shù)字化人才服務(wù)的提供商，目前業(yè)務(wù)覆蓋全國逾80個城市，為超過160名客戶提供專業(yè)的信息技術(shù)及數(shù)字化人才服務(wù)，并有近3,800名軟件開發(fā)與技術(shù)服務(wù)人員。2021年，該公司未經(jīng)審計收入約為7.2億元、未經(jīng)審計稅后利潤為6180萬元。對于人瑞人才而言，這是一筆可以看得見的收入和利潤增量，甚至于惠及到2022年、2023年、2024年。

如果說上述確定性收入是看得見的增量，收購上海思芮還有看不見的增量優(yōu)勢。上海思芮優(yōu)秀的客戶拓展能力、專業(yè)的信息技術(shù)及軟件外包開發(fā)能力，在豐富人瑞人才的客戶矩陣之余，還可以與人瑞的一體化技術(shù)解決方案及人力資源供應(yīng)鏈方面快速實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，從而進(jìn)一步幫人瑞拓展公司的“第二增長曲線。”

第六個認(rèn)識：成長確定性顯著下，估值上行空間可期。

結(jié)合前面的“五個認(rèn)識”來看，在收入高質(zhì)量增長、新增長引擎現(xiàn)象、前十大客戶結(jié)構(gòu)穩(wěn)定等多方面因素的作用下，人瑞人才后續(xù)的成長性顯然是毋庸置疑的。

不過，值得注意的，與成長確定性不太相符的則是人瑞人才被低估了的投資價值：截至3月29日，該公司市盈率TTM僅有5.41倍，市凈率0.91倍,作為靈活用工的龍頭企業(yè)之一，該公司的投資價值顯然是被低估了。

未來，隨著人瑞的人才供應(yīng)鏈建設(shè)與新客戶拓展進(jìn)一步助力業(yè)績穩(wěn)定與增長，數(shù)字化轉(zhuǎn)型漸入佳境幫助公司邁入“第二增長曲線”，有充分的理由可以相信，在公司的高成長性作用下，人瑞人才的估值將打開上行空間，邁入新的臺階。