中金解讀Omicron新變化的政策和資產(chǎn)含義 ，美股大幅調(diào)整意味著介入機(jī)會？

智通財經(jīng)APP獲悉，中金海外分析師劉剛等人發(fā)布最新研究報告指出， 往前看，未來一段時間更多關(guān)于Omicron的研究數(shù)據(jù)、本周的CPI和下周的美聯(lián)儲FOMC會議，依然是決定市場預(yù)期和走向的關(guān)鍵，但相比月初，一些擔(dān)憂的風(fēng)險逐步在緩解，因此對于美股市場中期偏積極的看法，主要是由于盈利還有韌性。短期的波動隨著疫情信息和上述事件的變化仍有可能出現(xiàn)，但如果因為Omicron出現(xiàn)大幅調(diào)整，反而將提供更好的介入機(jī)會。風(fēng)格上，相對更看好成長性風(fēng)格的表現(xiàn)，其背后邏輯是美國增速逐步回落和通脹預(yù)期改善下長端國債逐步筑頂，進(jìn)而緩解權(quán)益資產(chǎn)分母端的定價壓力。此外，美債長端利率可能隨著貨幣政策預(yù)期和風(fēng)險偏好出現(xiàn)小波段的起伏，但貨幣政策落地后逐步筑頂?shù)臍v史規(guī)律以及美國增速二階導(dǎo)數(shù)明年逐步趨緩的大背景使得我們認(rèn)為長端美債利率可能也很難持續(xù)大幅上行。中金維持在年度展望《2022年展望：當(dāng)增長落差遇上流動性拐點》中股>債（長端>短端）>黃金>大宗（能源>工業(yè)品）的整體排序。

報告主要內(nèi)容如下：

Omicron新變化的政策和資產(chǎn)含義

周二歐美股市紛紛大漲，納斯達(dá)克指數(shù)更是大漲3%，一掃11月底以來陰霾。與此同時，布倫特油價也大漲3%以上，10年美債小幅反彈、黃金微漲。驅(qū)動市場風(fēng)險偏好明顯改善的主要原因，主要是一些初步研究顯示Omicron所導(dǎo)致的癥狀可能比預(yù)期的還要輕微，這明顯緩解了市場此前因此產(chǎn)生的恐慌情緒。

很顯然，正如我們在12月月報《海外資產(chǎn)配置月報（2021-12）：Omicron的影響路徑與政策的反應(yīng)函數(shù)》中分析的那樣，Omicron疫情不僅依然是主導(dǎo)短期市場走向和投資者情緒的關(guān)鍵，也是我們判斷后續(xù)政策響應(yīng)函數(shù)（如是否采取嚴(yán)厲封鎖措施進(jìn)而從不同程度影響供需、以及貨幣政策是否持續(xù)轉(zhuǎn)鷹的）的重要參考。因此，我們結(jié)合有關(guān)Omicron最新的信息和變化分析更新如下，供投資者參考。

一、有關(guān)Omicron的最新信息：傳染性高、但癥狀輕微、免疫逃逸可能高

從Omicron開始發(fā)酵引發(fā)全球關(guān)注以來，經(jīng)過了一周多的時間，一些初步的研究結(jié)果已經(jīng)逐步出爐。具體的更新信息如下：

1）傳染性高：這個從南非的情況來看基本得到確認(rèn)，其傳播速度和成為占主導(dǎo)毒株的時間都要比Delta快很多，11月底南非國家傳染病研究所 [1](NICD)稱豪登省R（每個感染產(chǎn)生的新病例數(shù)）大于2（但9月份時遠(yuǎn)低于1），這種增長水平類似疫情早期。WHO發(fā)布的聲明同樣表示相對于其他變種改變中傳播可能更快[2]。

不過這一點也沒有太多意外，這從一開始Omicron蛋白突變較多的特征上就已經(jīng)被市場所廣泛接受為事實，而且也正是因為如此才導(dǎo)致此前市場如此恐慌，以及全球主要國家紛紛關(guān)閉邊境以防患于未然。

2）癥狀輕：這一點是讓市場恐慌明顯緩解的地方。根據(jù)截止7日南非當(dāng)?shù)氐臄?shù)據(jù)和研究，近期感染Omicron病毒的患者中需要呼吸機(jī)和重癥監(jiān)護(hù)的病人要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于Delta疫情時期；而且感染者中以年輕人居多，因為疫苗接種比例低。不僅如此，白宮首席醫(yī)療顧問Fauci也表示初步數(shù)據(jù)顯示Omicron變種的嚴(yán)重程度目前看積極的，有越來越多證據(jù)顯示Omicron比Delta還要嚴(yán)重的可能性要小。

3）免疫逃逸：可能存在比Delta存在更大的免疫逃逸。WHO稱[3]初步證據(jù)表明該變種的再感染風(fēng)險可能增加（即之前感染過的患者可能再被感染，意味著Omicron或能夠逃脫體內(nèi)抗體和記憶細(xì)胞的免疫屏障），這可能意味著疫苗對新增確診的保護(hù)可能不足，從理論上講類似Delta變種在加強(qiáng)針出現(xiàn)之前的情況。此外，針對小范圍（14名）輝瑞疫苗接種者的初步研究發(fā)現(xiàn)，Omicron造成了更為明顯的抗體減少，即現(xiàn)有疫苗對其有效性可能不足。但是接種過加強(qiáng)針仍可以有效地降低重癥。由于這一樣本太小，可能還需要更多藥廠的數(shù)據(jù)驗證，不過輝瑞CEO表示如果需要的話，可在明年3月研發(fā)出新的針對Omicron的疫苗。

因此綜合來看，盡管還有待后續(xù)更多數(shù)據(jù)的驗證，但Omicron的特征以及可能造成的影響至少并沒有市場在一開始反應(yīng)的那么悲觀，即高傳播性和可能的免疫逃逸，但癥狀非常輕微。

二、Omicron新變化的政策和資產(chǎn)含義

如我們此前強(qiáng)調(diào)的那樣，變異病毒本身固然重要，但更重要的是政策如何響應(yīng)。如果假設(shè)上面Omicron最新的成立，那么對于后續(xù)政策響應(yīng)以及資產(chǎn)價格可能有什么含義？

對于Omicron這一突發(fā)的新變化，市場一開始無所適從，擔(dān)憂主要來自通脹壓力和政策緊縮風(fēng)險，其邏輯為Omicron如果重演夏天Delta升級的劇本，將延長甚至加劇Delta升級時造成的供應(yīng)鏈矛盾，進(jìn)而使得貨幣政策不得不更快得收緊。一定程度上，這也正是美聯(lián)儲主席鮑威爾在上周的國會聽證會上意外轉(zhuǎn)鷹的主要依據(jù)（擔(dān)心此前Delta造成的供應(yīng)鏈壓力進(jìn)一步被延長）。相反，在增長層面，擔(dān)心Omicron完全失控而導(dǎo)致衰退的預(yù)期可能倒不是主導(dǎo)，畢竟Omicron完全失控的可能相對較小，即便在Delta升級期間由于美國沒有采取對內(nèi)封鎖，其對國內(nèi)本地生活需求的影響也是非常溫和的。

那么反過來，如果Omicron最終證明并沒有市場此前所恐慌的那么嚴(yán)重，那么可能意味著什么呢？

1）對供應(yīng)鏈的沖擊不像擔(dān)心的那么嚴(yán)重，進(jìn)而使得市場對通脹的擔(dān)憂不至于加速升級。實際上，Delta疫情從9月初高點回落以來，我們注意到碼頭、供應(yīng)鏈、非農(nóng)就業(yè)等多項高頻指標(biāo)相比此前的緊繃狀態(tài)都有緩解跡象，疊加10月初以來大宗商品價格的回落，這也有望逐步反映到后續(xù)的價格走勢上。10月份通脹超預(yù)期主要的貢獻(xiàn)如能源、二手車和房租等高頻指標(biāo)都有一些緩和。即便是就業(yè)，如果參照此輪Delta疫情升級前的情形，在當(dāng)時補(bǔ)貼還沒有停發(fā)的時候，每個月的就業(yè)增速也有高達(dá)100萬的水平。

當(dāng)然這里有個緩和過程，不可能一蹴而就，美國當(dāng)前疫情也畢竟沒有完全恢復(fù)到此前Delta升級前的水平。在這個過程中，市場最擔(dān)心，也是前期市場下跌的主要原因，便是突發(fā)Omicron變異如果完全復(fù)制甚至超過Delta的影響，將中斷這一修復(fù)過程，甚至轉(zhuǎn)為加劇，那么只會值得市場和政策的騰挪空間都變得更小。

因此，如果Omicron最終是一個相對輕微的變種的話，那么就不至于徹底逆轉(zhuǎn)10月初以來供給邊際改善的局面、進(jìn)而不至于在各個維度都加劇市場對于價格的擔(dān)憂。當(dāng)然，已經(jīng)實施的邊境封鎖措施可能會延續(xù)一段時間以防止大范圍的蔓延。在這個改善過程中，市場和貨幣政策的視角可能存在差異，我們預(yù)計市場更多關(guān)注的是二階導(dǎo)數(shù)的邊際變化（這也是為何10月以來權(quán)益資產(chǎn)特別是成長風(fēng)格跑贏、黃金疲弱、利率下行，實際上并沒有在交易通脹或滯脹）、而貨幣政策可能更多關(guān)注回落時間（因此糾正暫時性的表示，并還有必要去響應(yīng)已經(jīng)發(fā)生的供應(yīng)鏈壓力）。

2）貨幣政策的響應(yīng)仍將出現(xiàn)，但后續(xù)路徑也不宜在新路徑下直接線性外推。如我們上文中提到，由于關(guān)注的視角和承擔(dān)的壓力不同，相對市場更加關(guān)注并通脹預(yù)期的二階導(dǎo)數(shù)變化，貨幣政策可能更多著眼通脹的一階走勢，尤其是回落時間沒想象的那么快的情況下。因此，12月15日將結(jié)束的FOMC會議上，美聯(lián)儲大概率會按照鮑威爾上周在國會聽證會上提到的討論加快減量節(jié)奏、并有可能將當(dāng)前11~12月每月150億美元的減量規(guī)模提高至每月300億美元（但可能依然是類似于11月會議時只給出未來2個月的節(jié)奏，以為未來可能的變化留出余地）。

但是，是否這一新修正的加快路徑能夠直接線性外推到未來加息路徑的大幅加快，我們認(rèn)為依然取決于上文中提到的Omicron變化背景下，主要商品和就業(yè)供應(yīng)和渠道修復(fù)的速度。如果Omicron明顯好于預(yù)期，而一些渠道庫存由于堆積很多可能使得在消費旺季過去后轉(zhuǎn)向局部過剩的話，對政策的緊縮預(yù)期也將隨時變化。在這一定程度上也解釋了為什么長端美債在美聯(lián)儲減量實施后逐步筑頂，甚至近期也沒有明顯抬升。

3）疫苗接種有可能加快。對于Omicron新變種的重視和擔(dān)心反而將促成疫苗接種的加快，進(jìn)而反過來有助于減輕未來Omicron更廣泛傳播的壓力。

往前看，未來一段時間更多關(guān)于Omicron的研究數(shù)據(jù)、本周的CPI和下周的美聯(lián)儲FOMC會議，依然是決定市場預(yù)期和走向的關(guān)鍵，但相比月初，一些擔(dān)憂的風(fēng)險逐步在緩解（例如Omicron嚴(yán)重程度、11月非農(nóng)工資和參與率改善、債務(wù)上限初步達(dá)成共識），因此我們維持對于美股市場中期偏積極的看法，主要是由于盈利還有韌性。短期的波動隨著疫情信息和上述事件的變化仍有可能出現(xiàn)，但我們認(rèn)為如果因為Omicron出現(xiàn)大幅調(diào)整，反而將提供更好的介入機(jī)會。

風(fēng)格上，我們相對更看好成長性風(fēng)格的表現(xiàn)，其背后邏輯是美國增速逐步回落和通脹預(yù)期改善下長端國債逐步筑頂，進(jìn)而緩解權(quán)益資產(chǎn)分母端的定價壓力。此外，美債長端利率可能隨著貨幣政策預(yù)期和風(fēng)險偏好出現(xiàn)小波段的起伏，但貨幣政策落地后逐步筑頂?shù)臍v史規(guī)律以及美國增速二階導(dǎo)數(shù)明年逐步趨緩的大背景使得我們認(rèn)為長端美債利率可能也很難持續(xù)大幅上行。我們維持在年度展望《2022年展望：當(dāng)增長落差遇上流動性拐點》中股>債（長端>短端）>黃金>大宗（能源>工業(yè)品）的整體排序

本文來源于“Kevin策略研究”微信公眾號；智通財經(jīng)編輯：文文。