華創(chuàng)證券：維持今世緣(603369.SH)“強(qiáng)推”評級 目標(biāo)價(jià)65元

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華創(chuàng)證券發(fā)布研究報(bào)告，維持今世緣(603369.SH)“強(qiáng)推”評級，2021-23年EPS預(yù)測為1.6/2.06/2.53元，考慮業(yè)績確定性及對標(biāo)白酒可比公司估值性價(jià)比優(yōu)勢，目標(biāo)價(jià)65元，對應(yīng)2022年32倍估值。

事項(xiàng)：公司發(fā)布2021年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)總營收53.4億元，同增27.2%;歸母凈利潤17.0億元，同增29.3%;單Q3總營收14.8億元，同增15.8%;歸母凈利潤3.6億元，同增23.8%。單Q3銷售回款19.6億元，同增12.5%，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額7.1億元，同增4.9%。

華創(chuàng)證券主要觀點(diǎn)如下：

疫情擾動(dòng)增速略緩，省內(nèi)升級延續(xù)

單Q3收入同增15.8%，利潤同增23.8%，回款同增12.5%，合同負(fù)債環(huán)增32.9%(環(huán)增2.13億元)，基本符合預(yù)期，8月疫情反復(fù)略拖累回款節(jié)奏及收入增速，9月追趕后基本完成前期目標(biāo)。

分產(chǎn)品看，21Q3特A+類、特A類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入10.1/3.5億元，分別同增16.4%/17.7%，特A及以上產(chǎn)品收入占比合計(jì)為68.4%，提升0.4pct，省內(nèi)結(jié)構(gòu)升級邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。新四開為重點(diǎn)單品，對標(biāo)夢3水晶版，提升酒質(zhì)小幅提價(jià)順利開局;V系主攻南京及蘇南市場加速擴(kuò)容。

分區(qū)域看，21Q3省內(nèi)收入13.8億元，同增15%，疫情擾動(dòng)下南京大區(qū)小幅受挫，同降1.6%至3.26億元;淮安、蘇南、蘇中等大區(qū)表現(xiàn)穩(wěn)健，分別同增22.2%/23.6%/22.3%;淮海渠道下沉加速，同增37.4%。省外收入同增23.69%至1.0億元，低基數(shù)及周邊輻射招商突破戰(zhàn)略下彈性略優(yōu)于省內(nèi)，經(jīng)銷商凈增加52個(gè)至600個(gè)。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)步升級，盈利水平小幅提升

公司前三季度毛利率同增1.1pcts至72.8%，單Q3同增1.7pcts至78.5%，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化拉動(dòng)噸價(jià)提升所致。費(fèi)用率方面，Q3銷售費(fèi)用率為18.4%，同降6.3pcts，主要系疫情影響下部分費(fèi)用投放暫停、費(fèi)用向V系集中整體縮減所致。營業(yè)稅率提升2.2pcts至24.7%，管理費(fèi)用率略提升0.11pct至4.17%。因此，單Q3凈利率提升1.6pcts至24.6%，預(yù)計(jì)Q4及來年V系、新四開將持續(xù)放量推動(dòng)升級，公司盈利水平有望穩(wěn)步上行。

省內(nèi)深耕團(tuán)購拉動(dòng)升級，來年仍將加速

公司深耕省內(nèi)市場，扎實(shí)推動(dòng)升級，蘇中、淮海大區(qū)持續(xù)招商，單Q3經(jīng)銷商數(shù)量分別凈增加16/9家至114/52家，其余區(qū)域主要依靠存量經(jīng)銷商貢獻(xiàn)銷售收入，其中蘇南、淮海單經(jīng)銷商銷售收入同增37.8%/29.4%，品牌內(nèi)部勢能穩(wěn)健釋放。結(jié)合渠道調(diào)研反饋，省內(nèi)核心單品升級順暢，開系以團(tuán)購為主并逐步導(dǎo)入流通，新四開將持續(xù)控量挺價(jià);V系在核心市場蘇南、南京以V3、V6導(dǎo)入，渠道利潤可觀下推力較強(qiáng)，終端培育扎實(shí)。

省外實(shí)行周邊化、板塊化策略，并保持較快招商節(jié)奏，當(dāng)前山東、上海、浙江、安徽市場已初具規(guī)模。短期局部疫情影響有限，雙節(jié)旺季宴席市場回暖下銷量小幅增長，當(dāng)前價(jià)格體系穩(wěn)定，庫存處于低位，省內(nèi)升級主線扎實(shí)推進(jìn)，公司今年渠道端留有余力，同時(shí)后續(xù)改革落地，來年加速確定性較高。

風(fēng)險(xiǎn)提示：省外擴(kuò)張不及預(yù)期、省內(nèi)競爭加劇、市場估值中樞下移。