尋找四季度勝負(fù)手：科技還是消費(fèi)？

摘要

投資要點(diǎn)

周期板塊熱鬧之后，近日以科創(chuàng)板和半導(dǎo)體為代表的科技異軍突起，與此同時(shí)，以食品飲料為代表的消費(fèi)也開始有所企穩(wěn)，誰(shuí)是四季度的勝負(fù)手?

1. 前言：消費(fèi)修復(fù)，科創(chuàng)主升

我們認(rèn)為，四季度結(jié)構(gòu)選擇的勝負(fù)手在于以科創(chuàng)板和半導(dǎo)體為代表的科技。

具體來(lái)看，前期超跌疊加估值修復(fù)，消費(fèi)或迎階段修復(fù)，但難言反轉(zhuǎn);以科創(chuàng)板和半導(dǎo)體為代表的科創(chuàng)板塊將引領(lǐng)下一輪結(jié)構(gòu)牛市，9月是科創(chuàng)牛市主升行情的戰(zhàn)略布局窗口，產(chǎn)業(yè)線索重視半導(dǎo)體、5G應(yīng)用和專精特新。

2. 消費(fèi)：難以反轉(zhuǎn)，但有修復(fù)

展望四季度，前期超跌疊加估值修復(fù)，消費(fèi)或迎階段修復(fù)，但難言反轉(zhuǎn)。

前期超跌，消費(fèi)板塊自2月以來(lái)持續(xù)下跌，家電、食品飲料、社服、醫(yī)藥跌幅分別達(dá)25.6%、17.1%、11.4%、5.2%。

估值切換，根據(jù)復(fù)盤四季度家電、食品飲料、生物醫(yī)藥等消費(fèi)類上漲概率較高，原因在于，消費(fèi)作為盈利相對(duì)穩(wěn)定的品種，隨著三季報(bào)逐步披露，開始進(jìn)行次年的估值切換。

但展望四季度，包括消費(fèi)在內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍有邊際下行壓力，在此背景下，消費(fèi)板塊反轉(zhuǎn)概率較低。

橫向比較消費(fèi)內(nèi)部，21年和22年預(yù)測(cè)盈利增速居前且相對(duì)穩(wěn)定的細(xì)分賽道有，免稅、醫(yī)藥外包、化學(xué)原料藥、藥店等。

3. 科創(chuàng)：結(jié)構(gòu)牛市，正在開啟

以科創(chuàng)板和半導(dǎo)體為代表的科創(chuàng)板塊，新一輪結(jié)構(gòu)牛市的底層邏輯源自，產(chǎn)業(yè)崛起(無(wú)產(chǎn)業(yè)，不牛市)、盈利高增、估值較低、基金低配。

我們自8月持續(xù)提示“科創(chuàng)引領(lǐng)新一輪結(jié)構(gòu)牛市正在開啟”，9月反轉(zhuǎn)的邊際驅(qū)動(dòng)源自兩個(gè)方面：

一則，財(cái)報(bào)落地，以半導(dǎo)體設(shè)備、半導(dǎo)體設(shè)計(jì)、2B應(yīng)用類為代表的產(chǎn)業(yè)景氣正在加速改善，中報(bào)確認(rèn)后，開始步入三季報(bào)預(yù)告窗口，財(cái)報(bào)落地使其配置價(jià)值顯性化;

二則，資金分流，近期，加速資金從傳統(tǒng)行業(yè)分流至新興產(chǎn)業(yè)，而橫向比較新興產(chǎn)業(yè)內(nèi)部的景氣和估值，半導(dǎo)體、5G應(yīng)用和專精特新的配置價(jià)值更為顯著。

就產(chǎn)業(yè)線索，重視半導(dǎo)體(材料設(shè)備和設(shè)計(jì)類)、5G應(yīng)用類(工業(yè)軟件、汽車智能化、電力物聯(lián)網(wǎng)等)、專精特新(詳見32家精選組合)。

正文

1、前言：消費(fèi)修復(fù)，科創(chuàng)主升

今年以來(lái)，我們?cè)趲讉€(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)的研判得到市場(chǎng)驗(yàn)證：1月初提示結(jié)構(gòu)切換，2月底提示科技王者歸來(lái)，3月底提示吃飯行情，為了更好地把握趨勢(shì)行情3月底以來(lái)持續(xù)發(fā)布十九論提示“科創(chuàng)板，牛市已來(lái)，剛剛開始”。

A股結(jié)構(gòu)牛市常態(tài)化，即將進(jìn)入四季度，結(jié)構(gòu)選擇的勝負(fù)手在哪?

整體而言，我們認(rèn)為，四季度結(jié)構(gòu)選擇的勝負(fù)手在于以科創(chuàng)板和半導(dǎo)體為代表的科技。具體來(lái)看，前期超跌疊加估值修復(fù)，消費(fèi)或迎階段修復(fù)，但難言反轉(zhuǎn);以科創(chuàng)板和半導(dǎo)體為代表的科創(chuàng)板塊將引領(lǐng)下一輪結(jié)構(gòu)牛市，9月是科創(chuàng)牛市主升行情的戰(zhàn)略布局窗口，產(chǎn)業(yè)線索重視半導(dǎo)體、5G應(yīng)用和專精特新。

2. 消費(fèi)：難以反轉(zhuǎn)，但有修復(fù)

展望四季度，對(duì)消費(fèi)板塊而言，前期超跌疊加估值切換，有望迎來(lái)超跌修復(fù)行情;但是，結(jié)合四季度宏觀背景，整體難言反轉(zhuǎn);橫向比較消費(fèi)內(nèi)部，免稅、醫(yī)藥外包、化學(xué)原料藥、藥店等21年和22年預(yù)測(cè)盈利增速居前且相對(duì)穩(wěn)定。

2.1 前期超跌

今年以來(lái)，結(jié)構(gòu)分化劇烈，鋼鐵、采掘、有色金屬、化工、電氣設(shè)備等漲價(jià)類漲幅居前，而家電、非銀、食品飲料則跌幅居前。

消費(fèi)板塊自2月以來(lái)持續(xù)下跌，家電、食品飲料、社服、醫(yī)藥跌幅分別達(dá)25.6%、17.1%、11.4%、5.2%。

2.2 估值切換

以2010年以來(lái)各個(gè)行業(yè)的上漲概率為統(tǒng)計(jì)口徑，根據(jù)復(fù)盤，四季度家電、食品飲料、生物醫(yī)藥等消費(fèi)類上漲概率較高。

背后的原因，或與三季報(bào)陸續(xù)披露后開始估值切換有關(guān)。也即，消費(fèi)作為盈利相對(duì)穩(wěn)定的品種，隨著三季報(bào)逐步披露，開始進(jìn)行次年的估值切換。

2.3 難言反轉(zhuǎn)

從盈利視角，滬深300盈利增速與名義GDP增速顯著正相關(guān)。但展望四季度，包括消費(fèi)在內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍有邊際下行壓力，在此背景下，消費(fèi)板塊反轉(zhuǎn)概率較低。

展望四季度，結(jié)合宏觀組預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)消費(fèi)中樞抬升空間仍較有限。一則，在當(dāng)前疫情常態(tài)化背景下，高社交屬性消費(fèi)受到較大擾動(dòng);其二，全球范圍的“缺芯”影響尚未顯著緩解，汽車、手機(jī)、小家電等供給受限抑制需求釋放;其三，房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)回落，地產(chǎn)后周期消費(fèi)熱度有所回落。

2.4 哪些占優(yōu)

結(jié)合我們指數(shù)再分類系列，整體法下根據(jù)Wind盈利預(yù)測(cè)，橫向比較消費(fèi)內(nèi)部，免稅、醫(yī)藥外包、化學(xué)原料藥、藥店等21年和22年預(yù)測(cè)盈利增速居前且相對(duì)穩(wěn)定。

21年預(yù)測(cè)盈利增速居前的行業(yè)有：電影、免稅、醫(yī)藥外包、化學(xué)原料藥、新零售、醫(yī)療器械、藥店、小家電、創(chuàng)新藥、中藥。

22年預(yù)測(cè)盈利增速居前的行業(yè)有：酒店、免稅、快遞、新零售、化妝品、醫(yī)藥外包、化學(xué)原料藥、藥店、物業(yè)、游戲。

3. 科創(chuàng)：結(jié)構(gòu)牛市，正在開啟

以科創(chuàng)板和半導(dǎo)體為代表的科創(chuàng)板塊，牛市基礎(chǔ)有產(chǎn)業(yè)崛起、基金低配、估值合理，邊際驅(qū)動(dòng)是財(cái)報(bào)落地、資金分流，配置線索是半導(dǎo)體、5G應(yīng)用、專精特新。

3.1 牛市基礎(chǔ)

對(duì)科創(chuàng)板而言，牛市的三大底層邏輯有，產(chǎn)業(yè)崛起、基金低配、估值合理。

其一，產(chǎn)業(yè)崛起，“無(wú)產(chǎn)業(yè)，不牛市”，科創(chuàng)板的產(chǎn)業(yè)分布以半導(dǎo)體和專精特新小巨人為主。產(chǎn)業(yè)的高景氣反映到盈利上，結(jié)合Wind盈利預(yù)測(cè)，科創(chuàng)板20年、21年預(yù)測(cè)、22年預(yù)測(cè)的歸母凈利增速分別為57%、76%、35%。

其二，估值較低，截至9月17日，科創(chuàng)板整體PE-TTM為63倍，對(duì)應(yīng)的21年動(dòng)態(tài)估值為52倍。

其三，基金低配，截至21年中報(bào)，主動(dòng)權(quán)益基金的重倉(cāng)股中，科創(chuàng)板占比僅3.5%。

3.2 邊際驅(qū)動(dòng)

在牛市基礎(chǔ)上，從估值修復(fù)走向后續(xù)戴維斯雙擊的驅(qū)動(dòng)因素有，其一，財(cái)報(bào)落地使其配置價(jià)值顯性化;其二，熱門賽道資金分流尋求配置。

其一，財(cái)報(bào)落地。上市公司中報(bào)披露完后，三季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告披露工作目前也正在逐步展開。對(duì)成長(zhǎng)股而言，戴維斯雙擊往往源自業(yè)績(jī)確認(rèn)后的估值提升，換言之，財(cái)報(bào)確認(rèn)將使得估值合理但盈利加速提升的賽道配置價(jià)值顯性化。

對(duì)科創(chuàng)板而言，Wind盈利預(yù)測(cè)覆蓋率約70%，剔除未覆蓋公司，約37%的公司22年預(yù)測(cè)盈利增速較21年擴(kuò)大，板塊集中在芯片設(shè)計(jì)、芯片材料、計(jì)算機(jī)等。

其二，資金分流。我們認(rèn)為，近期或進(jìn)一步加快資金從順周期流向新興產(chǎn)業(yè)，而橫向比較新興產(chǎn)業(yè)的盈利增速、估值水平和基金配置等，以科創(chuàng)板為代表的半導(dǎo)體和專精特新等配置價(jià)值顯現(xiàn)。

3.3 配置線索

以科創(chuàng)板為代表的科技板塊，產(chǎn)業(yè)配置線索有半導(dǎo)體、5G應(yīng)用和專精特新。

就半導(dǎo)體而言，經(jīng)歷了8月以來(lái)的調(diào)整，我們認(rèn)為，綜合22年景氣和估值水平等，半導(dǎo)體將進(jìn)入趨勢(shì)性做多窗口，相較于前期漲價(jià)品種，后續(xù)關(guān)注材料設(shè)備和設(shè)計(jì)類。

以科創(chuàng)板中總市值在100億以上的半導(dǎo)體公司為樣本，結(jié)合Wind盈利預(yù)測(cè)，整體法下，2019年、2020年、2021年預(yù)測(cè)、2022年預(yù)測(cè)的盈利增速分別為12%、157%、76%、24%，假設(shè)不涵蓋中芯國(guó)際，則增速分別為-30%、173%、88%、36%。

具體到公司，多數(shù)公司22年盈利預(yù)測(cè)增速較21年加快，如中微公司、滬硅產(chǎn)業(yè)-U、瀾起科技、睿創(chuàng)微納、芯原股份-U等。

就5G應(yīng)用而言，產(chǎn)業(yè)崛起的演繹路徑是“先產(chǎn)品再應(yīng)用”，隨著萬(wàn)物互聯(lián)和汽車智能化開啟，以2B端為主的應(yīng)用類已經(jīng)到了布局期，典型賽道如工業(yè)軟件、汽車智能化、電力物聯(lián)網(wǎng)等。

就專精特新而言，產(chǎn)業(yè)紅利疊加政策紅利，深耕補(bǔ)鏈強(qiáng)鏈和“卡脖子”產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域的專精特新優(yōu)質(zhì)公司迎來(lái)黃金發(fā)展期。

科創(chuàng)板中專精特新公司有93家，數(shù)量較多，基于此，我們構(gòu)建五項(xiàng)基本面相對(duì)優(yōu)勢(shì)框架，篩選出32家專精特新精選組合。五項(xiàng)基本面評(píng)估要素有營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利、ROE、研發(fā)投入、毛利率，詳細(xì)分析見《十八論科創(chuàng)板：專精特新精選組合》。

4. 風(fēng)險(xiǎn)提示

1、業(yè)績(jī)?cè)鏊俚陀陬A(yù)期。如果相關(guān)公司實(shí)際增速顯著低于市場(chǎng)預(yù)期，或影響板塊后續(xù)走勢(shì)。

2、流動(dòng)性收緊超預(yù)期。如果流動(dòng)性收緊超預(yù)期，或?qū)κ袌?chǎng)估值產(chǎn)生一定擾動(dòng)。

本文轉(zhuǎn)自微信公號(hào)“王楊策略研究”，作者：王楊；智通財(cái)經(jīng)編輯：李程