民生證券：首予格林美(002340.SZ)“推薦”評(píng)級(jí) 四氧化三鈷出貨和產(chǎn)能穩(wěn)步提升

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，民生證券發(fā)布研究報(bào)告稱，首予格林美(002340.SZ)“推薦”評(píng)級(jí)，考慮到公司為正極前驅(qū)體龍頭，技術(shù)優(yōu)勢明顯，逐步聚焦主營業(yè)務(wù)優(yōu)化治理，預(yù)計(jì)21-23年歸母凈利潤分別為12.54/19.41/24.88億元，同比增長203.9%/54.8%/28.2%，對(duì)應(yīng)PE分別為47/30/24倍，參考CS新能車指數(shù)154倍PE(TTM)。

事件概述：8月25日，公司發(fā)布2021年半年報(bào)，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收80億元，同比增長42.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.37億元，同比增長151.1%，扣非后歸母凈利潤4.96億元，同比增長164%。

民生證券主要觀點(diǎn)如下：

21Q2營收和歸母凈利潤同比大增

營收和凈利：公司21Q2營收42.7億元，同比增長了28.6%，環(huán)比增長14.5%，歸母凈利潤為2.61億元，同比增長151.8%，環(huán)比略降5.2%，同比大增主要得益于下游需求快速增長。

毛利率：21Q2毛利率為19.9%，同比上漲了3.5pct，環(huán)比下降了1.1pct，環(huán)比下降主要原因?yàn)檫\(yùn)費(fèi)按會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)入營業(yè)成本導(dǎo)致。

費(fèi)用率：公司21Q2期間費(fèi)用率為12.5%，同比下降1.1pct，其中銷售、管理、財(cái)務(wù)、研發(fā)費(fèi)用率分別為0.2%、3.7%、3.5%、5%，同比變動(dòng)了-0.5pct、-1.8pct、+0.1pct和+1pct，銷售費(fèi)用下降主要原因?yàn)檫\(yùn)費(fèi)按會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)入營業(yè)成本，研發(fā)投入大幅增加帶來研發(fā)費(fèi)用率上升。

現(xiàn)金流：21Q2經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為0.05億元，同比增長108.01%，環(huán)比下降82.49%。

分業(yè)務(wù)看：21H1三元前驅(qū)體業(yè)務(wù)營收30.33億元，同比增長132.13%，毛利率25.63%，同比下降1.3pct;四氧化三鈷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收17.82億元，同比增長95.2%，毛利率20.66%，同比下降3.86pct;電池回收業(yè)務(wù)營收0.55億元，同比增長75.9%，毛利率20.21%，同比增長0.19pct。

前驅(qū)體和四氧化三鈷出貨和產(chǎn)能穩(wěn)步提升，綁定優(yōu)質(zhì)客戶

前驅(qū)體：公司去年前驅(qū)體出貨4萬噸，21H1出貨4.2萬噸，同比增長190%，位居全球前三，出口1.5萬噸，同比增長110%，全年出貨有望達(dá)到10萬噸左右。公司積極擴(kuò)產(chǎn)，21年6月底已有13萬噸產(chǎn)能，21年年底前驅(qū)體產(chǎn)能將超過20萬噸，2025年遠(yuǎn)期規(guī)劃35萬噸以上，有望保持全球市占率20%左右的龍頭地位。

四氧化三鈷：21H1出貨0.85萬噸，同比增長41.67%，位居全球前三?，F(xiàn)有產(chǎn)能2萬噸，明年將達(dá)到2.5萬噸，2025年3.5萬噸。

正極材料：出貨0.49萬噸，保持穩(wěn)定。客戶：公司綁定國內(nèi)外優(yōu)質(zhì)客戶，包括ECOPRO、三星SDI、CATL、容百科技、廈門鎢業(yè)、LGC、ATL、比亞迪、浦項(xiàng)、松下等，下游大客戶需求快速增長將有效消化公司新建產(chǎn)能。

鎖定大供應(yīng)商+動(dòng)力電池回收+印尼鎳資源項(xiàng)目，保證鈷鎳戰(zhàn)略供應(yīng)

公司鈷資源主要通過與嘉能可簽訂10年長單加資源回收保證。鎳資源分三方面保證供應(yīng)：1)與力勤簽訂八年長單;2)動(dòng)力電池回收，當(dāng)前回收鎳當(dāng)量1萬噸，未來預(yù)計(jì)可以做到4-5萬噸當(dāng)量;3)與青山合作的印尼項(xiàng)目在建規(guī)劃產(chǎn)能5萬噸，預(yù)計(jì)2022年初投產(chǎn)，遠(yuǎn)期規(guī)劃10萬噸。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，不斷開發(fā)新品，樹立技術(shù)壁壘

高鎳發(fā)展趨勢明確，公司積極布局，2020年8系及8系以上高鎳產(chǎn)品出貨量占比50%以上，9系超高鎳(Ni90及以上)產(chǎn)品銷售占比40%以上，四氧化三鈷材料全面轉(zhuǎn)型摻雜高電壓新一代產(chǎn)品，出貨占比50%以上。公司四元NCMA前驅(qū)體已獲得認(rèn)證，Ni含量達(dá)到96%的超高鎳低鈷(含鈷1.5%)前驅(qū)體實(shí)現(xiàn)商用化，NCM91多晶、NCM90單晶進(jìn)入量產(chǎn)階段，Ni98完成量產(chǎn)前技術(shù)儲(chǔ)備。公司自主研發(fā)的“核殼技術(shù)”高鎳前驅(qū)體具備提升高鎳三元正極材料結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性的作用。公司前驅(qū)體全面實(shí)現(xiàn)了PPb級(jí)管控。高鎳前驅(qū)體產(chǎn)品磁性異物含量平均值為0.64PPb，處于行業(yè)先進(jìn)水平，技術(shù)工藝水平領(lǐng)先。

卡位電池回收藍(lán)海市場，逐步剝離電子廢棄物、硬質(zhì)合金等業(yè)務(wù)電池回收業(yè)務(wù)

公司深耕電池回收，21H1梯級(jí)利用電池包出貨量達(dá)11606組，同比增長325%，有3家子公司位于國家電池回收建議清單內(nèi)，并已與340家整車廠和電池廠簽訂合作協(xié)議，隨著此前動(dòng)力電池服役到期量逐步增多，藍(lán)海市場逐步打開，公司在渠道和經(jīng)驗(yàn)上有優(yōu)勢，并將與前驅(qū)體主業(yè)形成協(xié)同，將首先受益。

電子廢棄物業(yè)務(wù)：將分拆至格林循環(huán)，擬登陸科創(chuàng)板上市。

硬質(zhì)合金業(yè)務(wù)：對(duì)控股的浙江德威實(shí)施混改，2020年轉(zhuǎn)讓16.5%股權(quán)，剩余48.5%股權(quán)轉(zhuǎn)為權(quán)益法核算。公司還會(huì)推動(dòng)城市礦山與環(huán)境服務(wù)業(yè)務(wù)的混改等，聚焦主業(yè)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球新能源車需求不及預(yù)期;公司業(yè)務(wù)分拆進(jìn)度不及預(yù)期;原材料價(jià)格上升對(duì)公司利潤影響超過預(yù)期。