天風(fēng)證券：以換手率衡量的熱門賽道情緒到了什么階段

摘要

核心結(jié)論：

1、短期內(nèi)來看，換手率這個數(shù)據(jù)可以在一定程度上輔助我們衡量板塊及熱門賽道的交易情緒。以創(chuàng)業(yè)板綜指為例，2018年以來，創(chuàng)業(yè)板綜指換手率共有3次超過5%，而每當(dāng)創(chuàng)業(yè)板綜指換手率突破5%后，往往創(chuàng)業(yè)板綜會階段性見頂回落。

去年兩次創(chuàng)業(yè)板階段性見頂，我們在相關(guān)報(bào)告中都做了相對精準(zhǔn)的提示：

2020年2月25日報(bào)告：《以換手率衡量的創(chuàng)業(yè)板情緒，到了什么階段?》

2020年7月13日報(bào)告：《以換手率衡量的創(chuàng)業(yè)板情緒，到了什么階段?》

當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板綜流通市值換手率在4%左右波動，尚未到達(dá)5%的閾值。但是內(nèi)部主要權(quán)重(新能源、醫(yī)藥)近期走勢分化較大，可能需要分開賽道來觀察。

2、對于主流賽道而言，景氣成長中的新能源車與半導(dǎo)體及醫(yī)藥相對換手率閾值指引意義更大，相比之下，光伏、白酒換手率規(guī)律不明顯。由于行業(yè)換手率波動較大，因此我們采用5日移動平均值進(jìn)行觀察。

(1)2018年以來，半導(dǎo)體板塊換手率共有4次超過8%，每次突破后往往對應(yīng)著半導(dǎo)體階段性見頂，當(dāng)前換手率為4.02%;

(2)2018年以來，新能源車換手率共有3次超過3%，每次突破后同樣會階段性見頂，當(dāng)前為3.13%，連續(xù)5個交易日在3%之上;

(3)2018年以來，醫(yī)藥板塊換手率共有7次超過2.5%，每次突破后往往會階段性見頂，當(dāng)前換手率為1.99%。

3、短期交易因素與宏觀擾動影響成長股的節(jié)奏，但產(chǎn)業(yè)周期決定成長股的中期趨勢。

在《成長風(fēng)格【三段論】》的報(bào)告和我們的中期策略報(bào)告《開辟新戰(zhàn)場：新一輪周期是屬于硬科技的盛宴》中，都有詳細(xì)闡述這樣的觀點(diǎn)——產(chǎn)業(yè)周期決定成長股的方向，在確定性的產(chǎn)業(yè)趨勢面前，任何宏觀擾動可能都是再配置的機(jī)會。

復(fù)盤來看，不管是A股還是美股，不管是哪一輪科技產(chǎn)業(yè)周期，都可以看到，在中期維度產(chǎn)業(yè)趨勢確定的情況下，宏觀外部因素(流動性、利率、通脹)對科技板塊的中期走勢影響不大。

市場更多的認(rèn)知在于，宏觀背景(流動性、利率、通脹)對廣義成長方向的影響非常大，背后隱含的邏輯在于成長股或者科技股的業(yè)績分布在遠(yuǎn)端，于是在貼現(xiàn)的過程中，對利率等宏觀環(huán)境的敏感度會很高。

這一邏輯對美股的FAANG、中國的互聯(lián)網(wǎng)巨頭適用，但是對于絕大部分的A股廣義成長股，業(yè)績可能恰恰分布在近端，即跟隨自身產(chǎn)業(yè)周期波動，極少部分的公司目前證明了自己的長期增長能力。

因此，A股的廣義成長股產(chǎn)業(yè)周期一旦帶動業(yè)績快速上行，比如10年的IPHONE4、13年的移動互聯(lián)，都會帶動廣義成長股的快速上行，即便當(dāng)時(shí)的宏觀環(huán)境是通脹、利率上行、錢荒等宏觀環(huán)境。

4、結(jié)論：短期部分成長板塊有交易過熱跡象，可能波動加大。中期維度繼續(xù)把握“硬科技的盛宴”。核心配置：新能源、半導(dǎo)體、軍工電子和軍工材料。衛(wèi)星關(guān)注：AR/VR、智能汽車、物聯(lián)網(wǎng)。

從交易維度來看，短期熱門賽道情緒到了什么階段?

從目前已披露業(yè)績的個股情況來看，科創(chuàng)板整體業(yè)績增速較高。6月至7月9日，共35家科創(chuàng)板公司披露了中報(bào)預(yù)報(bào)，披露率為11.40%，其中34家公司發(fā)布了具體的中報(bào)預(yù)報(bào)業(yè)績增速，業(yè)績增速中位數(shù)為153.36%，略低于同口徑下個股2021Q1的業(yè)績增速中位數(shù)(189.39%)，但仍然維持較高增速。

短期內(nèi)來看，換手率這個數(shù)據(jù)可以在一定程度上衡量板塊及熱門賽道的交易情緒。以創(chuàng)業(yè)板綜指為例，每當(dāng)創(chuàng)業(yè)板綜指換手率突破5%后，往往創(chuàng)業(yè)板綜會階段性見頂回落。2018年以來，創(chuàng)業(yè)板綜指換手率共有3次超過5%，當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板綜換手率為3.5%：

1)2019/2/25-2019/3/13，區(qū)間含13個交易日，換手率維持在5%左右，創(chuàng)業(yè)板綜指最大漲幅15.4%，隨后創(chuàng)業(yè)板指進(jìn)入頂部區(qū)域;

2)2020/2/18-2020/3/5，區(qū)間含13個交易日，換手率維持在5%左右，創(chuàng)業(yè)板綜指最大漲幅6.9%，隨后創(chuàng)業(yè)板指進(jìn)入頂部區(qū)域;

3)2020/7/7-2020/7/15，區(qū)間含7個交易日，換手率維持在5%左右，創(chuàng)業(yè)板綜指最大漲幅10.5%，隨后創(chuàng)業(yè)板指進(jìn)入頂部區(qū)域;

對于主流賽道而言，景氣成長中的新能源車與半導(dǎo)體相對換手率閾值指引意義更大，相比之下，光伏、白酒、醫(yī)藥生物換手率規(guī)律不明顯。由于行業(yè)換手率波動較大，因此我們采用5日移動平均值進(jìn)行觀察。

(1)2018年以來，半導(dǎo)體板塊換手率共有4次超過8%，當(dāng)前換手率為4.02%：

1)2018/4/23-2018/4/24，區(qū)間含2個交易日，換手率維持在8%左右，半導(dǎo)體指數(shù)最大漲幅3.3%，隨后半導(dǎo)體板塊進(jìn)入頂部區(qū)域;

2)2019/7/23-2019/8/15，區(qū)間含18個交易日，換手率維持在8%左右，創(chuàng)業(yè)板指最大漲幅7.7%，隨后半導(dǎo)體板塊進(jìn)一步上行見頂;

3)2020/2/19-2020/3/10，區(qū)間含15個交易日，換手率維持在8%左右，半導(dǎo)體板塊最大漲幅14.3%，隨后半導(dǎo)體板塊見頂回落;

4)2020/7/7-2020/7/24，區(qū)間含14個交易日，換手率維持在8%左右，半導(dǎo)體板塊最大漲幅11.4%，隨后半導(dǎo)體板塊見頂回落。

(2)2018年以來，新能源車換手率共有3次超過3%，當(dāng)前為3.13%，連續(xù)5個交易日在3%之上：

1)2020/2/5-2020/3/2，區(qū)間含19個交易日，換手率維持在3%左右，新能源車板塊最大漲幅14.2%，隨后新能源車板塊見頂回落;

2)2020/7/8-2020/7/17，區(qū)間含8個交易日，換手率維持在3%左右，新能源車板塊最大漲幅7.9%，隨后新能源車板塊進(jìn)入頂部區(qū)域;

3)2021/1/8-2020/1/15，區(qū)間含6個交易日，換手率維持在3%左右，新能源車板塊最大漲幅2.6%，隨后新能源車板塊進(jìn)入頂部區(qū)域;

(3)2018年以來，醫(yī)藥板塊換手率共有7次超過2.5%，當(dāng)前為1.99%：

1)2018/5/31-2018/6/5，區(qū)間含4個交易日，換手率維持在2.5%左右，醫(yī)藥生物指數(shù)最大漲幅2.9%，隨后醫(yī)藥生物指數(shù)進(jìn)入頂部區(qū)域;

2)2019/2/27-2019/4/15，區(qū)間含33個交易日，換手率維持在2.5%左右，醫(yī)藥生物指數(shù)最大漲幅20.9%，隨后醫(yī)藥生物指數(shù)進(jìn)入頂部區(qū)域;

3)2020/1/23-2020/3/18，區(qū)間含34個交易日，換手率維持在2.5%左右，醫(yī)藥生物指數(shù)最大漲幅13.9%，隨后醫(yī)藥生物指數(shù)進(jìn)入頂部區(qū)域;

4)2020/4/16-2020/4/24，區(qū)間含7個交易日，換手率維持在2.5%左右，醫(yī)藥生物指數(shù)最大漲幅2.2%，隨后醫(yī)藥生物指數(shù)進(jìn)入頂部區(qū)域;

5)2020/6/12-2020/8/31，區(qū)間含55個交易日，換手率維持在2.5%左右，醫(yī)藥生物指數(shù)最大漲幅30.0%，隨后醫(yī)藥生物指數(shù)進(jìn)入頂部區(qū)域;

6)2021/4/29-2021/5/7，區(qū)間含4個交易日，換手率維持在2.5%左右，醫(yī)藥生物指數(shù)最大漲幅1.6%，隨后醫(yī)藥生物指數(shù)進(jìn)入頂部區(qū)域;

7)2021/7/6-2021/7/7，區(qū)間含2個交易日，換手率維持在2.5%左右，醫(yī)藥生物指數(shù)最大漲幅2.0%，隨后醫(yī)藥生物指數(shù)進(jìn)入頂部區(qū)域。

交易因素與短期擾動影響節(jié)奏，產(chǎn)業(yè)周期影響中期趨勢

產(chǎn)業(yè)周期決定成長股的方向，在確定性的產(chǎn)業(yè)趨勢面前，任何宏觀擾動可能都是再配置的機(jī)會。在中期策略《開辟新戰(zhàn)場：新一輪周期是屬于硬科技的盛宴》中我們提到，在中期層面，科技板塊的超額收益走勢由產(chǎn)業(yè)周期決定。不管是A股還是美股，不管是哪一輪科技產(chǎn)業(yè)周期，我們都可以看到，在中期維度產(chǎn)業(yè)趨勢確定的情況下，利率水平對科技板塊的走勢影響不大：市場更多的認(rèn)知在于，宏觀背景(流動性、利率、通脹)對廣義成長方向的影響非常大，背后隱含的邏輯在于成長股或者科技股的業(yè)績分布在遠(yuǎn)端，于是在貼現(xiàn)的過程中，對利率等宏觀環(huán)境的敏感度會很高。這一邏輯對美股的FAANG、中國的互聯(lián)網(wǎng)巨頭適用，但是對于絕大部分的A股廣義成長股，業(yè)績可能恰恰分布在近端，即跟隨自身產(chǎn)業(yè)周期波動，極少部分的公司目前證明了自己的長期增長能力。因此，A股的廣義成長股產(chǎn)業(yè)周期一旦帶動業(yè)績快速上行，比如10年的IPHONE4、13年的移動互聯(lián)，都會帶動廣義成長股的快速上行，即便當(dāng)時(shí)的宏觀環(huán)境是通脹、利率上行、錢荒等宏觀環(huán)境。結(jié)論：短期部分成長板塊有交易過熱跡象，可能波動加大。中期維度繼續(xù)把握“硬科技的盛宴”。核心配置：新能源、半導(dǎo)體、軍工電子和軍工材料(目前基本面預(yù)期差仍然較大，建議下半年重點(diǎn)關(guān)注)。衛(wèi)星關(guān)注：AR/VR、智能汽車、物聯(lián)網(wǎng)。

本文選編自“天風(fēng)策略”，作者：徐彪，智通財(cái)經(jīng)編輯：莊東騏