美國5月通脹數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：極致化漲價(jià)中的三點(diǎn)信號(hào)

事件：5月，美國通脹環(huán)比上漲0.6%，前值0.8%，同比增長(zhǎng)5%，創(chuàng)出了2008年以來的新高。核心CPI環(huán)比上漲0.7%，前值0.9%，同比上漲3.8%，創(chuàng)1992年以來新高。

1.漲價(jià)的結(jié)構(gòu)看，二手車環(huán)比上漲7.3%，貢獻(xiàn)了整體通脹漲幅的三分之一。食品漲幅與上月持平，環(huán)比上漲0.4%，而能源價(jià)格則與上月持平。核心通脹方面，除了二手車以外，漲價(jià)主要體現(xiàn)在家具、新車、飛機(jī)票以及服裝上，而醫(yī)療服務(wù)價(jià)格環(huán)比下降0.1%。漲價(jià)的結(jié)構(gòu)凸顯了三大信息：

1）二手車漲價(jià)突顯供應(yīng)鏈矛盾，一方面汽車生產(chǎn)受到疫情的影響，另一方面汽車缺芯的現(xiàn)象也異常嚴(yán)重，半導(dǎo)體行業(yè)缺芯的情況，普遍預(yù)期將持續(xù)到2022年，根據(jù)咨詢公司AlixPartners的數(shù)據(jù)，2021年，半導(dǎo)體芯片短缺預(yù)計(jì)將使全球汽車行業(yè)損失390萬輛汽車的生產(chǎn)。

2）疫情整體緩解，醫(yī)療服務(wù)需求減弱，外出活動(dòng)的增多，帶來了機(jī)票需求以及服裝需求。但當(dāng)前票價(jià)較高并非供求矛盾所決定，主要受到航空公司低客座率和高運(yùn)營成本的影響，根據(jù)國際航空運(yùn)輸協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，美國的航空市場(chǎng)盡管恢復(fù)最快，但是4月的客座率仍然低于2019年同期約18個(gè)百分點(diǎn)，為66.8%。在偏低的客座率下，航空公司為提高收入，則票價(jià)相對(duì)有所提高，也體現(xiàn)了對(duì)當(dāng)前強(qiáng)出行意愿人群的“價(jià)格歧視”。

3）居住服務(wù)漲價(jià)相對(duì)溫和，或與“租客保護(hù)令”相關(guān)。在疫情期間，美國政府公布了“租客保護(hù)令”（Emergency Housing Protections and Relief Act of 2020），該法令旨在幫助因?yàn)橐咔槎スぷ魇杖霟o法保障，難以支付租金的房客，給予其租金延期支付豁免期，期間房東不可以驅(qū)逐租客。根據(jù)租賃服務(wù)機(jī)構(gòu)Apartment list數(shù)據(jù)，美國租金中位數(shù)在疫情期間出現(xiàn)下滑后，5月全國租金指數(shù)環(huán)比上漲2.3%，創(chuàng)2017年1月以來的最大單月漲幅。因此，后續(xù)隨著租客保護(hù)措施的到期，住房成本或提高，加大通脹風(fēng)險(xiǎn)。

2.再次強(qiáng)調(diào)通脹高點(diǎn)未至，6月通脹數(shù)據(jù)或續(xù)創(chuàng)新高。我們?cè)趯?duì)4月通脹數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)《通脹高點(diǎn)未至，警惕通脹超預(yù)期三因素》提出三大因素可能導(dǎo)致超預(yù)期即工資上漲帶來的服務(wù)成本壓力、耐用品（如汽車）的價(jià)格上漲以及原油漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前我們認(rèn)為這三大風(fēng)險(xiǎn)依舊沒有消除，后續(xù)通脹有繼續(xù)上行的風(fēng)險(xiǎn)。

3.通脹持續(xù)高位運(yùn)行情況下，美聯(lián)儲(chǔ)或繼續(xù)安撫市場(chǎng)，但需要關(guān)注3季度后期QE Tapering信號(hào)的釋放。6月16日，美聯(lián)儲(chǔ)將召開6月議息會(huì)議，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒗^續(xù)安撫市場(chǎng)對(duì)高通脹的擔(dān)憂。當(dāng)前流動(dòng)性過剩的現(xiàn)象在聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期之內(nèi)，尚不至于引發(fā)過度反應(yīng)。

5月，美國通脹環(huán)比上漲0.6%，前值0.8%，同比增長(zhǎng)5%，創(chuàng)出了2008年5.3%以來的新高。核心CPI環(huán)比上漲0.7%，前值0.9%，同比上漲3.8%，創(chuàng)1992年以來新高。

漲價(jià)的結(jié)構(gòu)方面，二手車環(huán)比上漲 7.3%，貢獻(xiàn)了整體通脹漲幅的三分之一。食品漲幅與上月持平，環(huán)比上漲 0.4%，而能源價(jià)格則與上月持平。對(duì)于核心通脹而言，漲價(jià)則除了二手車以外，主要體現(xiàn)在家具、新車、飛機(jī)票（本月環(huán)比上漲 7%，上月 10.2%）以及服裝上，而醫(yī)療服務(wù)價(jià)格環(huán)比下降 0.1%。漲價(jià)的結(jié)構(gòu)凸顯了三大信息：

1）車輛的極致漲價(jià)突出了供應(yīng)鏈的矛盾，一方面汽車生產(chǎn)受到疫情的影響，另一方面汽車缺芯的現(xiàn)象也異常嚴(yán)重，半導(dǎo)體行業(yè)缺芯的情況，普遍預(yù)期將持續(xù)到2022 年，根據(jù)咨詢公司 AlixPartners 的數(shù)據(jù)，2021 年，半導(dǎo)體芯片短缺預(yù)計(jì)將使全球汽車行業(yè)損失 390 萬輛汽車的生產(chǎn)。

2）疫情整體緩解，醫(yī)療服務(wù)需求減弱，外出活動(dòng)的增多，帶來了機(jī)票需求以及服裝需求。但當(dāng)前票價(jià)較高并非供求矛盾所決定，主要受到航空公司的低客座率和高運(yùn)營成本的影響，根據(jù)國際航空運(yùn)輸協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，美國的航空市場(chǎng)盡管恢復(fù)最快，但是 4 月的客座率仍然低于 2019 年同期約 18 個(gè)百分點(diǎn)，為 66.8%。在偏低的客座率下，航空公司為提高收入，則票價(jià)相對(duì)有所提高，也體現(xiàn)了對(duì)當(dāng)前強(qiáng)出行意愿人群的“價(jià)格歧視”。

3）居住服務(wù)漲價(jià)相對(duì)溫和，或與“租客保護(hù)令”相關(guān)。居住服務(wù)（占 GDP 權(quán)重32.9%）整體環(huán)比上漲 0.3%，其中租賃住房服務(wù)上漲 0.2%，自有住房的等值租金上漲 0.3%，整體漲價(jià)相對(duì)溫和。而家具及其服務(wù)的價(jià)格（The household furnishingsand operations index）環(huán)比上漲 1.3%，創(chuàng) 1976 年以來的最大漲幅。在房地產(chǎn)價(jià)格大漲的情況下，美國的居住服務(wù)的價(jià)格持續(xù)保持相對(duì)穩(wěn)定，或與當(dāng)前美國實(shí)行的疫情期間“租客保護(hù)令”政策有關(guān)。在疫情期間，美國政府公布了“租客保護(hù)令”（Emergency Housing Protections and Relief Act of 2020），該法令旨在幫助因?yàn)橐咔槎スぷ魇杖霟o法保障，難以支付租金的房客，給予其租金延期支付豁免期，期間房東不可以驅(qū)逐租客。這項(xiàng)措施在 2020 年 6 月到期后多州又將該項(xiàng)措施延長(zhǎng)到 2021 年 6 月底，如 1 月 29 日，加州通過立法，延長(zhǎng)了《租客、房主和小房東救濟(jì)法》。延長(zhǎng)了對(duì)遭遇 COVID-19 經(jīng)濟(jì)困難的租客的驅(qū)逐保護(hù)，立即生效。根據(jù)該方案住宅租戶在 2020 年 3 月 1 日至 2021 年 6 月 30 日期間未支付到期的租金，可獲得驅(qū)逐保護(hù)?！白饪捅Ｗo(hù)令”措施的存在導(dǎo)致房租價(jià)格難以提升。但是隨著部分州政策的取消，近期租金的價(jià)格出現(xiàn)上漲勢(shì)頭。根據(jù)租賃服務(wù)機(jī)構(gòu)Apartment list 數(shù)據(jù)，美國租金中位數(shù)在疫情期間出現(xiàn)下滑后，5 月全國租金指數(shù)環(huán)比上漲 2.3%，創(chuàng) 2017 年 1 月以來的最大單月漲幅。因此，后續(xù)隨著租客保護(hù)措施的到期，住房成本或提高，加大通脹風(fēng)險(xiǎn)。

再次強(qiáng)調(diào)通脹高點(diǎn)未至，6 月通脹數(shù)據(jù)或續(xù)創(chuàng)新高。我們?cè)趯?duì) 4 月通脹數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)《通脹高點(diǎn)未至，警惕通脹超預(yù)期三因素》提出三大因素可能導(dǎo)致超預(yù)期即工資上漲帶來的服務(wù)成本壓力、耐用品（如汽車）的價(jià)格上漲以及原油漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前我們認(rèn)為這三大風(fēng)險(xiǎn)依舊沒有消除，后續(xù)通脹有繼續(xù)上行的風(fēng)險(xiǎn)。

基于以上三點(diǎn)考慮，我們對(duì) 2021 年余下月份繼續(xù)給予耐用品分項(xiàng)和服務(wù)分項(xiàng)高于歷史季節(jié)性的漲幅假設(shè)，偏離程度逐步回落， 2022 年后逐步接近歷史均值的變化。最終結(jié)果顯示，2021 年通脹高點(diǎn)或在 6 月份，隨后通脹在高位震蕩，2022年一季度有再次沖高的風(fēng)險(xiǎn)。

市場(chǎng)通脹預(yù)期在 5 月中旬沖高后當(dāng)前已經(jīng)有所回落，根據(jù) 5 年期的通脹盈虧平衡利率觀察，當(dāng)前的通脹預(yù)期已經(jīng)從 5 月中旬高點(diǎn)的 2.72%下降到了 2.47%。另外，就美聯(lián)儲(chǔ)而言，在平均通脹目標(biāo)制下，會(huì)加大對(duì)通脹的容忍度且其對(duì)通脹的前景還偏向認(rèn)為是基數(shù)效應(yīng)和短期供應(yīng)緊張等導(dǎo)致的“暫時(shí)性”的高通脹，美聯(lián)儲(chǔ)在3 月議息會(huì)議中對(duì) 2021-2023 年核心 PCE 的預(yù)期為 2.2%、2%和 2.1%，在 6 月議息會(huì)議上或有所上調(diào)，但是根據(jù)新的政策框架或不改其在 2022 年底加息的預(yù)期。

通脹持續(xù)高位運(yùn)行情況下，美聯(lián)儲(chǔ)或繼續(xù)安撫市場(chǎng)，但需要關(guān)注 3 季度后期 QETapering 信號(hào)。6 月 16 日，美聯(lián)儲(chǔ)將召開 6 月議息會(huì)議，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)安撫市場(chǎng)對(duì)高通脹的擔(dān)憂，或增加對(duì) QE Tapering 的相關(guān)討論，但是我們認(rèn)為不會(huì)釋放明確的信號(hào)。考慮當(dāng)前就業(yè)數(shù)據(jù)還沒有達(dá)到鮑威爾所提及的連續(xù)幾個(gè)月較好就業(yè)的情況（當(dāng)時(shí)鮑威爾指向 2020 年 3 月，當(dāng)時(shí)新增就業(yè) 78.5 萬），美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期仍會(huì)觀察。此外，當(dāng)前逆回購使用量急劇增加的問題一定程度在美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)料之中，在 3 月 17 日，在美聯(lián)儲(chǔ)公布利率決議后，紐約聯(lián)儲(chǔ)根據(jù)聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)指示調(diào)整了隔夜逆回購協(xié)議操作，將從 2021 年 3 月 18 日起，將單一對(duì)手方逆回購規(guī)模（RRP）上限從 300 億美元提升至 800 億美元，有意增大了隔夜逆回購流動(dòng)性吸納量。此外，聯(lián)邦基金有效利率盡管 5 月底一度觸及 0.05%的位置，但或?yàn)樵履┬?yīng)所致，為符合監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)而增加了流動(dòng)性儲(chǔ)備，此后又回升到了此前的 0.06%的水平。隔夜逆回購整體運(yùn)行或未超聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期，功能發(fā)揮正常，目前還不至于引發(fā)政策調(diào)整。