華金證券：通策醫(yī)療（600763.SH）業(yè)績符合預(yù)期，維持“買入-A”評級

智通財經(jīng)APP獲悉，華金證券發(fā)布研究報告稱，預(yù)計通策醫(yī)療（600763.SH）2021-2023年的營收分別為27.84、35.59、44.84億元，同比增加33.3%、27.8%、26.0%；凈利潤分別為7.15、9.35、12.15億元，同比增加45.1%、30.9%、29.8%；EPS分別為2.23、2.92、3.79元；對應(yīng)2020-2022年P(guān)E估值分別為123X、94X、73X，考慮到公司作為國內(nèi)口腔領(lǐng)域龍頭企業(yè)，省內(nèi)業(yè)務(wù)能力突出，業(yè)績確定性高，維持“買入-A”評級。

華金證券指出，公司今年將重點推廣此前因為疫情暫緩的“種植倍增”計劃，在做好高端市場的同時，瞄準(zhǔn)6-8千元低端種植市場，達(dá)成未來3年每年種植牙數(shù)翻倍計劃。此外，公司將加速推進(jìn)紫金港和望江中心醫(yī)院、三葉兒童醫(yī)院、蒲公英計劃的建設(shè)，保證公司未來幾年業(yè)績的高增速。

華金證券主要觀點如下：

事件：公司發(fā)布2020年報，2020全年實現(xiàn)營業(yè)收入20.88億元，同比增長8.12%；實現(xiàn)歸母凈利潤4.93億元，同比增長5.69%；實現(xiàn)扣非凈利潤4.73億元，同比增長3.77%；經(jīng)營性現(xiàn)金流7.08億元,同比增長7.52%。公司同時發(fā)布一季報，2021Q1公司實現(xiàn)營收6.31億元，同比增長221.6%；歸母凈利潤1.64億元，同比增長963.0%；業(yè)績高增速因為去年同期基數(shù)較低。2021Q1營收和凈利潤同比2019Q1分別增長60.12%和77.03%。

1.疫情后業(yè)績保持高增速，口腔龍頭再起航。公司臨床口腔服務(wù)業(yè)務(wù)受到疫情沖擊較大，在一季度基本停止?fàn)I業(yè)，且正畸、種植等部分高毛利項目在5月中旬全面恢復(fù)。

作為省內(nèi)口腔服務(wù)龍頭，疫情后公司體現(xiàn)出業(yè)績彈性，公司2020年營業(yè)面積達(dá)到16萬平方米，同比增加38.3%；開設(shè)牙椅1986臺，同比增加25.7%；門診量達(dá)219萬人次，同比增加3.2%。分季度看，隨著國內(nèi)疫情的控制，公司營業(yè)恢復(fù)正軌，公司Q2-Q4業(yè)務(wù)均保持高增速，尤其是兒科、正畸和種植三大高附加值核心業(yè)務(wù)。Q2 - Q4營收同比增速分別為20.4%、24.5%、34.2%；歸母凈利潤同比增速分別為44.6%、30.7%、52.8%。分業(yè)務(wù)看，2020年公司兒科、正畸、種植、綜合四大業(yè)務(wù)收入分別為4.01億元、4.11億元、3.8億元、8.64億元，同比增長分別為18.9%、7.7%、7.4%、6.8%。在不考慮受疫情影響嚴(yán)重的Q1的情況下，公司Q2-Q4兒科、正畸、種植、綜合業(yè)務(wù)營收增速分別為32%、22%、26%、26%；各業(yè)務(wù)條線保持高增速。利潤端來看，公司2020年毛利率為45.17%，同比下降0.91pct；在疫情影響下，公司仍保持高毛利水平，主要因為1）公司集中采購、持續(xù)深化的供應(yīng)鏈管理長期優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)；2）兒科等高毛利業(yè)務(wù)占比提升。費(fèi)用率方面，公司依托省內(nèi)強(qiáng)大品牌力和病人粘性、高經(jīng)營效率和良好的現(xiàn)金流，銷售、管理、財務(wù)費(fèi)用率合計12.59，同比減少0.33pct；研發(fā)費(fèi)用率提升0.77pct至1.92%。

2.綜合來看，公司歸母凈利率下降0.71pct至26.10%，仍保持高盈利能力。

2021Q1業(yè)績繼續(xù)改善，2021全年業(yè)績可期。分業(yè)務(wù)看，公司2021Q1兒科、正畸、種植、綜合四大業(yè)務(wù)收入分別為1.26億元、0.90億元、3.8億元、2.67億元，同比2019Q1分別增長54.8%、59.9%、92.4%、43.1%；兒科業(yè)務(wù)增速突出。盈利能力反面，2021Q1毛利率和凈利率分別恢復(fù)到47.52%和29.65%，對比2019Q1分別增長0.85pct和2.95pct；盈利能力持續(xù)修復(fù)。公司今年將重點推廣此前因為疫情暫緩的“種植倍增”計劃，在做好高端市場的同時，瞄準(zhǔn)6-8千元低端種植市場，達(dá)成未來3年每年種植牙數(shù)翻倍計劃。此外公司將加速推進(jìn)紫金港和望江中心醫(yī)院、三葉兒童醫(yī)院、蒲公英計劃的建設(shè)，保證公司未來幾年業(yè)績的高增速。

3.持續(xù)加碼三葉兒科，看好兒童面部管理業(yè)務(wù)。公司積極收購優(yōu)質(zhì)兒科資產(chǎn)，在9月以1.51億元的價格收購海駿科技持有的10家公司，對應(yīng)17.8倍PE，收購估值較低。除上海三葉外，其余9個標(biāo)的均為三葉兒科醫(yī)院，合計營業(yè)面積6000余平方米，擁有牙椅84張。2021年公司計劃新建設(shè)2家兒科二級醫(yī)院和8家三葉診所；目標(biāo)在2021年合計擁有5家兒科二級醫(yī)院和25家三葉診所。此外，三葉將深入開展兒童面部管理業(yè)務(wù)（眼科、牙科、睡眠等）目前公司眼科日門診量在3000人以上，其中50%以上為青少年和兒童，結(jié)合公司三葉兒科資源，形成聯(lián)動和資源共享。面部管理未來發(fā)展空間大。

4.制定長期產(chǎn)能釋放方案，全力推進(jìn)蒲公英計劃。公司長期規(guī)劃10年內(nèi)省內(nèi)實現(xiàn)1萬張牙椅，其中杭州3000張，寧波2000張。公司計劃未來到2022年底公司在杭州擴(kuò)張1000張牙椅，到2025年實現(xiàn)杭州3000張牙椅的目標(biāo)。公司2021年將加速已設(shè)計產(chǎn)能的釋放：1）蒲公英計劃：2020年公司共開設(shè)15家蒲公英分院，累計營業(yè)33家；建德、濱江、未來科技城等分院分別處于籌備、建設(shè)、驗收階段，另有21家已立項且逐漸開始建設(shè)。目前蒲公英分院依托公司省內(nèi)強(qiáng)大品牌力和杭口蓄水池作用，基本能實現(xiàn)1年內(nèi)盈虧平衡，快于此前規(guī)劃的1.5-2年。蒲公英計劃的加速布局將為公司帶來加速增長的動力。2）中心醫(yī)院：公司增加大體量中心醫(yī)院的投資規(guī)劃；目前在杭州重點推進(jìn)紫金港和望江分院，分別規(guī)劃500和100張牙椅，和杭州、城西等總院形成互補(bǔ)；另規(guī)劃金華和臺州中心分院。3）三葉兒科：公司為三葉制定了十年規(guī)劃，目前計劃新建13家三葉兒科診所。

5.其他業(yè)務(wù)為公司提供業(yè)績彈性。省外口腔方面，公司發(fā)起通策口腔醫(yī)療投資基金，在武漢、重慶、北京等六個一線及重點省會城市定向投資大型口腔醫(yī)院，逐步完成從省內(nèi)到全國的布局。其中武漢存濟(jì)2020年收入超1億元，開始實現(xiàn)盈利；西安存濟(jì)10月開業(yè)，處于業(yè)績放量期。輔助生殖方面，昆明生殖受到疫情影響較大，下半年以恢復(fù)為主。眼科方面，公司參股20%浙江廣濟(jì)眼科醫(yī)院，院區(qū)面積5萬平方米，規(guī)劃收入規(guī)模15億，醫(yī)院擁有浙江省內(nèi)最為優(yōu)質(zhì)的眼科醫(yī)生資源和設(shè)備，為公司提供高確定性收益。

風(fēng)險提示：口腔業(yè)務(wù)競爭加劇盈利水平下滑；口腔業(yè)務(wù)異地擴(kuò)張不及預(yù)期；疫情后分院業(yè)績恢復(fù)不及預(yù)期；疫情反復(fù)影響營業(yè)的風(fēng)險。