中信證券：京東(JD.US)業(yè)務(wù)多維突破，成長加速可期

本文來源于中信證券研報(bào)，作者徐曉芳 唐思思 林偉強(qiáng)。

核心觀點(diǎn)：

京東(JD.US)Q1在用戶、收入、凈利潤、子業(yè)務(wù)資本化等多維度均超市場預(yù)期，且指引Q2收入增長進(jìn)一步提速(yoy+20%-30%)。中長期看，京東成長飛輪運(yùn)轉(zhuǎn)良好，物流配送優(yōu)勢(shì)的用戶心智在公共衛(wèi)生事件下進(jìn)一步強(qiáng)化，行業(yè)低線升級(jí)的增長主線亦契合公司品質(zhì)電商定位。維持前期觀點(diǎn)，未來兩年是京東基本面持至續(xù)向上周期。上調(diào)盈利預(yù)測(cè)及目標(biāo)價(jià)至58.7美元/ADS，維持“買入”評(píng)級(jí)。

多維突破，業(yè)績超預(yù)期。京東發(fā)布2020Q1業(yè)績，單季營收1462億元(yoy+20.7%)，Non-GAAP凈利潤29.7億元，凈利率2.0%(VS 19Q1 32.9億元，凈利率2.7%)，收入和利潤均超預(yù)期(一致預(yù)期收入/non-gaap凈利潤1367/13.0億元)。除收入和凈利潤超市場預(yù)期之外，1)京東期末年購買用戶數(shù)環(huán)比凈增2540萬至3.87億(yoy+24.8%，移動(dòng)端日活yoy+46%)，其中下沉市場凈增占比超過70%，單季下沉市場GMV占比已超過50%：2)旗下京東工業(yè)品獲2.3億美元A輪融資，投后估值超20億美元，成為繼京東數(shù)科、京東物流、京東健康后，第四只京東系獨(dú)角獸。且達(dá)達(dá)集團(tuán)(上市前持股51%)已提交IPO招股書。

成長飛輪良性運(yùn)轉(zhuǎn)，計(jì)預(yù)計(jì)Q2加速成長。拆分Q1收入結(jié)構(gòu)：1)1P自營收入1300.9億元(yoy+19.7%)，其中電器類/非電類yoy+9.8%/38.2%，非電類收入占比提升至40.3%;2)3P廣告?zhèn)蚪鹗杖?5.3億元(yoy+17%)，考慮Q1對(duì)商戶的傭金減免，預(yù)計(jì)報(bào)告期廣告收入同比增速20%+;3)物流及其他創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入65.9億元(yoy+53.6%);4)零售分部經(jīng)營利潤44.5億元(經(jīng)營利潤率3.19%，VS 19Q1為2.75%)，物流及創(chuàng)新業(yè)務(wù)分部經(jīng)營虧損12.0億元(經(jīng)營虧損率18.2%，VS 19Q1為24.7%)。京東1P自營樹品質(zhì)→用戶消費(fèi)→升級(jí)擴(kuò)容規(guī)?！?P平臺(tái)商戶加大投入→用戶粘性提升→1P自營規(guī)模效應(yīng)降本增效，成長飛輪良性運(yùn)轉(zhuǎn)，加速成長期可期引(公司指引Q2收入同比增長20-30%。

風(fēng)險(xiǎn)因素：國內(nèi)公共衛(wèi)生事件反復(fù)，行業(yè)競爭加?。晃锪魍鈫瓮卣共贿_(dá)預(yù)期。

投資建議：把握基本面持續(xù)改善機(jī)會(huì)。我們維持前期觀點(diǎn)，除去公共衛(wèi)生事件帶來的擾動(dòng)，歷經(jīng)2019年的內(nèi)部調(diào)整后，京東品質(zhì)電商的定位契合行業(yè)低線升級(jí)的增長主線，未來兩年依然處于基本面邊際向上周期。鑒于Q1業(yè)績超預(yù)期且Q2指引收入增長進(jìn)一步提速，我們上調(diào)2020-2022年?duì)I收預(yù)測(cè)為7215/8691/10341億元(原預(yù)測(cè)為6849/8245/9746億元)，non-GAAP凈利潤預(yù)測(cè)為138.1/204.0/265.7億元(原預(yù)測(cè)為127.8/192.8/261.7億元)?？紤]京東相對(duì)行業(yè)的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)、競爭格局改善和旗下業(yè)務(wù)資本化推動(dòng)價(jià)值重估，上調(diào)公司目標(biāo)市值至857億美元，對(duì)應(yīng)58.70美元/ADS，維持“買入”評(píng)級(jí)。

(編輯：陳鵬飛)