天風(fēng)證券：一季報(bào)后保險(xiǎn)股迎來重要配置時(shí)機(jī)，流動(dòng)性寬松有望繼續(xù)提振券商股估值

本文來自天風(fēng)證券。

投資要點(diǎn)

1)券商方面，LPR、TMLF利率下調(diào)，貨幣政策持續(xù)寬松，新三板精選層掛牌業(yè)務(wù)受理與審查工作即將啟動(dòng)。我們預(yù)計(jì)后續(xù)資本市場(chǎng)改革利好政策將持續(xù)落地，流動(dòng)性寬松+政策催化短期有望繼續(xù)提振券商股估值。推薦華泰證券，中信證券，建議關(guān)注中信建投H(06066)。

2)保險(xiǎn)方面，一季報(bào)已基本充分反應(yīng)了負(fù)債端受到的衛(wèi)生事件沖擊，我們判斷后續(xù)線下展業(yè)的恢復(fù)+保障需求的提升+各家較為積極的業(yè)務(wù)推動(dòng)策略將帶來保單銷售改善;保險(xiǎn)股目前估值所隱含投資收益率預(yù)期較低，平安A股為4.1%(未考慮科技、管理等各種溢價(jià))，國壽A股為3.5%，新華、太保A股低于2.5%，保險(xiǎn)端改善將帶來估值向上修復(fù)的動(dòng)力。半年到1年的維度推薦新華保險(xiǎn)和中國太保，長期推薦中國平安，中國太保，建議關(guān)注友邦(01299)、太保H(02601)。

非銀重點(diǎn)推薦：華泰證券、中信證券;新華保險(xiǎn)，中國太保;建議關(guān)注中信建投H、中國太保H。

證券：

1)LPR、TMLF利率下調(diào)，利好券商業(yè)績和估值。4月20日公布的1年期LPR下調(diào)20個(gè)BP至3.85%，創(chuàng)去年8月改革以來最大單次降幅，5年期以上品種下調(diào)10個(gè)BP至4.65%。4月24日，TMLF利率下調(diào)20個(gè)基點(diǎn)至2.95%，與1年期MLF操作利率持平。

2)新三板精選層掛牌業(yè)務(wù)下周一啟動(dòng)受理，資本市場(chǎng)改革步伐快速推進(jìn)。4月24日，全國股轉(zhuǎn)公司明確將于4月27日正式啟動(dòng)股票公開發(fā)行并在精選層掛牌業(yè)務(wù)的受理與審查工作，屆時(shí)保薦機(jī)構(gòu)可以通過全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)業(yè)務(wù)支持平臺(tái)報(bào)送企業(yè)申請(qǐng)文件。此外，新三板網(wǎng)上“打新”也將開啟。多家券商正在引導(dǎo)投資者開通新三板交易權(quán)限。我們認(rèn)為，后續(xù)資本市場(chǎng)改革將繼續(xù)全面推進(jìn)，后續(xù)創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制、轉(zhuǎn)融通制度、商品與金融期貨期權(quán)產(chǎn)品供給增加等資本市場(chǎng)政策亦有望陸續(xù)出臺(tái)。

3)市場(chǎng)交易量維持高位，有效支撐券商業(yè)績。2020年至今，兩市日均成交金額8078億元，較19年日均成交金額增加55.3%。2020年4月，日均成交金額6304億元，環(huán)比-27.2%;截至2020年4月23日，市場(chǎng)兩融余額10603億元，較2019年底上升410億元;2020年至今兩融日均余額為10673億元，較2019年全年日均余額同比增加18%。上交所共受理246家企業(yè)的科創(chuàng)板注冊(cè)申請(qǐng)，中信證券26家、華泰聯(lián)合21家、中金公司19家、中信建投17家，項(xiàng)目儲(chǔ)備靠前。

4)證券板塊估值仍低于歷史中位數(shù)。證券行業(yè)平均估值1.90x PB，大型券商估值在1.1-1.7x PB之間，行業(yè)歷史估值的中位數(shù)為2.4x PB(2012年至今)。重點(diǎn)推薦華泰證券、中信證券，建議關(guān)注中信建投H股。

保險(xiǎn)：

1)Q1受衛(wèi)生事件沖擊較為顯著，利潤及NBV整體承壓，我們判斷一季報(bào)后將是配置保險(xiǎn)股的重要時(shí)機(jī)。利潤方面，一季度平安、國壽、太保歸母凈利潤分別同比-42.7%、-34.4%、+53.1%，在前期高基數(shù)+股市導(dǎo)致投資偏弱+折現(xiàn)率下降導(dǎo)致準(zhǔn)備金增提的影響下，利潤普遍承壓，太保逆市增長主要源于投資端表現(xiàn)亮眼(FVPL資產(chǎn)占比僅0.3%且兌現(xiàn)了股票浮盈)、手續(xù)費(fèi)及傭金支出下降。保費(fèi)端受衛(wèi)生事件影響明顯，平安、國壽、太保的新單保費(fèi)分別同比-16.3%、+16.5%、-31.1%(太保為個(gè)險(xiǎn)新單);平安、國壽的NBV分別同比-24.0%、+8.3%，國壽正增長源于開門紅節(jié)奏前置。

2)預(yù)計(jì)新單保費(fèi)和NBV將于4月開始改善。我們判斷，4月保費(fèi)同比增速將出現(xiàn)改善，動(dòng)力在于：①線下展業(yè)逐步恢復(fù)，截止4月21日，全國銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)復(fù)工率約97%，線下與客戶面對(duì)面展業(yè)亦在恢復(fù)中;②保障需求的提升，我們近期開展了1萬名以上代理人的調(diào)研，核心結(jié)論為近期主動(dòng)咨詢保險(xiǎn)產(chǎn)品的客戶增多，且衛(wèi)生事件穩(wěn)定后健康險(xiǎn)銷售難度相較“衛(wèi)生事件前”會(huì)下降;③各家較為積極的業(yè)務(wù)推動(dòng)策略，如加傭、分公司達(dá)成獎(jiǎng)勵(lì)等;④重疾定義修訂的利好;⑤衛(wèi)生事件期間積蓄了較多的客戶和新代理人。我們預(yù)期全年平安、國壽、太保、新華的NBV分別同比-5%、+11%、+2%、+3%。

3)目前保險(xiǎn)股隱含投資收益率過低帶來配置價(jià)值，保費(fèi)端改善帶來向上動(dòng)力。截至4月24日，平安、國壽、太保、新華的2020年P(guān)EV分別為0.91、0.73、0.56、0.57倍。當(dāng)前估值隱含的“長期投資收益率假設(shè)”較低：平安A股為4.1%(未考慮科技、管理等各種溢價(jià))，國壽A股為3.5%，新華、太保A股低于2.5%。我們基于最悲觀情景(10年期國債收益率1.5%、長期投資收益率預(yù)期3.5%)來測(cè)算EV調(diào)整值，P/“調(diào)整后的最悲觀2020EV”分別為1.06倍、1.00倍、0.73倍、0.75倍，依然處于歷史低位。半年到1年的維度推薦新華保險(xiǎn)、中國太保，1年以上的維度推薦中國平安、中國太保，建議關(guān)注中國太保H。

風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)低迷導(dǎo)致業(yè)績及估值承壓、政策落地不及預(yù)期;長期利率下降超預(yù)期。（編輯：孟哲）