東吳證券：特步國(guó)際(01368)年報(bào)主業(yè)健康增長(zhǎng)，多品牌業(yè)務(wù)堅(jiān)定推進(jìn)，維持“增持”評(píng)級(jí)

本文源自微信公眾號(hào)“紡服新消費(fèi)馬莉團(tuán)隊(duì)”。

投資要點(diǎn)

事件：特步國(guó)際(01368)披露2019年報(bào)，2019年公司收入增長(zhǎng)28.2%至81.8億元，其中特步主品牌收入增長(zhǎng)20.7%至77.1億元;歸母凈利增長(zhǎng)10.8%至7.28億元，若剔除收購(gòu)KSGB帶來(lái)的1億元左右一次性費(fèi)用影響，歸母凈利同增26%左右達(dá)到8.3億元。2019全年來(lái)看，現(xiàn)金分紅比例60%。

特步品牌：2019全年零售額增長(zhǎng)20%以上，鞏固跑步優(yōu)勢(shì)+簽約林書豪進(jìn)一步拓展品牌潛力。2019年，特步繼續(xù)鞏固跑步領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)，推出明星產(chǎn)品競(jìng)速160X、贊助53場(chǎng)馬拉松及跑步賽事，進(jìn)一步在跑者中樹立專業(yè)形象;8月簽約林書豪作為新代言人并開展中國(guó)行活動(dòng)，與其合作開發(fā)的“游云”戰(zhàn)靴上線1分鐘售罄，截止目前銷售突破20萬(wàn)雙，展現(xiàn)公司在籃球以及運(yùn)動(dòng)生活領(lǐng)域的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

分品類來(lái)看：2019年特步鞋類/服裝/配飾收入增長(zhǎng)分別達(dá)到7%/43%/41%，服裝增速爆發(fā)主要與產(chǎn)品設(shè)計(jì)及質(zhì)量提升，以及功能性產(chǎn)品銷售增長(zhǎng)有關(guān)(尤其跑步及綜訓(xùn))，鞋類增長(zhǎng)放緩，主要與19H2主動(dòng)調(diào)整電商銷售結(jié)構(gòu)，減少專供款(以鞋為主)，增加線上線下同款及服裝比例有關(guān)。

盈利能力來(lái)看：特步品牌2019年收入/營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)20.7%/23.3%至77.1/12.8億元，年內(nèi)特步主品牌毛利率下降0.5pp至43.8%(與電商、兒童占比提升有關(guān))，但費(fèi)用率的穩(wěn)定，以及包括稅收、土地出讓收益在內(nèi)的其他收入的增長(zhǎng)讓分部營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增速快于收入。

2019年多品牌業(yè)務(wù)正式啟航，專業(yè)運(yùn)動(dòng)、時(shí)尚運(yùn)動(dòng)矩陣順利搭建。

1)合資公司旗下專業(yè)運(yùn)動(dòng)品牌Saucony及Merrell計(jì)劃2022年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡：2019/3/4，公司公告與美國(guó)著名鞋業(yè)集團(tuán)Wolverine World Wide開設(shè)合資公司(各持股50%)，經(jīng)營(yíng)慢跑品牌Saucony及高端戶外Merrell兩大品牌中國(guó)業(yè)務(wù)，2019年合資公司收入/經(jīng)營(yíng)虧損分別達(dá)到1000萬(wàn)/750萬(wàn)元，收入主要來(lái)自Saucony電商收入，Merrell品牌的天貓旗艦店也在2020年3月開始正式運(yùn)行，同時(shí)2020年下半年推進(jìn)兩個(gè)品牌實(shí)體店的開設(shè);

2)時(shí)尚運(yùn)動(dòng)板塊，KSGB 2019年8月并表：2019/8/1特步以自有資金2.6億美金(約合17.5億人民幣)全資自韓國(guó)衣戀集團(tuán)收購(gòu)E-Land Footwear USA(簡(jiǎn)稱KSGB)，從而取得K-Swiss、Palladium、Supra等品牌的全球業(yè)務(wù)所有權(quán)。2019年KSGB的并表為集團(tuán)帶來(lái)了4.66億人民幣收入，同時(shí)帶來(lái)了將近1億元一次性費(fèi)用(包括3600萬(wàn)法務(wù)及中介費(fèi)用、1000萬(wàn)裁員產(chǎn)生相關(guān)的費(fèi)用、5000萬(wàn)以低于賬面價(jià)值出售Supra庫(kù)存及相關(guān)資產(chǎn)減值帶來(lái)的費(fèi)用)，從未來(lái)發(fā)展來(lái)看，公司計(jì)劃：1)鞏固Palladium品牌發(fā)展態(tài)勢(shì)，尤其重視亞太市場(chǎng)發(fā)展，并注意提升服裝品類占比;2)通過18-24個(gè)月重新定位K.SWISS品牌，2年后在中國(guó)大陸推出全新產(chǎn)品和門店形象;3)出售Supra商標(biāo)。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議

從2020年來(lái)看，考慮公共衛(wèi)生事件影響：1)特步主品牌：3月渠道零售陸續(xù)恢復(fù)，一季度零售預(yù)計(jì)同比下滑25%-30%，公司亦通過允許Q1換貨、延長(zhǎng)總代理賬期等方式支援渠道，并積極通過多種線上新渠道抓住銷售機(jī)會(huì)，我們預(yù)計(jì)2020年特步品牌收入及利潤(rùn)處于持平微降狀態(tài)，2021年恢復(fù)正常增長(zhǎng);

2)KSGB ：2020全年并表，帶來(lái)10.5億左右人民幣收入貢獻(xiàn)，同時(shí)K.SWISS的開發(fā)投入預(yù)計(jì)可以通過Palladium以及K.SWISS海外業(yè)務(wù)的利潤(rùn)補(bǔ)足，由此整體利潤(rùn)端保持盈虧平衡，不對(duì)主業(yè)形成負(fù)擔(dān);未來(lái)公司希望Palladium持續(xù)在大中華區(qū)保持良好增長(zhǎng)，在2-3年后形成有效利潤(rùn)貢獻(xiàn)，K-SWISS品牌則在重新定位和發(fā)展的投入期，計(jì)劃4-5年后可以對(duì)集團(tuán)形成有效利潤(rùn)貢獻(xiàn);

3)JV層面：Saucony及Merrell線上渠道已經(jīng)開始運(yùn)營(yíng)，線下實(shí)體首店將分別在2020年Q3/Q4開業(yè)，2020年預(yù)計(jì)兩品牌合計(jì)開店30-50家，由此測(cè)算線上線下合計(jì)收入貢獻(xiàn)3000-4000萬(wàn)元，同時(shí)由于品牌發(fā)展初期主要以直營(yíng)形式開店，投入較多，2020年預(yù)計(jì)兩品牌各自虧損3000-4000萬(wàn)元(但特步持股50%，故影響報(bào)表利潤(rùn)3000-4000萬(wàn)元);預(yù)計(jì)21、22年兩品牌進(jìn)入快速發(fā)展階段，2021年門店希望達(dá)到200-300家，同時(shí)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡;綜上，我們預(yù)期公司20/21/22年收入同增4.9%/11.6%/11.3%至86/96/107億元，歸母凈利同增至3.9%/13.4%/11.7%至7.6/8.6/9.6億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE為7.0/6.2/5.5X，出于對(duì)國(guó)內(nèi)及海外公共衛(wèi)生事件的謹(jǐn)慎觀望，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1)肺炎公共衛(wèi)生事件影響零售 2)初涉多品牌運(yùn)作需要磨合3)新品牌培育的風(fēng)險(xiǎn)

(編輯：宇碩)