非銀機(jī)構(gòu)迎大考 未來估值或成商業(yè)模式的終極思考

本文來自中信證券。

長期看，由于史上最長時間的禁足，不僅加速傳統(tǒng)業(yè)務(wù)線上化，而且加速商業(yè)模式轉(zhuǎn)型，估值有望更多體現(xiàn)對商業(yè)模式的終極思考。

短期影響：

保險代理人2月難以實現(xiàn)陌生拜訪，預(yù)計增員和簽單明顯下降，隊伍數(shù)量和人均產(chǎn)能面臨壓力;證券線上化程度高，直接影響有限，資本市場間接影響尚需觀察;融資租賃線下展業(yè)受限，利差穩(wěn)中有升，不良生成滯后;金科增量業(yè)務(wù)受益于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)線上化，存量業(yè)務(wù)中支付交易下滑，信貸違約承壓。

加速商業(yè)模式轉(zhuǎn)型。

史上最長時間的禁足，使原本可以依靠時間來慢慢進(jìn)化的商業(yè)模式缺陷，集中暴露出來，從而加快商業(yè)模式轉(zhuǎn)型進(jìn)程。這是對公司文化、機(jī)制、體制的一次大考。

長期影響：

加速商業(yè)模式變革。未來估值將更多體現(xiàn)對商業(yè)模式的終極思考。

①保險需要找到客戶、股東、渠道之間新的利益均衡。目前互聯(lián)網(wǎng)渠道產(chǎn)品性價比有優(yōu)勢，但轉(zhuǎn)化率不足;傳統(tǒng)渠道需要舍棄低端市場，但面臨升級難題。

②證券需要找到利基市場并形成資產(chǎn)定價能力。券商并不缺資金，關(guān)鍵是需要提高資金效率。這取決于業(yè)務(wù)規(guī)模和利潤率。背后是市場化程度和專業(yè)水平。

③融資租賃需要克服順周期，經(jīng)營租賃需要建立壁壘。阿爾法來自利基市場的選擇、全產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)建，以及資產(chǎn)定價能力帶來的利差收益和資產(chǎn)質(zhì)量把控。

④金融科技需要通過加強(qiáng)金融專業(yè)能力，提升用戶轉(zhuǎn)化率。金科兩大核心優(yōu)勢是：定位清晰和擁有年輕客戶心智。與頭部金融機(jī)構(gòu)合作有望提升用戶轉(zhuǎn)化率。

風(fēng)險因素：復(fù)工情況低于預(yù)期;金融科技監(jiān)管政策收緊;利率下行超預(yù)期;壞賬率上升超預(yù)期。

投資建議：

繼續(xù)推薦商業(yè)模式經(jīng)得起時間考驗、治理結(jié)構(gòu)完善、管理團(tuán)隊國際一流水平的友邦保險(01299)、中銀航空租賃(02588)、香港交易所(00388)，以及堅守保障價值的中國平安(02318)和中國太保(02601)，商業(yè)模式走出差異化的中金公司(03908)和華泰證券(06886)，密切跟蹤Fintech龍頭螞蟻金服。

（編輯：郭璇）