中信：預(yù)計(jì)特斯拉(TSLA.US)Model 3中國(guó)穩(wěn)態(tài)年銷(xiāo)量超30萬(wàn)輛

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“CITICS汽車(chē)研究”。

核心觀點(diǎn)

我們預(yù)計(jì)Model 3在中國(guó)的穩(wěn)態(tài)銷(xiāo)量將達(dá)到30萬(wàn)輛以上，2020年將呈現(xiàn)供不應(yīng)求的狀態(tài)，長(zhǎng)期看好特斯拉(TSLA.US)供應(yīng)鏈的投資機(jī)會(huì)，重點(diǎn)推薦相關(guān)環(huán)節(jié)龍頭。

投資要點(diǎn)

特國(guó)產(chǎn)特斯拉Model 3降價(jià)超預(yù)期，在中國(guó)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)對(duì)競(jìng)品燃油車(chē)型平價(jià)。1月3日，國(guó)產(chǎn)特斯拉Model 3將售價(jià)由35.6萬(wàn)元下調(diào)至32.4萬(wàn)元，疊加享受2.5萬(wàn)元電動(dòng)車(chē)購(gòu)車(chē)補(bǔ)貼，到手價(jià)由35.6萬(wàn)元降至29.9萬(wàn)元(環(huán)比-15%)，實(shí)現(xiàn)對(duì)競(jìng)品燃油車(chē)型30萬(wàn)元的平價(jià)，降價(jià)進(jìn)展大幅超出市場(chǎng)預(yù)期。

對(duì)比歐美市場(chǎng)，推演預(yù)計(jì)Model 3在中國(guó)的穩(wěn)態(tài)銷(xiāo)量將達(dá)30萬(wàn)輛以上。特斯拉的產(chǎn)品定價(jià)體系對(duì)標(biāo)BBA(奔馳、寶馬、奧迪)，我們參照特斯拉在北美、歐洲的銷(xiāo)量表現(xiàn)，推演預(yù)計(jì)Model 3在中國(guó)的穩(wěn)態(tài)銷(xiāo)量將達(dá)到30萬(wàn)輛以上。北美市場(chǎng)Model 3銷(xiāo)量超過(guò)BBA競(jìng)品車(chē)型(奔馳C級(jí)、寶馬3系以及奧迪A4)之和，比值達(dá)1.6;歐洲市場(chǎng)Model 3對(duì)BBA競(jìng)品銷(xiāo)量的比值為0.3，后續(xù)歐洲建廠后比值有望持續(xù)提高;中國(guó)市場(chǎng)BBA競(jìng)品穩(wěn)態(tài)銷(xiāo)量為45萬(wàn)輛，考慮到當(dāng)前Model 3在中國(guó)市場(chǎng)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)與競(jìng)品燃油車(chē)平價(jià)，我們預(yù)計(jì)穩(wěn)態(tài)系數(shù)有望超過(guò)0.7，對(duì)應(yīng)推演中國(guó)市場(chǎng)Model 3穩(wěn)態(tài)銷(xiāo)量將達(dá)到30萬(wàn)輛以上。

繼續(xù)重點(diǎn)推薦特斯拉國(guó)產(chǎn)化帶來(lái)的本地供應(yīng)鏈投資機(jī)會(huì)。特斯拉國(guó)產(chǎn)化給國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈帶來(lái)需求和能力的提升。我們將供應(yīng)鏈分為直接供應(yīng)和間接供應(yīng)，(一)其中直接供應(yīng)鏈?zhǔn)崂矸譃槿?lèi)：1)技術(shù)壁壘高，產(chǎn)品具有領(lǐng)先性，特斯拉供應(yīng)鏈上“繞不開(kāi)”的標(biāo)的2)雖然產(chǎn)品壁壘沒(méi)那么高，但是特斯拉邊際業(yè)績(jī)彈性大，有機(jī)會(huì)成為“立訊精密”的標(biāo)的。3)已經(jīng)供應(yīng)的零部件企業(yè)。(二)同時(shí)，通過(guò)配套LG化學(xué)、寧德時(shí)代等鋰電巨頭，間接配套特斯拉、歐洲車(chē)企的全球優(yōu)質(zhì)供應(yīng)鏈，也值得擁有。

風(fēng)險(xiǎn)因素：軟件技術(shù)快速更替風(fēng)險(xiǎn);歐美傳統(tǒng)車(chē)企正向開(kāi)發(fā)電動(dòng)平臺(tái)車(chē)型推出導(dǎo)致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇;潛在低概率安全事故發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，新能源汽車(chē)銷(xiāo)量不及預(yù)期。

投資策略：特斯拉產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，供應(yīng)鏈空間大、示范效應(yīng)強(qiáng)。國(guó)產(chǎn)Model 3降價(jià)超預(yù)期，上海工廠爬產(chǎn)進(jìn)度、交付進(jìn)度超預(yù)期等利好持續(xù)催化，繼續(xù)重點(diǎn)推薦特斯拉供應(yīng)鏈。報(bào)告正文

01引言

國(guó)產(chǎn)版Model 3價(jià)格調(diào)整，預(yù)計(jì)將引爆需求訂單。1月3日，特斯拉Model 3國(guó)產(chǎn)版下調(diào)售價(jià)為32.38萬(wàn)元(此前為35.58萬(wàn)元)，進(jìn)一步享受2.47萬(wàn)元電動(dòng)車(chē)購(gòu)車(chē)補(bǔ)貼后到手價(jià)為29.9萬(wàn)元，超出市場(chǎng)預(yù)期。Model 3國(guó)產(chǎn)版價(jià)格下調(diào)，將直接刺激其國(guó)內(nèi)需求，本文我們將討論國(guó)產(chǎn)版Model 3的銷(xiāo)量情況。

過(guò)去半年時(shí)間內(nèi)，中國(guó)消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)特斯拉后續(xù)標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航Model 3的到手價(jià)由2019年8月的38.7/44.8萬(wàn)元下降至29.9/35.5萬(wàn)元，分別下降8.8/9.3萬(wàn)元，降幅達(dá)23%/21%。

02全球市場(chǎng)對(duì)比下，看Model 3銷(xiāo)量

全球范圍內(nèi)，特斯拉Model 3主要競(jìng)品燃油車(chē)型為奔馳C級(jí)、寶馬3系、奧迪A4。分析特斯拉長(zhǎng)周期銷(xiāo)量，核心在于分析其作為電動(dòng)車(chē)對(duì)競(jìng)品燃油車(chē)滲透程度。

北美：有利因素多，Model 3對(duì)競(jìng)品燃油車(chē)替代程度最高

北美是特斯拉對(duì)競(jìng)品燃油車(chē)型比值最高的市場(chǎng)(比值已經(jīng)達(dá)到1.5以上)，原因包括：(1)本土品牌：特斯拉是美國(guó)本土品牌，受到當(dāng)?shù)赜脩?hù)青睞;(2)已實(shí)現(xiàn)對(duì)競(jìng)品燃油車(chē)平價(jià)：在美國(guó)市場(chǎng)上，Model 3與BBA最低價(jià)格已經(jīng)相當(dāng)(如果進(jìn)一步考慮購(gòu)買(mǎi)電動(dòng)車(chē)稅收抵免，則Model 3其實(shí)比競(jìng)品燃油車(chē)更便宜);(3)消費(fèi)者是“new money”：特斯拉在美銷(xiāo)售主要集中在加州，該地區(qū)消費(fèi)者對(duì)新事物接受程度較高。

歐洲：BBA是本土品牌，Model 3對(duì)競(jìng)品燃油車(chē)替代程度較低

短期內(nèi)特斯拉在歐洲競(jìng)品燃油車(chē)型比值偏低(2019Q3比值系數(shù)0.3)，原因包括：(1)非本土品牌：BBA(奔馳、寶馬、奧迪)在德國(guó)是本土品牌，銷(xiāo)量基數(shù)大，特斯拉作為進(jìn)口品牌則認(rèn)知程度優(yōu)勢(shì)不及美國(guó)本土;(2)特斯拉完全進(jìn)口，價(jià)格較高：在德國(guó)，Model 3最低價(jià)格4.4萬(wàn)歐元/輛，遠(yuǎn)高于奧迪A4/寶馬3系/奔馳C級(jí)的2.8/2.8/3.4萬(wàn)歐元。伴隨歐洲在特斯拉工廠有望2021年建成，未來(lái)歐洲Model 3價(jià)格必然進(jìn)一步下降，比值系數(shù)有望持續(xù)提高。

中國(guó)推演：Model 3穩(wěn)態(tài)年銷(xiāo)量在30萬(wàn)輛以上

國(guó)產(chǎn)Model 3價(jià)格下降，預(yù)計(jì)未來(lái)銷(xiāo)售比值將趨同于美國(guó)。2020年1月3日，國(guó)產(chǎn)基礎(chǔ)版Model 3將降價(jià)至32.38萬(wàn)元(不含補(bǔ)貼)，考慮到當(dāng)前購(gòu)車(chē)仍可享受2.47萬(wàn)元補(bǔ)貼，最終到手價(jià)約為29.9萬(wàn)元。隨著Model 3國(guó)產(chǎn)版價(jià)格下降，Model 3低配版本與主要競(jìng)品車(chē)型價(jià)格基本一致。目前Model 3與BBA競(jìng)品中國(guó)銷(xiāo)量比值約為0.1，我們認(rèn)為未來(lái)Model 3需求將快速提升，中國(guó)銷(xiāo)售比值將介于美國(guó)和歐洲之間。2018年中國(guó)奔馳C級(jí)、奧迪A4與寶馬3系車(chē)型銷(xiāo)量之和為34萬(wàn)，我們預(yù)計(jì)2020年Model 3訂單也將超30萬(wàn)。

特斯拉在中國(guó)目前比值非常低(2019Q3比值系數(shù)僅0.1)，長(zhǎng)期比值系數(shù)預(yù)計(jì)至少0.7：除中國(guó)市場(chǎng)縱深、充電設(shè)施配套等因素外，我們認(rèn)為此前特斯拉在中國(guó)市場(chǎng)銷(xiāo)量較低的原因是完全依賴(lài)進(jìn)口導(dǎo)致價(jià)格過(guò)高，2019年10月進(jìn)口特斯拉Model 3最低價(jià)格為36.4萬(wàn)元/輛，而同級(jí)別BBA競(jìng)品車(chē)型價(jià)格常年穩(wěn)定在30萬(wàn)元/輛。從2020年1月3日起，國(guó)產(chǎn)Model 3降價(jià)至到手價(jià)29.9萬(wàn)元(環(huán)比-15%)，與競(jìng)品燃油車(chē)價(jià)格相當(dāng)，具備了與美國(guó)市場(chǎng)一致的平價(jià)優(yōu)勢(shì)。因此未來(lái)幾年穩(wěn)態(tài)比值系數(shù)有望介于美國(guó)的1.5與歐洲的0.3之間，我們預(yù)計(jì)可達(dá)到0.7以上。

中國(guó)競(jìng)品BBA燃油車(chē)年銷(xiāo)量之和穩(wěn)態(tài)為45萬(wàn)輛，考慮比值系數(shù)達(dá)到0.7，預(yù)計(jì)中國(guó)Model 3穩(wěn)態(tài)銷(xiāo)量在30萬(wàn)輛以上：2017/2018/2019年奔馳C、寶馬3、奧迪A4L在中國(guó)年銷(xiāo)量之和分別為37/46/45萬(wàn)輛，我們對(duì)于預(yù)計(jì)Model 3在中國(guó)市場(chǎng)穩(wěn)態(tài)銷(xiāo)量在45×0.7≈30萬(wàn)輛以上。

03繼續(xù)重點(diǎn)推薦特斯拉供應(yīng)鏈的投資機(jī)會(huì)

特斯拉2020年底零部件國(guó)產(chǎn)化率將達(dá)100%，本土供應(yīng)鏈最受益。特斯拉官方表示：目前中國(guó)工廠生產(chǎn)Model 3的零部件國(guó)產(chǎn)化率為30%，預(yù)計(jì)2020年底將實(shí)現(xiàn)零部件100%國(guó)產(chǎn)化(從海外供應(yīng)商的中國(guó)工廠采購(gòu)也屬于國(guó)產(chǎn)化)。特斯拉產(chǎn)銷(xiāo)快速爬坡，2020年全球銷(xiāo)量有望超過(guò)60萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)超過(guò)+60%，將直接提振供應(yīng)鏈景氣度。供應(yīng)鏈標(biāo)的包括：整車(chē)國(guó)產(chǎn)化零部件、電池供應(yīng)商LG化學(xué)供應(yīng)鏈。

依托中國(guó)成熟、高效的零部件供應(yīng)鏈體系，大量零部件將國(guó)產(chǎn)化、本地化供應(yīng)。

預(yù)計(jì)LG化學(xué)中國(guó)工廠將帶來(lái)本地電池材料供應(yīng)鏈彈性。我們測(cè)算，目前星源材質(zhì)(隔膜)、新宙邦(電解液)配套LG化學(xué)業(yè)務(wù)占比較高，而恩捷股份(隔膜)、璞泰來(lái)(負(fù)極)雖然目前占比較低，但后續(xù)受LG化學(xué)需求拉動(dòng)彈性預(yù)計(jì)較高。其中給特斯拉配套的LG化學(xué)21700電池供應(yīng)商有恩捷股份、天賜材料、科達(dá)利等。

風(fēng)險(xiǎn)因素

(1)軟件技術(shù)快速更替與專(zhuān)利風(fēng)險(xiǎn);

(2)歐美傳統(tǒng)車(chē)企正向開(kāi)發(fā)電動(dòng)平臺(tái)車(chē)型推出導(dǎo)致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇;

(3)潛在低概率安全事故發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)。

投資建議

特斯拉產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，供應(yīng)鏈空間大、示范效應(yīng)強(qiáng)。國(guó)產(chǎn)Model 3降價(jià)超預(yù)期，上海工廠爬產(chǎn)進(jìn)度、交付進(jìn)度超預(yù)期等利好持續(xù)催化，繼續(xù)重點(diǎn)推薦特斯拉供應(yīng)鏈。

（編輯：郭璇）