光大證券：特斯拉(TSLA.US)2019全年交付符合預期，持續(xù)看好2H20E銷量及盈利提振前景

本文來自微信公眾號“EBoversea”，作者：倪昱婧。文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點，原文標題《特斯拉2019全年交付符合預期，Model 3國產(chǎn)車型價格下調(diào)》。

2019全年交付量約36.8萬輛，符合預期

特斯拉(TSLA.US)公布2019全年交付量約36.8萬輛（vs. 我們預測的約36.2萬輛）。從季度表現(xiàn)來看，4Q19交付量同比增長23.1%/環(huán)比增長15.5%至11.2萬輛，主要由于Model 3爬坡（4Q19同比增長46%/交付量占比約82.6%）、以及補貼政策波動導致的部分需求前置等因素影響（按當前政策，2020E特斯拉將取消美國的稅收減免優(yōu)惠vs. 4Q19稅收減免US$1,750/輛）。

Model3國產(chǎn)車型價格下調(diào)近10%，符合判斷

Model 3國產(chǎn)車型宣布調(diào)價，預計補貼后售價約人民幣29.9萬元（國內(nèi)補貼約人民幣2.5萬元）。我們分析，Model3國產(chǎn)車型價格下調(diào)幅度近10%；但通過測算國產(chǎn)車型的原有定價（人民幣35.58萬元）相對于進口車型的定價存在約20%溢價（進口關(guān)稅稅率為15%），當前定價（人民幣32.38萬元）仍相對于進口車型存在約10%溢價（vs. 進口車型或通過價格上調(diào)從而縮小溢價）；國產(chǎn)車型的價格下調(diào)符合我們前期的判斷。

上海工廠產(chǎn)能爬坡快于預期，持續(xù)看好2H20E銷量/盈利提振前景

1）產(chǎn)能方面，上海工廠的產(chǎn)能或爬坡至15+萬輛/年（約3,000+輛/周）；2）訂單/交付方面，考慮到價格下調(diào)對應的訂單波動、以及春節(jié)等因素，預計大批量交付或從2020年2月開始。我們持續(xù)看好2H20EModel 3國產(chǎn)車型交付量與盈利爬坡對應的業(yè)績貢獻前景。鑒于Model3國產(chǎn)車型價格更具市場競爭力、以及產(chǎn)能爬坡快于預期，我們上調(diào)2020EModel 3國產(chǎn)車型交付量至14.3萬輛。

維持“買入”評級

我們小幅上調(diào)2019E總收入至247.0億美元，預計2019E Non-GAAP歸母虧損收窄至0.3億美元（2019全年交付量約36.8萬輛 vs. 我們預期的約36.2萬輛）；鑒于產(chǎn)能爬坡對應的Model3國產(chǎn)車型交付量上調(diào)，上調(diào)2020E/2021E總收入至342.0億美元/427.9億美元，上調(diào)2020E/2021E Non-GAAP歸母盈利至5.6億美元/14.0億美元。我們上調(diào)目標價至487.14美元（對應2.7x 2020E Non-GAAP PS），維持“買入”評級。

核心風險提示：補貼取消；Model 3國產(chǎn)車型銷量與毛利率不及預期；ModelY（包括國產(chǎn)車型）上市不及預期；擴產(chǎn)對盈利的短期拖累等。

(編輯：李國堅)