絕處逢生，哪些行業(yè)可能“逆襲”?

本文節(jié)選自微信公眾號“廣發(fā)策略研究”，作者戴康、曹柳龍。

● 哪些年份會有行業(yè)年末“逆襲”的情況?

2010年以來，上半年市場表現(xiàn)較差的年份，年末往往會出現(xiàn)部分行業(yè)“逆襲”：2010-2017年，上半年市場下跌的年份共有5年，其中4年都出現(xiàn)了部分行業(yè)年末的“逆襲”。今年初至今，上證綜指已累計下跌18.3%，展望4季度，是否會出現(xiàn)“逆襲”的行業(yè)?哪些行業(yè)最有可能“逆襲”?

● 為什么會出現(xiàn)年末行業(yè)“逆襲”?

經(jīng)濟基本面階段性改善、流動性環(huán)境邊際寬松、股市風險偏好抬升以及行業(yè)本身的“催化劑”的共同作用，都是行業(yè)“逆襲”的重要驅(qū)動力。

● 年末“逆襲”的行業(yè)有哪些特征?

(1)凈利潤持續(xù)改善：“逆襲”的行業(yè)當年和次年的凈利潤大多正增長且持續(xù)改善;(2)偏股型公募基金“低配”：偏股型公募基金當年三季報對“逆襲”行業(yè)均處于“低配”狀態(tài);(3)不受前期市場風格的影響——1 “逆襲”行業(yè)的風格與前期市場風格沒有明確的關(guān)聯(lián)性。

● 今年年末會有行業(yè)逆襲嗎?

今年四季度有可能會出現(xiàn)行業(yè)“逆襲”，驅(qū)動力主要來自風險偏好的回升。當前A股的股權(quán)風險溢價(ERP)已經(jīng)達到歷史較高水平，市場對中美貿(mào)易摩擦、去杠桿以及一些長期問題較為悲觀的預(yù)期，也反映在較為低迷的交易量水平。因此，制度紅利、擴內(nèi)需政策甚至中美貿(mào)易摩擦的任何邊際好轉(zhuǎn)的跡象，都有可能提升市場的風險偏好，并帶來相關(guān)行業(yè)“逆襲”。

● 哪些行業(yè)最有可能“逆襲”?

年末潛在“逆襲”行業(yè)主要有兩條線索：(1)如果改革預(yù)期改善，成長股的風險偏好將邊際提升，成長股有望迎來“逆襲”：5G;(2)如果擴內(nèi)需政策繼續(xù)發(fā)力，即信用鏈條繼續(xù)向?qū)嶓w傳導(dǎo)，周期股的估值水平將向上修復(fù)，周期股有望迎來“逆襲”：如地產(chǎn)。

● 絕處逢生，關(guān)注可能“逆襲”的行業(yè)

我們維持A股底部區(qū)域的判斷。(1)可能“逆襲”的行業(yè)：成長股中的5G;周期股中的地產(chǎn);(2)稀缺景氣度向上的成長中的α計算機;(3)配置受益于信用緩和的建筑;(4)主題關(guān)注自主可控、國企改革。

● 風險提示：

中美貿(mào)易爭端繼續(xù)升級，信用緩和不達預(yù)期。

報告正文

本周策略觀點

本周值得關(guān)注的變化有：1、8月財新中國制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI均下滑，為2017年7月和10月以來最低。受此拖累，8月財新中國綜合PMI降至52.0，為五個月來最低。;2、截至2018年8月末，中國外匯儲備余額環(huán)比下降82.3億美元，降幅0.26%，結(jié)束此前連續(xù)兩個月增長趨勢;3、下游方面，30個大中城市房地產(chǎn)本周成交面積累計同比下跌9.89%，相比上周的-10.33%繼續(xù)上升;8月第5周乘用車零售銷量同比上漲11.7%，較8月第4周的-10.6%大幅上升。

近期在與投資者的交流中常被問到：年末是否可能部分行業(yè)來一波“逆襲”行情，從而一把翻盤?對此，我們復(fù)盤了歷史上年末“逆襲”的行業(yè)，主要回答了以下問題：(1)為什么會出現(xiàn)年末行業(yè)“逆襲”?(2)年末“逆襲”的行業(yè)有哪些特征?(3)如果今年末會出現(xiàn)行業(yè)“逆襲”，哪些行業(yè)最有可能“逆襲”?對此，我們的看法如下——

1、2010年以來，上半年市場表現(xiàn)較差的年份，在年末往往會出現(xiàn)部分行業(yè)的“逆襲”，即：4季度最高漲幅超過20%，對應(yīng)的超額收益超過15%，且前期沒有明顯上漲。2010-2017年，上半年市場下跌的年份總共有5年，其中4年都出現(xiàn)了部分行業(yè)年末的“逆襲”——(1)2010年上半年A股震蕩下跌26.8%，當年9月下旬開始，煤炭開采和券商開始“逆襲”，并持續(xù)上漲到當年11月初(2)2012年12年初上證綜指跌破2000點，銀行和券商同時在12月初開始“逆襲”，并持續(xù)上漲到13年2月。(3)2013年上半年A股震蕩下跌12.8%，國防軍工和保險從11月初開始“逆襲”，并持續(xù)上漲到當年12月初(4)2014年上半年A股震蕩下跌3.2%，券商和房屋建設(shè)從11月初開始“逆襲”，并開啟了一輪“大牛市”。今年初至今，上證綜指已累計下跌18.3%，展望4季度，是否會出現(xiàn)“逆襲”的行業(yè)?哪些行業(yè)最有可能“逆襲”?

(備注：按照本文定義，15年有12個一級行業(yè)在年末“逆襲”，但當時是熊市后市場整體反彈，本文不做考慮。)

2、為什么會出現(xiàn)年末行業(yè)“逆襲”?——經(jīng)濟基本面階段性改善、流動性環(huán)境邊際寬松、股市風險偏好抬升以及行業(yè)本身的“催化劑”的共同作用，都是年末行業(yè)“逆襲”的主要驅(qū)動力。(1)10年和12年末的煤炭、銀行和券商的“逆襲”都伴隨著經(jīng)濟基本面邊際改善——煤炭：“4萬億”之后經(jīng)濟增長階段性改善，提升煤炭行業(yè)的景氣度;銀行：經(jīng)濟改善提升銀行的資產(chǎn)質(zhì)量。(2)14年流動性大幅寬松帶來了房屋建設(shè)和券商的“逆襲”——房屋建設(shè)：“降息降準”通道開啟，推動土地市場火爆，樓市供需兩旺;券商：寬松的流動性環(huán)境下，券商加杠桿力度持續(xù)加強。(3)年末行業(yè)“逆襲”，通常都伴隨著市場風險偏好抬升——10年以來年末存在“逆襲”行業(yè)的年份，4季度的股權(quán)風險溢價(EPR)均趨勢性回落，即當時A股整體的風險偏好出現(xiàn)改善。需要注意的是，13年末軍工和保險的“逆襲”，經(jīng)濟基本面和流動性環(huán)境均不構(gòu)成主要驅(qū)動力，即股市風險偏好本身，也能夠單獨成為年末行業(yè)“逆襲”的驅(qū)動力。(4)年末行業(yè)的“逆襲”離不開特定行業(yè)自身的“催化劑”——10年以來，幾乎所有年末“逆襲”的行業(yè)，都存在特定的“催化劑”：如10年4季度動力煤價格上漲帶來煤炭開采的“逆襲”、12年末資本管制放松下銀行“逆襲”、13年末中日關(guān)系緊張帶來軍工的“逆襲”、14年金融自由化和加杠桿帶來券商年末的“逆襲”。

3、年末“逆襲”的行業(yè)有哪些特征?——凈利潤持續(xù)改善、偏股型公募基金低配、不受前期市場風格的影響。(1)凈利潤持續(xù)改善——年末“逆襲”行業(yè)中，當年凈利潤增速正增長的比例達到62.5%，第二年凈利潤增速持續(xù)正增長的比例上升到75%。(2)偏股型公募基金“低配”——年末“逆襲”的行業(yè)中，當年三季度偏股型公募基金的持倉均處于“低配”狀態(tài)：基金持倉占比低于行業(yè)自由流通市值占比;(3)不受前期市場風格的影響——12年和13年“逆襲”行業(yè)的風格與前期市場風格不同，但10年和14年“逆襲”的行業(yè)延續(xù)前期的風格。

4、今年年末會有行業(yè)“逆襲”嗎?——今年四季度有可能會出現(xiàn)行業(yè)“逆襲”，驅(qū)動力主要來自風險偏好的回升。經(jīng)濟和流動性很難成為四季度行業(yè)“逆襲”的驅(qū)動力——下半年宏觀經(jīng)濟將溫和放緩，受通脹和美聯(lián)儲加息影響，流動性繼續(xù)邊際寬松的空間也相對有限。A股的股權(quán)風險溢價(ERP)已經(jīng)抬升到了歷史較高水平，風險偏好邊際改善將是行業(yè)“逆襲”的主要驅(qū)動力——今年壓制市場風險偏好的因素主要有3個：(1)中美貿(mào)易摩擦;(2)去杠桿政策;(3)對長期問題擔憂，是近期持續(xù)推升A股ERP的重要原因，如社保征收“費改稅”等政策。當前A股的股權(quán)風險溢價(ERP)已經(jīng)達到歷史較高水平，市場對中美貿(mào)易摩擦、去杠桿以及一些長期問題的預(yù)期都已經(jīng)較為悲觀。因此，改革預(yù)期、擴內(nèi)需政策甚至中美貿(mào)易摩擦的任何邊際好轉(zhuǎn)的跡象，都有可能提升市場的風險偏好，并帶來相關(guān)行業(yè)“逆襲”。

5、哪些行業(yè)最有可能“逆襲”?——從改革預(yù)期或者擴內(nèi)需政策的預(yù)期差角度入手，年末潛在“逆襲”行業(yè)主要有兩條線索：(1)如果改革預(yù)期改善，成長股的風險偏好將邊際提升，成長股有望迎來“逆襲”(如：5G);(2)如果擴內(nèi)需政策繼續(xù)發(fā)力，即信用鏈條繼續(xù)向?qū)嶓w傳導(dǎo)，周期股的估值水平將向上修復(fù)，周期股有望迎來“逆襲”(如地產(chǎn))。如果中美貿(mào)易摩擦階段性發(fā)酵使得成長股再次“殺跌”，改革預(yù)期可能成為下一個階段性提升成長股風險偏好的驅(qū)動力——如果社?！百M改稅”進一步確認不會增加總體稅負水平，增值稅改革能真正做到減稅，成長股的風險偏好將有階段性提升，偏股型公募基金中報“低配”的成長股可能“逆襲”： 5G;擴內(nèi)需政策力度提升也能改善周期股的風險偏好——“國常會”之后，擴內(nèi)需政策力度相對有限，信用利差改善有限，信用鏈條向?qū)嶓w的傳導(dǎo)仍待時間，如果后續(xù)擴內(nèi)需政策加碼，則基本面不差且偏股型公募基金中報“低配”對的周期股可能“逆襲”：地產(chǎn)。

6、絕處逢生，我們維持A股底部區(qū)域判斷。關(guān)注年末可能“逆襲”的細分行業(yè)：成長股中的5G;周期股中的地產(chǎn)。(1)中報偏股型公募基金“低配”的行業(yè)，可能在年末“逆襲”：成長股中的5G;周期股中的地產(chǎn);(2)稀缺景氣度向上的成長中的α計算機;(3)配置受益于信用緩和的建筑;(4)主題關(guān)注自主可控、國企改革。(編輯：劉瑞)