強(qiáng)美元如何帶來(lái)全球市場(chǎng)“重新定價(jià)”？這是路線(xiàn)圖

本文來(lái)自“華爾街見(jiàn)聞”，作者為祁月。

自從4月17日之后，一些奇怪的事情發(fā)生了。

美元和十年期美債收益率打破了此前的區(qū)間震蕩，出現(xiàn)了顯著的先同漲、后背離的走勢(shì)。

此時(shí)新興市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)，他們突然間陷入了最恐怖的情形：美元升值、作為對(duì)手的發(fā)展中國(guó)家貨幣貶值、油價(jià)大漲、國(guó)際利率環(huán)境收緊、自己的金融市場(chǎng)瀕臨急劇崩盤(pán)。

盡管美債利率已有所回落，但仍接近數(shù)年高位。高企的利率和美元匯價(jià)的大幅沖高組合使得全球投資者對(duì)新興市場(chǎng)的資產(chǎn)作出了緊急風(fēng)險(xiǎn)重估：借貸成本增加影響了這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景和投資吸引力，從而導(dǎo)致新興市場(chǎng)的貨幣、債券和股市短時(shí)間內(nèi)卷入了一場(chǎng)猛烈的拋售潮。

雪上加霜的是，就在美元和美債收益率雙雙攀升時(shí)，國(guó)際地緣政治局勢(shì)再度陷入動(dòng)蕩，特朗普宣布美國(guó)退出伊核協(xié)議、重啟對(duì)伊朗的嚴(yán)厲經(jīng)濟(jì)制裁，令市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)原油供應(yīng)中斷，油價(jià)由此大漲， 布倫特原油期貨價(jià)格沖上了2014年以來(lái)都不曾見(jiàn)過(guò)的高價(jià)位，連美元強(qiáng)力反彈都未能阻止這種漲勢(shì)。

這意味著，新興市場(chǎng)在承受外債負(fù)擔(dān)加重、本幣貶值、股市和債市大跌的同時(shí)，還面臨著進(jìn)口油價(jià)猛漲的困境。

“短期內(nèi)，由于美元走強(qiáng)和資金外流，我們對(duì)新興市場(chǎng)的立場(chǎng)轉(zhuǎn)為略顯悲觀，”法國(guó)農(nóng)業(yè)信貸銀行策略師Guillaume Tresca這樣表示。

“美元正在成為關(guān)鍵變量”

如果從更加宏觀的視角來(lái)看，這一切都發(fā)生在美聯(lián)儲(chǔ)不斷加息和縮減資產(chǎn)負(fù)債表的大背景下——以往持續(xù)多年的歷史性低利率環(huán)境正逐漸遠(yuǎn)去，“容易獲得的廉價(jià)資金的時(shí)代結(jié)束了!”

在德意志銀行金融衍生品策略師Aleksandar Kocic看來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化進(jìn)程正是導(dǎo)致美元大幅反彈的根本原因。因此，歸根結(jié)底，一切都是關(guān)于美元的價(jià)值變動(dòng)及其對(duì)下游資產(chǎn)和市場(chǎng)波動(dòng)性的影響。

在下圖中，從左下角起，正如上文所分析，美聯(lián)儲(chǔ)加息以及強(qiáng)勢(shì)美元使得新興市場(chǎng)陷入困局：

最糟糕的是，新興國(guó)家金融資產(chǎn)的劇烈動(dòng)蕩可能會(huì)引發(fā)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的連鎖反應(yīng)：如果新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步弱勢(shì)，投資者將損失慘重，他們有可能面臨贖回潮，從而被迫拋售發(fā)達(dá)市場(chǎng)資產(chǎn)，這就會(huì)導(dǎo)致美國(guó)股票等資產(chǎn)也被拋售，從而引發(fā)美股市場(chǎng)波動(dòng)。

若新興市場(chǎng)持續(xù)遭遇資金流出，美債曲線(xiàn)短端則持續(xù)發(fā)生資金流入，這只會(huì)增加后者的壓力。因此，即使美債曲線(xiàn)長(zhǎng)端仍穩(wěn)定，但短端的緩慢磨損如果持續(xù)下去，就可能演變?yōu)檎鹗幭幢P(pán)。美元的進(jìn)一步走強(qiáng)和美債前端拋壓可能對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)構(gòu)成潛在利空，成為利率反轉(zhuǎn)的觸發(fā)因素。

在外匯市場(chǎng)，新興市場(chǎng)在面臨資本外流之際，可能為了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而付出競(jìng)爭(zhēng)性貨幣貶值的代價(jià)。這意味著新興市場(chǎng)將遭遇更大的波動(dòng)性以及潛在的更大拋售潮，也意味著他們可能動(dòng)用外匯儲(chǔ)備，從而令國(guó)際外匯市場(chǎng)的動(dòng)蕩加劇。

上述三種假設(shè)情景有可能反過(guò)來(lái)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)構(gòu)成壓力，從而令他們不得不暫停推進(jìn)貨幣政策正?；M(jìn)程。

Aleksandar Kocic給出了潛在的宏觀風(fēng)險(xiǎn)的簡(jiǎn)要總結(jié)：“美元正在成為關(guān)鍵變量”，這可能會(huì)破壞美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的貨幣政策路徑。

美聯(lián)儲(chǔ)顯然是不想看到全球金融市場(chǎng)陷入動(dòng)蕩的。換言之，美聯(lián)儲(chǔ)在加速其資產(chǎn)負(fù)債表正?；M(jìn)程之時(shí)，最不希望看到的就是美元的飆升。但這卻是正在發(fā)生的事情，有可能迫使美聯(lián)儲(chǔ)重新思考其正在推進(jìn)的貨幣政策。

對(duì)此，Aleksandar Kocic解釋道：在美國(guó)經(jīng)濟(jì)正快速?gòu)?fù)蘇，同時(shí)，其他國(guó)家的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過(guò)于遲緩甚至還有國(guó)家正遭受經(jīng)濟(jì)危機(jī)的大環(huán)境里，強(qiáng)美元是對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)鷹派立場(chǎng)的反映，而美聯(lián)儲(chǔ)正將利率推高至中性政策之上，這有可能導(dǎo)致美國(guó)金融狀況過(guò)度收緊，繼而引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退。而如果美元想要走弱，美國(guó)要么面臨通脹風(fēng)險(xiǎn)，要么面臨信貸(財(cái)政和貿(mào)易的雙赤字)風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論哪一種都令人擔(dān)心美國(guó)將沒(méi)有足夠恰當(dāng)?shù)恼邅?lái)應(yīng)對(duì)。

美聯(lián)儲(chǔ)緊縮“帶領(lǐng)”市場(chǎng)拋售一切

華爾街見(jiàn)聞提及，3月底，Aleksandar Kocic就發(fā)報(bào)告稱(chēng)，2008年金融危機(jī)之后的這七年多時(shí)間里，“熊市趨急”與“牛市趨平”是收益率曲線(xiàn)的兩大主導(dǎo)模式。

這兩種模式有效地反映出了貨幣刺激政策的成功之處。然而，這兩種曲線(xiàn)模式是極不自然的。通常情況下，來(lái)自市場(chǎng)的沖擊將在曲線(xiàn)的前端表現(xiàn)出來(lái)，其效果隨著時(shí)間推移而減弱，到了后端便不再那么顯眼。這就是“熊市趨急”與“牛市趨平”得以成型的原因。

如此一來(lái)，這兩大模式反映出利率的急劇變化，前端沖擊隨著時(shí)間放大。如果前端安安穩(wěn)穩(wěn)，這一變化過(guò)程就不會(huì)帶來(lái)問(wèn)題。但是，一旦美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息進(jìn)程，風(fēng)險(xiǎn)也就隨之出現(xiàn)。

隨著時(shí)間推移，風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越高。而美聯(lián)儲(chǔ)能否成功調(diào)整其退出寬松的策略，并在不造成重大破壞的前提下控制利率正?；允且粋€(gè)未知數(shù)，也是現(xiàn)今最大的風(fēng)險(xiǎn)。

也就是說(shuō)，多年來(lái)過(guò)度刺激的貨幣政策讓市場(chǎng)習(xí)慣了“水往高處流”，而眼下的緊縮正將市場(chǎng)帶入拋售一切的環(huán)境之中。（編輯：胡敏）