華泰證券：美國“頑固”的租金通脹降溫意味著什么

智通財經(jīng)APP獲悉,華泰證券發(fā)布研報稱，美國6月環(huán)比CPI及核心CPI再次不及市場預(yù)期，值得注意的是“頑固”的租金通脹本月出現(xiàn)明顯降溫，市場調(diào)整較為劇烈。從分項來看，通脹超預(yù)期回落主要受此前粘性較強(qiáng)、權(quán)重較高的住房分項拖累，其他核心服務(wù)業(yè)整體偏弱?！邦B固”的租金通脹開始降溫意味著聯(lián)儲9月降息幾成定局，聯(lián)儲大概率在8月中下旬的Jackson Hole年會上向市場溝通9月降息意向，但不排除聯(lián)儲在7月31日的FOMC上就有所暗示。

美國6月環(huán)比CPI及核心CPI再次不及市場預(yù)期，值得注意的是“頑固”的租金通脹本月出現(xiàn)明顯降溫，市場調(diào)整較為劇烈。6月CPI環(huán)比從0.01%回落至-0.06%，低于彭博一致預(yù)期的0.1%，同比回落至3.0%;核心CPI環(huán)比從0.16%回落至0.06%，不及彭博一致預(yù)期的0.2%，同比回落至3.3%。從分項來看，聯(lián)儲最在意的核心通脹，尤其是住房通脹快速降溫，住房分項環(huán)比從0.40%回落至0.17%;住房外的其他服務(wù)分項相對5月小幅回升，但環(huán)比仍然僅為0.07%。6月通脹數(shù)據(jù)公布后，市場大幅波動：聯(lián)儲7月降息預(yù)期達(dá)到8%，9月降息預(yù)期回升至100%，全年累計降息幅度上升10bp至60bp;2年和10年美債收益率均下降10bp左右至4.53%和4.20%;美元指數(shù)一度貶值0.8%至104，日元兌美元升值2%;黃金上漲1.1%至2411美元/盎司;美股變動不大。

從分項來看，通脹超預(yù)期回落主要受此前粘性較強(qiáng)、權(quán)重較高的住房分項拖累，其他核心服務(wù)業(yè)整體偏弱。6月住房分項(權(quán)重36.3%)明顯回落，從5月的0.4%回落6月的0.17%，為2021年1月以來最低水平，顯著低于1-5月的0.45%的均值。其中房租分項回落0.13pct至0.26%，等價租金(OER)回落0.15pct至0.28%。往前看，Zillow新簽租金指示住房分項或維持偏弱態(tài)勢。美聯(lián)儲關(guān)心的核心服務(wù)ex住房通脹環(huán)比回升約0.12pct至0.07%，但絕對水平仍然偏低。其中，醫(yī)療分項(回落0.17pct)、教育通訊分項(回落0.26pct)以及機(jī)票分項(回落1.44 pct)均走弱，而教育分項和汽車保險分項改善。

半粘性通脹方面，核心商品環(huán)比邊際小幅回落，連續(xù)4個月為負(fù)。6月核心商品環(huán)比增速邊際回落至-0.12%，連續(xù)4個月為負(fù)，整體仍然較為低迷。從分項來看，二手車環(huán)比增速下降2.13pct至-1.53%，地產(chǎn)相關(guān)的家具環(huán)比增速回落0.21pct至-0.18%;而新車(環(huán)比增速-0.16%)、娛樂商品(環(huán)比增速0.38%)等其他耐用品的環(huán)比增速明顯回升。非耐用品中，藥品分項環(huán)比明顯回落1.09pct至0.19%，而服裝則回升0.45pct至0.11%。

非粘性通脹方面，能源分項仍然偏弱，食品分項小幅回升。6月能源分項環(huán)比維持在-2.0%，其中能源商品回落0.15pct至-3.68%，而能源服務(wù)回升0.09pct至-0.07%，與近期油價相對偏弱趨勢一致。6月食品價格環(huán)比回升0.1pct至0.24%。

往前看，“頑固”的租金通脹開始降溫意味著什么?

1. 聯(lián)儲9月降息幾成定局，隨著名義增長快速下降，提前至7月降息邏輯上更為順暢，但時間上較為倉促。拜登和特朗普首輪辯論以來，民主黨內(nèi)部要求拜登退選的聲音上升，正如美國眾議院前議長佩洛西所說，“留給總統(tǒng)拜登最終決定是否繼續(xù)參加大選的時間不多了”?？紤]到大選進(jìn)程進(jìn)入關(guān)鍵時期，比市場預(yù)期更早降息(市場定價的7月降息概率不到10%)需要更為堅實的數(shù)據(jù)支持， 尤其是就業(yè)市場數(shù)據(jù)。6月新增非農(nóng)就業(yè)為20.6萬，相對一季度的26.7萬有所走弱，但絕對水平仍然較高。

2. 考慮到聯(lián)儲作為最重要參考的通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)均為滯后指標(biāo)，目前趨勢顯示，經(jīng)濟(jì)增長可能在明顯減速。正如華泰證券此前所指出的(參見《聯(lián)儲降息阻力下行，必要性有所上升》，2024/6/24)，8個此前制約聯(lián)儲降息、支持聯(lián)儲維持高利率的因素均在弱化：美國財政刺激提振邊際退坡;強(qiáng)消費(fèi)開始受到真實收入增長減速、超額儲蓄耗盡的侵蝕;產(chǎn)業(yè)政策對增長的提振效果開始減弱;核心通脹一季度異動后回到下行軌道;勞工市場出現(xiàn)邊際走弱的早期跡象;名義GDP和企業(yè)盈利增長邊際減速，現(xiàn)金流對高利率的“緩沖”作用下降;持續(xù)高利率下，地產(chǎn)等利率敏感板塊的韌性被日漸磨損;美元利率居高不下對新興市場進(jìn)一步(逆周期)降息開始形成制約。

3. 華泰證券認(rèn)為聯(lián)儲大概率在8月中下旬的Jackson Hole年會上向市場溝通9月降息意向，但不排除聯(lián)儲在7月31日的FOMC上就有所暗示。在近期名義增長大幅低于預(yù)期、尤其是通脹超預(yù)期降溫的背景下，降息已經(jīng)從“阻力”下降階段，進(jìn)入“必要性”上升階段。預(yù)計鮑威爾在降息開始前將與市場進(jìn)行充分溝通，目前看大概率是在8月中下旬的Jackson Hole年會上，考慮到近期鮑威爾表態(tài)有轉(zhuǎn)鴿的跡象，也不排除聯(lián)儲在7月31日的FOMC上就有所暗示。

4. 今年下半年累計降息次數(shù)預(yù)期從此前的1-2次上調(diào)至基準(zhǔn)情形下降息2次，誠然，大選結(jié)果仍可能帶來較大不確定性。雖然點(diǎn)陣圖指示下半年僅一次降息，但正如鮑威爾此前所強(qiáng)調(diào)的，點(diǎn)陣圖只是根據(jù)數(shù)據(jù)所做的預(yù)測，實際降息路徑仍然取決于數(shù)據(jù)(參見《聯(lián)儲下調(diào)2024 降息指引至一次并上調(diào)長期利率指引》，2024/6/13)。此外，點(diǎn)陣圖中降息1次和降息2次的委員數(shù)量基本相當(dāng)，故2024年降息1次只是加權(quán)平均結(jié)果，并不是一個強(qiáng)共識?；鶞?zhǔn)情形下，聯(lián)儲或在9月會議將點(diǎn)陣圖指示的2024年降息次數(shù)調(diào)整為2次，并首次降息。如果在大選不確定性下經(jīng)濟(jì)、尤其是私有部門投資加速退潮，那么今年降息3次也并非全無可能。

風(fēng)險提示：聯(lián)儲鷹派超預(yù)期;通脹粘性超預(yù)期。