中泰策略：內(nèi)外部流動(dòng)性預(yù)期改善 關(guān)注科技股機(jī)會(huì)

一、內(nèi)外部流動(dòng)性預(yù)期改善，關(guān)注科技股機(jī)會(huì)

自5月中旬以來(lái)我們強(qiáng)調(diào)，進(jìn)入5月下旬后市場(chǎng)波動(dòng)相對(duì)此前或有所增加，但在三中全會(huì)前市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控。結(jié)構(gòu)方面，過(guò)去兩周市場(chǎng)整體回調(diào)，但半導(dǎo)體設(shè)備等電子板塊逆勢(shì)表現(xiàn)良好。

海外方面，美國(guó)5月未季調(diào)核心CPI年率錄得3.4%，低于預(yù)期的3.5%水平。通脹放緩超預(yù)期使得美債利率出現(xiàn)明顯下行，海外流動(dòng)性預(yù)期出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。當(dāng)前全球資本市場(chǎng)資金押注“科技創(chuàng)新”，未來(lái)外部流動(dòng)性壓力減弱后，A股半導(dǎo)體等板塊對(duì)于外資吸引力或上升。

國(guó)內(nèi)方面，從短期看，本輪調(diào)整或接近尾聲，6月中旬至三中全會(huì)時(shí)間段市場(chǎng)或出現(xiàn)反彈行情。就結(jié)構(gòu)來(lái)看，本輪反彈行情彈性最大的細(xì)分或是三中全會(huì)“強(qiáng)改革”預(yù)期推升下風(fēng)險(xiǎn)偏好回升與降準(zhǔn)+社融數(shù)據(jù)超預(yù)期驅(qū)動(dòng)流動(dòng)性預(yù)期回升的科技板塊，如半導(dǎo)體設(shè)備、AI消費(fèi)電子、核心軍工等。

在下游需求的拉動(dòng)下，當(dāng)前全球半導(dǎo)體周期已觸底回升。業(yè)績(jī)方面，去年四季度以來(lái)半導(dǎo)體板塊營(yíng)收與利潤(rùn)均出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。產(chǎn)業(yè)政策方面，半導(dǎo)體大基金的落地將對(duì)我國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供有力支持，或?qū)⒂行嵴袷袌?chǎng)情緒。

考慮到會(huì)議前后“窗口指導(dǎo)”的要求，對(duì)于尋求在本輪反彈中獲得相對(duì)收益的投資者，科技股最好的布局窗口就是近期市場(chǎng)調(diào)整尾端之時(shí)。對(duì)于長(zhǎng)線投資者來(lái)講，站在全年角度，全球地緣動(dòng)蕩下的制造業(yè)擴(kuò)張周期對(duì)應(yīng)的穩(wěn)健類資產(chǎn)(港股紅利、央企公用事業(yè)、有色等全球定價(jià)的資源品、機(jī)械等出海等)依然是三中全會(huì)后，下半年乃至更長(zhǎng)周期的趨勢(shì)。

另一方面，金融監(jiān)管強(qiáng)化是驅(qū)動(dòng)本輪調(diào)整的最重要因素。從長(zhǎng)期看，金融監(jiān)管強(qiáng)化是大勢(shì)所趨，后續(xù)對(duì)行業(yè)生態(tài)影響的力度依然將顯著超當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期。三中全會(huì)后，尤其要關(guān)注稅收、司法等多維度監(jiān)管強(qiáng)化超市場(chǎng)預(yù)期的影響。就金融市場(chǎng)政策而言，金融監(jiān)管與穩(wěn)定市場(chǎng)是其兩大主要目標(biāo)。盡管會(huì)有靈活性的戰(zhàn)術(shù)調(diào)整，但金融監(jiān)管收緊的大趨勢(shì)保持不變。

就短期而言，本輪金融監(jiān)管屬于“三中全會(huì)”前釋放風(fēng)險(xiǎn)，并為后續(xù)國(guó)內(nèi)長(zhǎng)線資金創(chuàng)造等更強(qiáng)的干預(yù)措施留出空間的主動(dòng)行為。我們認(rèn)為當(dāng)前監(jiān)管政策對(duì)市場(chǎng)的短期影響或已逐步到達(dá)階段性高點(diǎn)。二季度各項(xiàng)政策的重心在于為三中全會(huì)召開(kāi)營(yíng)造良好條件，故短期對(duì)于金融監(jiān)管亦無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂。

二、投資建議

當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)，我們建議投資者可重點(diǎn)關(guān)注流動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)偏好改善相關(guān)的科技股布局機(jī)遇。科技股細(xì)分方面可關(guān)注：核心軍工，半導(dǎo)體設(shè)備與AI硬件相關(guān)的消費(fèi)電子等細(xì)分。

半導(dǎo)體設(shè)備：在美國(guó)等科技限制進(jìn)一步強(qiáng)化下，三中全會(huì)前后產(chǎn)業(yè)政策或?qū)⑦M(jìn)一步顯著發(fā)力。

AI PC、手機(jī)硬件端：近期在GPT-4o實(shí)時(shí)交互，微軟AI+PC，蘋果M4芯片等一系列重磅產(chǎn)品發(fā)布后，可以直接在pc、手機(jī)本地運(yùn)行的AI新生態(tài)已大幕拉開(kāi)，或?qū)?lái)新一輪消費(fèi)電子換機(jī)熱潮。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀政策調(diào)控不及預(yù)期，產(chǎn)業(yè)政策落地不及預(yù)期，考慮到政策不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)以及市場(chǎng)情緒不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)，研究報(bào)告中使用的公開(kāi)資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

報(bào)告正文

一、內(nèi)外部流動(dòng)性預(yù)期改善，關(guān)注科技股機(jī)會(huì)

自5月中旬以來(lái)我們強(qiáng)調(diào)，進(jìn)入5月下旬后市場(chǎng)波動(dòng)相對(duì)此前或有所增加，其中受監(jiān)管強(qiáng)化影響較大的小微市值股票或影響較大，但在三中全會(huì)前市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控。本周一市場(chǎng)再度出現(xiàn)回調(diào)之后逐漸企穩(wěn)。結(jié)構(gòu)方面，過(guò)去兩周市場(chǎng)整體回調(diào)，但半導(dǎo)體設(shè)備等電子板塊逆勢(shì)表現(xiàn)良好。本周觀點(diǎn)維持不變，即重視科技，特別是其中的半導(dǎo)體設(shè)備和AI硬件消費(fèi)電子兩大細(xì)分方向。

海外方面，6月12日美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)5月未季調(diào)CPI年率錄得3.3%，低于市場(chǎng)預(yù)期的3.4%水平，未季調(diào)核心CPI年率錄得3.4%，低于預(yù)期的3.5%水平，為2021年4月以來(lái)最低水平。通脹放緩超預(yù)期使得美債利率出現(xiàn)明顯下行，海外流動(dòng)性預(yù)期出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。當(dāng)前全球資本市場(chǎng)資金押注“科技創(chuàng)新”，未來(lái)外部流動(dòng)性壓力減弱后，A股半導(dǎo)體等板塊對(duì)于外資吸引力或上升。

國(guó)內(nèi)方面，從短期看，本輪調(diào)整或接近尾聲。整體來(lái)看，不排除部分短線資金恐慌情緒尚未完全釋放，但是當(dāng)前市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)可控，6月中旬至三中全會(huì)時(shí)間段市場(chǎng)或出現(xiàn)反彈行情。就結(jié)構(gòu)來(lái)看，本輪反彈行情彈性最大的細(xì)分或是三中全會(huì)“強(qiáng)改革”預(yù)期推升下風(fēng)險(xiǎn)偏好回升與降準(zhǔn)+社融數(shù)據(jù)超預(yù)期驅(qū)動(dòng)流動(dòng)性預(yù)期回升的科技板塊，如半導(dǎo)體設(shè)備、AI消費(fèi)電子、核心軍工等。

在下游需求的拉動(dòng)下，當(dāng)前全球半導(dǎo)體周期已觸底回升，中國(guó)半導(dǎo)體銷售額已經(jīng)連續(xù)6個(gè)月處于增長(zhǎng)區(qū)間。業(yè)績(jī)方面，去年四季度以來(lái)半導(dǎo)體板塊營(yíng)收與利潤(rùn)均出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。今年一季度半導(dǎo)體板塊營(yíng)收增速高達(dá)19.7%，利潤(rùn)增速高達(dá)53.52%。產(chǎn)業(yè)政策方面，5月24日國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金三期股份有限公司(國(guó)家大基金三期)成立，注冊(cè)資本高達(dá)3440億元人民幣，其規(guī)模超過(guò)第一期與第二期總和。半導(dǎo)體大基金的落地將對(duì)我國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供有力支持，或?qū)⒂行嵴袷袌?chǎng)情緒，半導(dǎo)體板塊風(fēng)險(xiǎn)偏好或回升。

考慮到會(huì)議前后“窗口指導(dǎo)”的要求，對(duì)于尋求在本輪反彈中獲得相對(duì)收益的投資者，科技股最好的布局窗口就是近期市場(chǎng)調(diào)整尾端之時(shí)。對(duì)于長(zhǎng)線投資者來(lái)講，站在全年角度，全球地緣動(dòng)蕩下的制造業(yè)擴(kuò)張周期對(duì)應(yīng)的穩(wěn)健類資產(chǎn)(港股紅利、央企公用事業(yè)、有色等全球定價(jià)的資源品、機(jī)械等出海等)依然是三中全會(huì)后，下半年乃至更長(zhǎng)周期的趨勢(shì)。對(duì)于短久期考核壓力不大的中長(zhǎng)久期投資者可堅(jiān)定持有。

另一方面，金融監(jiān)管強(qiáng)化是驅(qū)動(dòng)本輪調(diào)整的最重要因素。從長(zhǎng)期看，金融監(jiān)管強(qiáng)化是大勢(shì)所趨，后續(xù)對(duì)行業(yè)生態(tài)影響的力度依然將顯著超當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期。三中全會(huì)后，尤其要關(guān)注稅收、司法等多維度監(jiān)管強(qiáng)化超市場(chǎng)預(yù)期的影響。

就金融市場(chǎng)政策而言，金融監(jiān)管與穩(wěn)定市場(chǎng)是其兩大主要目標(biāo)。其監(jiān)管節(jié)奏與戰(zhàn)術(shù)邏輯構(gòu)成了A股市場(chǎng)的“通道”：當(dāng)市場(chǎng)情緒回升時(shí)，金融監(jiān)管將開(kāi)始出現(xiàn)強(qiáng)化(如：今年1月初，3月中，5月下旬)。金融監(jiān)管強(qiáng)化將影響小微市值股票，進(jìn)而影響市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)偏好。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)恐慌時(shí)(如：1月底，4月底)，金融強(qiáng)監(jiān)管的目標(biāo)又將階段性讓步于市場(chǎng)穩(wěn)定。同時(shí)，國(guó)內(nèi)長(zhǎng)線資金與“窗口指導(dǎo)”的介入亦將加深。需要注意的是，盡管會(huì)有靈活性的戰(zhàn)術(shù)調(diào)整，但金融監(jiān)管收緊的大趨勢(shì)保持不變。

就短期而言，本輪金融監(jiān)管屬于“三中全會(huì)”前釋放風(fēng)險(xiǎn)，并為后續(xù)國(guó)內(nèi)長(zhǎng)線資金創(chuàng)造等更強(qiáng)的干預(yù)措施留出空間的主動(dòng)行為?？紤]到當(dāng)前市場(chǎng)微盤股恐慌程度增加以及三中全會(huì)時(shí)間逐步接近，我們認(rèn)為當(dāng)前監(jiān)管政策對(duì)市場(chǎng)的短期影響或已逐步到達(dá)階段性高點(diǎn)。二季度各項(xiàng)政策的重心在于為三中全會(huì)召開(kāi)營(yíng)造良好條件，故短期對(duì)于金融監(jiān)管亦無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂。

二、投資建議

當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)，我們建議投資者可重點(diǎn)關(guān)注流動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)偏好改善相關(guān)的科技股布局機(jī)遇?？萍脊杉?xì)分方面可關(guān)注：核心軍工，半導(dǎo)體設(shè)備與AI硬件相關(guān)的消費(fèi)電子等細(xì)分。

半導(dǎo)體設(shè)備：在美國(guó)等科技限制進(jìn)一步強(qiáng)化下，三中全會(huì)前后產(chǎn)業(yè)政策或?qū)⑦M(jìn)一步顯著發(fā)力。

AI PC、手機(jī)硬件端：近期在GPT-4o實(shí)時(shí)交互，微軟AI+PC，蘋果M4芯片等一系列重磅產(chǎn)品發(fā)布后，可以直接在pc、手機(jī)本地運(yùn)行的AI新生態(tài)已大幕拉開(kāi)，或?qū)?lái)新一輪消費(fèi)電子換機(jī)熱潮。

三、周度市場(chǎng)回顧及展望(6月11日-6月14日)

本周市場(chǎng)主要指數(shù)漲跌不一，中小100指數(shù)漲幅較大。三大指數(shù)中，上證綜指下跌0.61%，深證成指下跌0.04%，創(chuàng)業(yè)板指上漲0.58%。本周大類行業(yè)漲跌不一，其中信息技術(shù)指數(shù)、可選消費(fèi)指數(shù)上漲明顯?；钴S度方面，可選消費(fèi)、房地產(chǎn)板塊換手率回落明顯。從風(fēng)格表現(xiàn)來(lái)看，本周中盤成長(zhǎng)股漲幅較大。

本周中信一級(jí)行業(yè)漲跌不一，其中通信、計(jì)算機(jī)、電子領(lǐng)漲市場(chǎng)。活躍度方面，本周一級(jí)行業(yè)活躍度大多回落，其中商貿(mào)零售、汽車、有色金屬換手率回落相對(duì)明顯。

3.1 指數(shù)與行業(yè)表現(xiàn)

風(fēng)格指數(shù)：本周市場(chǎng)主要指數(shù)漲跌不一，中小100指數(shù)漲幅較大。活躍度方面，本周主要指數(shù)換手率漲跌不一，中證1000下降明顯。

大類行業(yè)：本周大類行業(yè)漲跌不一，其中信息技術(shù)指數(shù)、可選消費(fèi)指數(shù)上漲明顯?；钴S度方面，可選消費(fèi)、房地產(chǎn)板塊換手率回落明顯。

一級(jí)行業(yè)：本周一級(jí)行業(yè)漲跌不一，其中通信、計(jì)算機(jī)、電子領(lǐng)漲市場(chǎng)。活躍度方面，本周一級(jí)行業(yè)活躍度大多回落，其中商貿(mào)零售、汽車、有色金屬換手率回落相對(duì)明顯。

3.2 情緒指標(biāo)跟蹤

全市場(chǎng)活躍度：過(guò)去十年全A日均換手率區(qū)間大致為0.4%-3%，20日平滑后本周全A換手率較上周有所下降。截至6月14日，5日平均換手率達(dá)1%，處于十年分位的38.7%。創(chuàng)業(yè)板指換手率區(qū)間大致為1%-5%，20日平滑后創(chuàng)業(yè)板指換手率有所下降。截至6月14日，創(chuàng)業(yè)板5日平均換手率為1.28%，處于歷史分位的13%。

場(chǎng)內(nèi)融資：本周融資余額有所下降，截至6月13日，融資余額為14769.5億元，較上周末下降53.58億元，5日平滑后融資買入額占全市場(chǎng)成交額8.06%，較上周上升0.25%。

次新股指標(biāo)：5日平滑后次新股指數(shù)換手率較上周下降0.35%，截至6月14日，次新股5日平均換手率達(dá)到6.83%，處于歷史分位44.70%。

北上資金：本周陸股通北上資金凈流出218.73億元，其中滬股通凈流出165.38億元，深股通凈流出53.36億元。本周凈流入行業(yè)前五名是通信、電子、農(nóng)林牧漁、計(jì)算機(jī)、石油石化;凈流出行業(yè)前五名是食品飲料、醫(yī)藥、家電、銀行、交通運(yùn)輸。

3.3 估值指標(biāo)跟蹤

主要行業(yè)估值：PB估值中煤炭、石油石化水平高于歷史中位數(shù);

主要行業(yè)估值：PE估值中農(nóng)林牧漁、電子、房地產(chǎn)、計(jì)算機(jī)、汽車水平高于歷史中位數(shù)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀政策調(diào)控不及預(yù)期，產(chǎn)業(yè)政策落地不及預(yù)期，考慮到政策不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)以及市場(chǎng)情緒不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)，研究報(bào)告中使用的公開(kāi)資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)