華創(chuàng)證券：三代制冷劑有望進(jìn)入產(chǎn)品價(jià)格和股價(jià)的兌現(xiàn)期

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華創(chuàng)證券發(fā)布研報(bào)稱，制冷劑有望進(jìn)入業(yè)績(jī)兌現(xiàn)穩(wěn)步上行期。2023年制冷劑板塊股價(jià)主要在于政策預(yù)期的博弈。隨著政策落地，三代制冷劑有望進(jìn)入產(chǎn)品價(jià)格和股價(jià)的兌現(xiàn)期。截至2024年3月31日，三代制冷劑R32、R125、R134a、R143a的毛利率分別為50.4%、56.9%、47.1%、65.1%。后續(xù)來(lái)看，4月下游空調(diào)排產(chǎn)持續(xù)旺盛，5-6月將進(jìn)入售后加氟市場(chǎng)旺季，價(jià)格及利潤(rùn)有望穩(wěn)步上行。

此外，根據(jù)華創(chuàng)證券當(dāng)前監(jiān)測(cè)的配額使用結(jié)果來(lái)看，1-3月R32和R125的配額總體為超量使用，意味著下半年配額或面臨緊張局面，判斷淡旺季價(jià)格變化的模式可能有改變，如果在旺季配額使用過(guò)快，在淡季反而可能因?yàn)榕漕~不足導(dǎo)致進(jìn)一步漲價(jià)。

華創(chuàng)證券主要觀點(diǎn)如下：

3月制冷劑大廠強(qiáng)勢(shì)拉漲，R32配額持續(xù)超用

自2024年1月發(fā)布三代制冷劑配額明細(xì)以來(lái)，內(nèi)需市場(chǎng)供應(yīng)緊張局面逐漸顯現(xiàn)，制冷劑企業(yè)逐漸主導(dǎo)行業(yè)定價(jià)權(quán)。3月正式步入旺季，三代制冷劑價(jià)格總體表現(xiàn)為大廠強(qiáng)勢(shì)拉漲價(jià)格，小廠快速跟進(jìn)，市場(chǎng)主流價(jià)持續(xù)上漲。

截至3月31日，三代制冷劑R32、R125、R134a、R143a的主流市場(chǎng)價(jià)分別為2.9、4.4、3.2、6萬(wàn)元/噸，較3月初上漲18.4%/4.8%/1.6%/5.3%。從行業(yè)配額使用率來(lái)看，截至3/24-3/29日當(dāng)周，R32/R125/R134a的配額使用率分別為109%/98%/74%。

從生產(chǎn)端庫(kù)存來(lái)看，R32/R125/R134a的庫(kù)存天數(shù)分別為8.73/8.78/8.27天，分別處于2018年以來(lái)的61%/52%/58%分位值，自2月以來(lái)庫(kù)存持續(xù)去化，目前已經(jīng)去化至歷史中樞水平。

總結(jié)來(lái)看，1-2月的市場(chǎng)現(xiàn)象為：生產(chǎn)企業(yè)加足馬力滿用配額，同時(shí)價(jià)格持續(xù)創(chuàng)新高。華創(chuàng)證券分析其原因在于：1月下游旺季尚未來(lái)臨，企業(yè)端加大馬力生產(chǎn)并累庫(kù)表明其惜售心態(tài)；2月-3月旺季來(lái)臨，企業(yè)端超用配額，下游訂單逐漸飽滿，生產(chǎn)端庫(kù)存持續(xù)去化，表明當(dāng)前制冷劑需求旺盛。

4月空調(diào)排產(chǎn)同環(huán)比雙增，1-2月終端出口同比大幅增長(zhǎng)

2月底中央推出耐用品以舊換新政策有望有效刺激家電、汽車消費(fèi)，3月初上海等地也積極響應(yīng)推出汽車、綠色家電促消費(fèi)政策，新一輪消費(fèi)刺激政策頻出，給制冷劑帶來(lái)增量需求空間。考慮到老舊空調(diào)多使用二代制冷劑，而新空調(diào)基本都采用三代制冷劑，有望推動(dòng)制冷劑結(jié)構(gòu)變化。

此外，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，4月家用空調(diào)排產(chǎn)2219萬(wàn)臺(tái)，較去年同期產(chǎn)量同比+22.7%，其中內(nèi)銷市場(chǎng)排產(chǎn)1281萬(wàn)臺(tái)，較去年同期產(chǎn)量同比+20.9%，出口市場(chǎng)排產(chǎn)938萬(wàn)臺(tái)，較去年同期產(chǎn)量同比+28.3%。4月排產(chǎn)延續(xù)同比高增速且環(huán)比增長(zhǎng)，對(duì)制冷劑需求有較強(qiáng)支撐。

出口方面，1-2月終端出口同比大幅增長(zhǎng)，亞非拉地區(qū)增速顯著。終端出口方面，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2024年1-2月家用空調(diào)累計(jì)出口量為1578.8萬(wàn)臺(tái)，同比上漲21.1%。從出口國(guó)家來(lái)看，亞非拉地區(qū)出口表現(xiàn)亮眼。其中出口巴西地區(qū)71.4萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)250.9%，出口印尼地區(qū)61.4萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)148.9%，出口西班牙地區(qū)51.2萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)97.4%。

本輪三代制冷漲價(jià)彈性有望遠(yuǎn)超二代制冷劑

華創(chuàng)證券指出，二代制冷劑的配額鎖定期09-10年，彼時(shí)正好趕上國(guó)內(nèi)家電下鄉(xiāng)政策，使得二代制冷劑配額基數(shù)較高；而三代制冷劑配額鎖定期是20-22年，受到全球疫情和宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，配額基數(shù)較低。在二代制冷劑實(shí)施配額生產(chǎn)制度時(shí)，三代制冷劑技術(shù)已經(jīng)成熟且海外專利已經(jīng)到期，三代制冷劑順利取代二代制冷劑削減的部分；但由于四代制冷劑目前價(jià)格遠(yuǎn)高于三代制冷劑，即使以四代的成本6-7萬(wàn)元/噸來(lái)測(cè)算，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于目前三代制冷劑售價(jià)。

并且最早的四代制冷劑生產(chǎn)專利尚未到期，疊加四代制冷劑搭配的設(shè)備和三代完全不同，而設(shè)備的替換周期一般在8-10年，因此預(yù)計(jì)四代對(duì)三代的取代速度將慢于三代對(duì)二代的取代速度。二代制冷劑在2013年配額實(shí)施后1年內(nèi)價(jià)格漲幅達(dá)到50%，本輪三代制冷劑漲幅有望遠(yuǎn)超二代制冷劑上輪行情。

建議關(guān)注：巨化股份(600160.SH)(制冷劑龍頭，掌握行業(yè)定價(jià)權(quán)，2024年三代配額為25.21萬(wàn)噸)；三美股份(603379.SH)(2024年三代配額為11.71萬(wàn)噸)；永和股份(605020.SH)(2024年三代配額為5.52萬(wàn)噸)；東岳集團(tuán)(00189)(二代制冷劑龍一，二三代漲價(jià)彈性存在低估，2024年三代配額為7.64萬(wàn)噸)；昊華科技(600378.SH)(擬收購(gòu)的全資子公司中化藍(lán)天2024年三代配額為10.06萬(wàn)噸)；東陽(yáng)光(600673.SH)(85%控股子公司乳源東陽(yáng)光2024年三代配額為4.8萬(wàn)噸)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游空調(diào)冰箱汽車排產(chǎn)不及預(yù)期；下游對(duì)制冷劑漲價(jià)進(jìn)行抵制；二代HCFC65%配額提前下發(fā)等。