國(guó)信證券：“中特估”如何找方向？

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國(guó)信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，非對(duì)稱修復(fù)性反彈以來(lái)，中特估領(lǐng)漲，機(jī)構(gòu)配置擁擠度高的行業(yè)表現(xiàn)不佳。該行認(rèn)為政策頻出驅(qū)動(dòng)中特估主題投資，估值折價(jià)較大的品種已迎來(lái)初步修復(fù)，僅依賴估值篩選，勝率賠率或?qū)⒆呷?，后續(xù)關(guān)注盈利、分紅驅(qū)動(dòng)持續(xù)性強(qiáng)的品種。自上而下在近五年分紅比例提升、分紅比例長(zhǎng)期高且穩(wěn)定的行業(yè)內(nèi)精選國(guó)央企：符合條件的行業(yè)包括通信(分紅提升)、鋼鐵(分紅提升)、公用事業(yè)(分紅高且穩(wěn)定)、石油石化(分紅高且穩(wěn)定)。

國(guó)信證券觀點(diǎn)如下：

非對(duì)稱修復(fù)性反彈以來(lái)，中特估領(lǐng)漲，機(jī)構(gòu)配置擁擠度高的行業(yè)表現(xiàn)不佳。

自1月23日以來(lái)的修復(fù)性反彈中，大盤修復(fù)了年初至最低點(diǎn)75%的跌幅，寬基指數(shù)中僅有上證50的修復(fù)幅度強(qiáng)于大盤(修復(fù)90%)，雙創(chuàng)修復(fù)幅度不到10%。從配置擁擠度上看，機(jī)構(gòu)配置擁擠度更高的醫(yī)藥、電子這類短期擁擠度上行的品種表現(xiàn)不佳，機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期超配的食品飲料、電力設(shè)備、汽車同樣在本次反彈中缺乏彈性。從主題上看，“中特估”領(lǐng)漲的特征更明顯，包括上海自貿(mào)區(qū)、大基建央企、新型城鎮(zhèn)化、海南自貿(mào)港、西部大基建、國(guó)企改革等主題都有較好的表現(xiàn)。

從超跌修復(fù)的經(jīng)驗(yàn)性規(guī)律理解本輪反彈初期中特估的上漲：“短期估值有分化，超跌修復(fù)更奏效”。

過(guò)去6輪市場(chǎng)反彈的過(guò)程中，如果僅看反彈初期，前期超跌行業(yè)修復(fù)較好的輪次，各行業(yè)在反彈起點(diǎn)往往存在一定的估值分化，這種分化不體現(xiàn)在絕對(duì)估值水平的高低或是長(zhǎng)期分位數(shù)的分化上，而體現(xiàn)在短期內(nèi)不同行業(yè)的估值回撤是否出現(xiàn)較大差異(以分位數(shù)為衡量口徑)。2023年11月以來(lái)的下跌，除了銀行、煤炭以外，其余29個(gè)一級(jí)行業(yè)估值均位于近2個(gè)月的7%分位數(shù)以下，其中26個(gè)行業(yè)估值跌到短期最低位，整體分化程度相對(duì)小。因此，不依賴基本面，不進(jìn)行政策博弈，僅憑性價(jià)比選行業(yè)的難度在加大。

政策頻出驅(qū)動(dòng)中特估主題投資，估值折價(jià)較大的品種已迎來(lái)初步修復(fù)，僅依賴估值篩選，勝率賠率或?qū)⒆呷?，后續(xù)關(guān)注盈利、分紅驅(qū)動(dòng)持續(xù)性強(qiáng)的品種。

1)類似于2022年末至2023年上半年的中特估行情，政策密集出臺(tái)下的催化效應(yīng)讓中特估成為AI的伴飛主線;2)近期總量與資本市場(chǎng)政策頻頻，包括央行降準(zhǔn)呵護(hù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，投融資及活躍資本市場(chǎng)等。房地產(chǎn)需求端政策力度大，基本面變化不顯著的情況下，房地產(chǎn)反彈是政策博弈空間加大的結(jié)果;3)中特估相關(guān)概念長(zhǎng)期處于低估值區(qū)間，概念指數(shù)破凈個(gè)股占比高，先上漲的是估值折價(jià)較為嚴(yán)重的品種;4)中特估整體呈現(xiàn)“估值較低、分紅穩(wěn)健”的畫像特征，類比全球類比全球范圍內(nèi)的回饋型市場(chǎng)，短期估值修復(fù)后，盈利、分紅對(duì)收益的驅(qū)動(dòng)將更為顯著。

長(zhǎng)期重估的拐點(diǎn)，沿著更嚴(yán)苛的考核目標(biāo)，在中特估里找方向：

自上而下在近五年分紅比例提升、分紅比例長(zhǎng)期高且穩(wěn)定的行業(yè)內(nèi)精選國(guó)央企：符合條件的行業(yè)包括通信(分紅提升)、鋼鐵(分紅提升)、公用事業(yè)(分紅高且穩(wěn)定)、石油石化(分紅高且穩(wěn)定)。

自下而上沿“分紅考核”關(guān)注三條線索：1)分紅+低估+提ROE+穩(wěn)股息：近一年、近三年估值分位數(shù)均低于40%，過(guò)去三年均有現(xiàn)金分紅且分紅比例大于30%，2023年預(yù)期ROE(TTM)高于三季報(bào)，近12個(gè)月股息率大于3%;2)估值偏低且分紅拾級(jí)而上：過(guò)往三年均有現(xiàn)金分紅，且分紅比例逐年遞增，近一年估值分位數(shù)小于30%;3)分紅長(zhǎng)期穩(wěn)定+趨勢(shì)向上：近10年內(nèi)現(xiàn)金分紅年份數(shù)超過(guò)8年，現(xiàn)金分紅比例最小值大于30%，最大值不超過(guò)100%，近3年分紅比例好于近10年平均水平。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外貨幣政策節(jié)奏和幅度的不確定性，局部地緣沖突風(fēng)險(xiǎn)