國金證券：煤炭高股息行情持續(xù) “確定性”驅(qū)動(dòng)板塊估值重塑

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國金證券發(fā)布研究報(bào)告稱，2021年至10M24煤炭板塊指數(shù)與煤價(jià)相關(guān)性較強(qiáng)，幾輪行情本質(zhì)上都源于煤價(jià)上漲帶來的業(yè)績增長預(yù)期。而11M23至1M24板塊指數(shù)和煤價(jià)相關(guān)性脫鉤，在煤價(jià)走弱的情況下板塊指數(shù)趨勢上行。該行認(rèn)為本輪板塊行情已較之前發(fā)生了內(nèi)在邏輯的變化，股價(jià)上漲的主要因素已轉(zhuǎn)變?yōu)楦吖上①Y產(chǎn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)帶來的估值重塑。在市場愈發(fā)重視投資者回報(bào)相關(guān)指標(biāo)、疊加國企改革和市值管理要求提出帶來利好的背景下，煤炭高股息資產(chǎn)的“確定性”價(jià)值認(rèn)可度有望持續(xù)居高，板塊估值重塑或持續(xù)演繹。

國金證券觀點(diǎn)如下：

縱向?qū)Ρ龋簽楹谓诿簝r(jià)走弱但板塊指數(shù)整體趨勢上行?本輪漲的是估值的提升。

2021年至10M24煤炭板塊指數(shù)與煤價(jià)相關(guān)性較強(qiáng)，幾輪行情本質(zhì)上都源于煤價(jià)上漲帶來的業(yè)績增長預(yù)期。而11M23至1M24板塊指數(shù)和煤價(jià)相關(guān)性脫鉤，在煤價(jià)走弱的情況下板塊指數(shù)趨勢上行。該行認(rèn)為本輪板塊行情已較之前發(fā)生了內(nèi)在邏輯的變化，股價(jià)上漲的主要因素已轉(zhuǎn)變?yōu)楦吖上①Y產(chǎn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)帶來的估值重塑。

橫向?qū)Ρ龋簽楹?1M23以來煤炭板塊走勢較好?行業(yè)符合供給稀缺、質(zhì)地優(yōu)、高分紅且股息率領(lǐng)先。

高股息行情的本質(zhì)是在震蕩市中，市場尋找“供給稀缺”、“質(zhì)地優(yōu)”、“重視投資者回報(bào)”的資產(chǎn)，即為“確定性”價(jià)值認(rèn)可度的提升;煤炭當(dāng)前增產(chǎn)受限、“供給約束”帶來的議價(jià)能力助力業(yè)績企穩(wěn)，且行業(yè)企業(yè)現(xiàn)金流充裕、盈利質(zhì)量較高且分紅水平領(lǐng)先，與市場需求較為契合，因而板塊指數(shù)得以在近期大盤走勢震蕩下行時(shí)逆勢上漲。對比其他高股息板塊來看，煤炭板塊指數(shù)1H23走勢相對較弱，主因上半年煤價(jià)持續(xù)下行30%的基本面利空所致;而11M23起市場高股息策略配置對煤炭板塊有了較大的傾斜，主因煤炭板塊股息率遠(yuǎn)超其他行業(yè)、配置性價(jià)比凸顯，且9-10M23淡季煤價(jià)超預(yù)期給予了煤價(jià)底部支撐的驗(yàn)證，板塊基本面的企穩(wěn)得到了市場的認(rèn)可。

典例分析：以中國神華和陜西煤業(yè)為例 殊途同歸，“確定性”價(jià)值獲認(rèn)可。

中國神華、陜西煤業(yè)雖業(yè)務(wù)模式差距較大，但在11M23以來的板塊行情中其估值水平或估值漲勢業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，主要因?yàn)椤笆馔就瑲w”契合了市場對“確定性”的追求，也就是利潤穩(wěn)定疊加高分紅率保障下的投資收益確定性。

中國神華的“確定性”來源于“高比例長協(xié)+煤電聯(lián)營+領(lǐng)先的高分紅保障”;在公司穩(wěn)定基本面的支撐下，2022年起其估值在龍頭煤企中持續(xù)領(lǐng)先，且11M23至今在估值高基數(shù)的基礎(chǔ)下依然實(shí)現(xiàn)了比行業(yè)高3.4pct的漲幅。

陜西煤業(yè)的“確定性”來源于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)帶來的盈利能力保障以及領(lǐng)先的分紅承諾水平;11M23以來的板塊提估值行情中，公司的估值漲幅及上漲趨勢的穩(wěn)定性均領(lǐng)先，煤炭主業(yè)盈利能力的“確定性”獲得了市場的較高認(rèn)可。

后市展望：行業(yè)β符合大勢，煤炭板塊估值重塑有望持續(xù)驗(yàn)證。

若后期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期，煤炭板塊仍有望憑借順周期屬性跑出一定的超額收益。在市場愈發(fā)重視投資者回報(bào)相關(guān)指標(biāo)、疊加國企改革和市值管理要求提出帶來利好的背景下，煤炭高股息資產(chǎn)的“確定性”價(jià)值認(rèn)可度有望持續(xù)居高，板塊估值重塑或持續(xù)演繹。

預(yù)計(jì)24-25年煤價(jià)將出現(xiàn)波幅環(huán)比收窄、價(jià)格底部具備強(qiáng)支撐的特征;一方面，煤價(jià)波幅收窄將使得“煤價(jià)大漲大跌-板塊指數(shù)大幅波動(dòng)-帶來資本利得不確定性”的傳導(dǎo)受阻，未來煤價(jià)對板塊指數(shù)的波動(dòng)影響或?qū)⒂兴鶞p小;更為重要的是，供給受限引發(fā)行業(yè)新產(chǎn)能周期難以開啟，行業(yè)周期屬性持續(xù)弱化，因而煤價(jià)底部支撐力強(qiáng)，為未來龍頭煤企業(yè)績和分紅的穩(wěn)定性提供重要保障。雖然估值有所提升后目前板塊股息率已有所下行，但仍領(lǐng)先其他行業(yè)、配置性價(jià)比仍較高，其中代表性龍頭煤企24-25年股息率或仍有6%以上，且降息背景下投資者對股息率要求或有所降低，煤炭高股息資產(chǎn)未來估值中樞提升、股息率下行的空間仍較為充足。

投資建議：

結(jié)合此次11M23起的板塊行情走勢以及各煤企未來利潤和分紅情況，該行認(rèn)為在高分紅的利潤內(nèi)驅(qū)的穩(wěn)定性、以及“確定性”帶來的估值提升趨勢穩(wěn)定性方面推薦關(guān)注中國神華(601088.SH)、陜西煤業(yè)(601225.SH)、山西焦煤(000983.SZ);同時(shí)推薦關(guān)注未來隨業(yè)績增量逐步釋放、分紅提升潛力逐步展現(xiàn)而具備一定估值提升彈性的兗礦能源(600188.SH)、淮北礦業(yè)(600985.SH)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：煤炭下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、進(jìn)口煤炭大幅增加壓低煤價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、可再生能源加速替代風(fēng)險(xiǎn)等。