申萬宏源：如何理解穩(wěn)態(tài)高股息和動態(tài)高股息？

智通財經(jīng)APP獲悉，申萬宏源證券發(fā)布研報稱，穩(wěn)態(tài)高股息仍然稀缺，繼續(xù)關(guān)注現(xiàn)金充裕、分紅能力較強、經(jīng)營模式穩(wěn)定、分紅比例較高的電力、運營商、鐵路公路、環(huán)境治理、出版。另外，部分現(xiàn)金流狀況較好的消費PE估值水平已經(jīng)來到歷史較低位置，可關(guān)注服裝家紡、飲料乳品、食品加工，若2024年經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇時繼續(xù)驗證增速的穩(wěn)定性，則可以按照穩(wěn)態(tài)高股息邏輯分析估值空間。

以下為研報核心結(jié)論：

提及分紅，大部分投資者馬上想到銀行、電力等傳統(tǒng)行業(yè)，實際上高分紅的底倉正在迅速擴大。2021年開始A股分紅和回購金額系統(tǒng)性超過股權(quán)融資，截至2023年末股息率4%以上的個股有226只、總市值15萬億，2022年全部A股中有37.9%的上市公司動態(tài)提升自身的分紅比例。在中特估的背景下，央國企正在具備越來越強的分紅動力;而伴隨行業(yè)格局走向成熟穩(wěn)定，越來越多的行業(yè)開始自發(fā)地出現(xiàn)了分紅意愿提升的特征，其中甚至不乏一些成長行業(yè)。高分紅的內(nèi)涵正在豐富，如何劃分、如何把握?

根據(jù)分紅比例是否有提升空間、盈利波動大小，我們把高股息投資機會分為3類：

1)穩(wěn)態(tài)高股息，商業(yè)模式帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流、分紅比例高、盈利波動小，具有類債的性質(zhì)，在利率下行的環(huán)境中估值提升，典型代表是水電。

2)不完美的高股息，盈利波動不高，但由于商業(yè)模式所限，分紅比例難以持續(xù)提升。典型代表是銀行，在資產(chǎn)荒的背景下，對于絕對收益機構(gòu)來說，估值回落至歷史絕對低位、股息率達(dá)到極高水平的這類股票具備配置吸引力。

3)動態(tài)高股息，分紅比例和盈利穩(wěn)定性都有較大提升空間。與前二者相比，動態(tài)高股息掙的是兩部分錢：行業(yè)格局優(yōu)化、基本面出清之后，盈利估值企穩(wěn)回升;現(xiàn)金更充裕、分紅習(xí)慣改善之后，股息率提升。2023年動態(tài)高股息的代表性行業(yè)是紡織服飾，未來越來越多的行業(yè)將具備類似的特征。

本篇我們重點探討穩(wěn)態(tài)和動態(tài)高股息投資機會。復(fù)盤7組經(jīng)典案例，我們有以下結(jié)論：

1)行業(yè)出清過程導(dǎo)致的高股息率是沒有投資價值的，一是并不具備持續(xù)分紅能力，二是資本利得的下殺更大，這是市場對“高股息陷阱”印象的來源，需要規(guī)避。(案例：早期的紡服/煉化貿(mào)易/鐵路公路/煤炭開采)

2)動態(tài)高股息投資機會常常形成于行業(yè)基本面長期下行結(jié)束之后，高股息的投資價值得以發(fā)揮，標(biāo)志性的事件是ROE開始走平企穩(wěn)、現(xiàn)金流的充裕度(存量現(xiàn)金占比以及經(jīng)營現(xiàn)金流占收入比)的提升。(案例：紡服、鐵路公路)

3)動態(tài)高股息形成的過程中，資本開支力度不一定大幅下行，依據(jù)自身商業(yè)模式，有的行業(yè)會選擇維持一定的資本開支和收購并購，選行業(yè)時不必一刀切。(案例：白電、水電、鐵路公路、煤炭開采)

4)穩(wěn)態(tài)高股息的邏輯對商業(yè)模式要求較高，當(dāng)前仍然稀缺。水電在商業(yè)模式上是最接近穩(wěn)態(tài)高股息概念的，正是由于其稀缺性，水電是所有案例中極少數(shù)長期PE估值水平伴隨分紅比例而提升的板塊。其他行業(yè)的公司多在供給側(cè)改革和疫情之后才具備穩(wěn)定現(xiàn)金流特質(zhì)，例如煤炭龍頭、鐵路公路和運營商龍頭，而且仍然是少數(shù)機會。在資產(chǎn)荒背景下，穩(wěn)態(tài)高股息的稀缺性可能將繼續(xù)帶來估值提升。

5)消費板塊未來可能出現(xiàn)被低估的穩(wěn)態(tài)高股息。終端需求偏穩(wěn)定的消費天然具備穩(wěn)態(tài)高股息的潛力，問題在于2019年之后的核心資產(chǎn)提估值透支了他們的潛力。如果有行業(yè)未來成功消化高PE估值，則有望運用穩(wěn)態(tài)高股息邏輯投資框架。(案例：白電、飲料乳品)

我們根據(jù)近3年存量和流量現(xiàn)金改善、估值低、分紅比例提升有空間，同時排除了地產(chǎn)鏈行業(yè)，得到15個具備動態(tài)高股息潛力的二級行業(yè)，其中的典型代表是：煤炭、煉化貿(mào)易、油服工程、消費電子、紡織制造、專用設(shè)備、物流、摩托車、貴金屬。

穩(wěn)態(tài)高股息仍然稀缺，繼續(xù)關(guān)注現(xiàn)金充裕、分紅能力較強、經(jīng)營模式穩(wěn)定、分紅比例較高的電力、運營商、鐵路公路、環(huán)境治理、出版。另外，部分現(xiàn)金流狀況較好的消費PE估值水平已經(jīng)來到歷史較低位置，可關(guān)注服裝家紡、飲料乳品、食品加工，若2024年經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇時繼續(xù)驗證增速的穩(wěn)定性，則可以按照穩(wěn)態(tài)高股息邏輯分析估值空間。

風(fēng)險提示：行業(yè)出清不夠充分、國內(nèi)無風(fēng)險利率下行空間有限、企業(yè)分紅比例提升速度不及預(yù)期、基本面明顯下行影響企業(yè)分紅能力