謝亞軒：價(jià)格回落之后，企業(yè)盈利還能繼續(xù)改善嗎?

本文來(lái)自“軒言全球宏觀”微信公眾號(hào)，作者為招商證券宏觀謝亞軒團(tuán)隊(duì)。

中國(guó)的企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)存在時(shí)長(zhǎng)大約4-5年的周期，在2002年以來(lái)的5個(gè)企業(yè)盈利周期之中， 2012-2015是波動(dòng)中樞最低的一次，而始于2016年的盈利周期已回歸2012年之前波動(dòng)中樞為兩位數(shù)的狀態(tài)，一種流行說(shuō)法認(rèn)為“當(dāng)前企業(yè)盈利改善的主因是漲價(jià)”，對(duì)此我們從企業(yè)利潤(rùn)表的視角給出幾點(diǎn)提示：

第一，我們知道，在企業(yè)的利潤(rùn)表之中，利潤(rùn)=收入-成本-稅費(fèi)。出廠價(jià)(PPI)上升會(huì)增加企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，但購(gòu)進(jìn)價(jià)(PPIRM)其實(shí)也在上升，甚至是更快，而這又會(huì)增加成本。所以，漲價(jià)到底對(duì)企業(yè)盈利有多少貢獻(xiàn)率，不是PPI增速與利潤(rùn)增速兩個(gè)變量之間的簡(jiǎn)單關(guān)系，而是要通過投入產(chǎn)出分析來(lái)精確量化的。

第二，根據(jù)利潤(rùn)=收入-成本-稅費(fèi)，我們特別提示，過去兩年之中，企業(yè)盈利的增長(zhǎng)并非全部來(lái)自于收入的擴(kuò)張，還有相當(dāng)?shù)某潭绕鋵?shí)來(lái)自于成本率和稅費(fèi)率的降低，進(jìn)而利潤(rùn)率的提升。數(shù)據(jù)顯示，過去兩年，成本率的降幅分別為0.16、0.26個(gè)百分點(diǎn)，稅費(fèi)率的降幅分別為0.06、0.13個(gè)百分點(diǎn)。我們初步測(cè)算認(rèn)為，過去兩年中，收入增長(zhǎng)對(duì)企業(yè)盈利改善的貢獻(xiàn)率為35.5%，成本下降的貢獻(xiàn)率為57.1%，稅費(fèi)下降的貢獻(xiàn)率為7.4%。

第三，成本主要包括原材料、工資和資產(chǎn)折舊三項(xiàng)，過去兩年成本率下降是在2016年以來(lái)上游原材料價(jià)格趨于上升的情況下實(shí)現(xiàn)的，所以應(yīng)該特別關(guān)注勞資關(guān)系的結(jié)構(gòu)性變化。

第四，對(duì)比2012、2013年，當(dāng)時(shí)PPI增速降至負(fù)值，但這兩年規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速分別是5.27、12.15(且2011存在高基數(shù)因素)。當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期2018年P(guān)PI增速將從6.3降到3.3，情況也要好于2012、2013年。這么看，2018年規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)以上的增長(zhǎng)率還是有保證的。

（編輯：王夢(mèng)艷）