光大證券：白酒半年報(bào)亮點(diǎn)較足 龍頭份額持續(xù)夯實(shí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，光大證券發(fā)布研報(bào)稱，二季度消費(fèi)需求仍略顯疲軟，疊加傳統(tǒng)淡季，疫后消費(fèi)場景的恢復(fù)環(huán)比一季度有所減弱。23年上半年白酒行業(yè)產(chǎn)量同比下降14.8%、板塊量縮的趨勢延續(xù)。但從報(bào)表端來看，貴州茅臺(600519.SH)、瀘州老窖(000568.SZ)、山西汾酒(600809.SH)、古井貢酒(000596.SZ)、迎駕貢酒(603198.SH)等二季度收入/業(yè)績增長超出此前市場預(yù)期。上市白酒企業(yè)23Q2總營收同比增幅達(dá)到17.2%，環(huán)比23Q1提速，主因去年同期基數(shù)較低，亦體現(xiàn)出多數(shù)上市酒企特別是品牌力/渠道力突出、產(chǎn)品矩陣全面、具有優(yōu)勢基地市場的酒企抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，市場份額或進(jìn)一步向龍頭集中。

光大證券主要觀點(diǎn)如下：

需求偏弱背景下白酒報(bào)表端亮點(diǎn)仍足，龍頭具備較強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力

二季度消費(fèi)需求仍略顯疲軟，疊加傳統(tǒng)淡季，疫后消費(fèi)場景的恢復(fù)環(huán)比一季度有所減弱。23年上半年白酒行業(yè)產(chǎn)量同比下降14.8%、板塊量縮的趨勢延續(xù)。但從報(bào)表端來看，貴州茅臺、瀘州老窖、山西汾酒、古井貢酒、迎駕貢酒等二季度收入/業(yè)績增長超出此前市場預(yù)期。上市白酒企業(yè)23Q2總營收同比增幅達(dá)到17.2%，環(huán)比23Q1提速，主因去年同期基數(shù)較低，亦體現(xiàn)出多數(shù)上市酒企特別是品牌力/渠道力突出、產(chǎn)品矩陣全面、具有優(yōu)勢基地市場的酒企抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，市場份額或進(jìn)一步向龍頭集中。從不同類型酒企來看，23Q2地產(chǎn)名酒和次高端酒企收入增速表現(xiàn)較優(yōu)，地產(chǎn)名酒受益于區(qū)域優(yōu)勢、大單品在當(dāng)?shù)亓魍ㄐ暂^強(qiáng)、宴席場景貢獻(xiàn)增量較多；而次高端因去年同期疫情、酒企控貨等原因基數(shù)較低，今年二季度收入彈性較高，但內(nèi)部分化較為明顯；高端白酒22年以來單季收入增速基本穩(wěn)定在15%左右、行業(yè)波動(dòng)下保持穩(wěn)健發(fā)展。

費(fèi)用保持較高投放但費(fèi)用率控制較好，利潤端具備一定彈性

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)整體穩(wěn)中向上，部分酒企在二季度順應(yīng)市場需求加大對噸價(jià)較低或中檔價(jià)位產(chǎn)品的投放，原材料、人工等成本波動(dòng)對季度毛利率有所擾動(dòng)。酒企費(fèi)用投放從絕對額角度保持較高水平，從渠道促銷轉(zhuǎn)向終端/消費(fèi)者培育依然為主要趨勢，例如宴席政策、掃碼紅包等力度有所加大，但同時(shí)加強(qiáng)精細(xì)化管控、輔以數(shù)字化手段管理，費(fèi)用率整體控制較好，剔除費(fèi)用投放轉(zhuǎn)變影響后毛銷差同比提升。利潤端仍有一定彈性，品牌相對成熟的高端白酒（茅臺、五糧液）利潤率較為平穩(wěn)，次高端和地產(chǎn)酒仍在持續(xù)培育品牌，疊加今年行業(yè)競爭加劇、酒企采取高費(fèi)用投入模式，后續(xù)需求恢復(fù)后有望進(jìn)入收獲期、釋放業(yè)績彈性。

回款質(zhì)量較優(yōu)，后續(xù)進(jìn)度有望加快

報(bào)表賬面現(xiàn)金流較為充沛，二季度部分酒企銷售回款同比減少或與季度間節(jié)奏、渠道調(diào)整有關(guān)，但整體回款質(zhì)量依舊較優(yōu)。截至23Q2末預(yù)收款環(huán)比Q1有所下降，或與淡季節(jié)奏有關(guān)，七八月份為行業(yè)傳統(tǒng)淡季，酒企以去庫存、推動(dòng)動(dòng)銷為主，對回款要求不高，九月將進(jìn)入中秋國慶回款備貨的關(guān)鍵階段，預(yù)計(jì)回款節(jié)奏將明顯加快，全年任務(wù)有望順利達(dá)成。

酒企經(jīng)營策略精進(jìn)，龍頭有望繼續(xù)夯實(shí)市場份額

名酒企業(yè)持續(xù)推進(jìn)改革，相較短期量增，更加注重動(dòng)銷質(zhì)量、渠道秩序與長期良性發(fā)展。展望后續(xù)，中秋旺季備貨即將開啟，考慮今年中秋國慶連休，估計(jì)宴席、家宴、日常送禮聚飲等場景有望成為亮點(diǎn)。目前渠道環(huán)節(jié)庫存較去年同期雖有所提升，但處于合理可控范圍，終端煙酒店庫存較低。中秋任務(wù)要求下估計(jì)回款進(jìn)度明顯加快，實(shí)際動(dòng)銷有待跟蹤后續(xù)表現(xiàn)。同時(shí)行業(yè)內(nèi)部競爭或進(jìn)一步加劇，頭部品牌或加大費(fèi)用投放、沖刺旺季銷售，集中度提升的邏輯或繼續(xù)演繹，龍頭公司有望通過夯實(shí)份額繼續(xù)實(shí)現(xiàn)較高增長。

風(fēng)險(xiǎn)分析：中秋動(dòng)銷不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇等。