信達(dá)證券：白酒的合理估值由什么決定？

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，信達(dá)證券發(fā)布研究報(bào)告稱，當(dāng)下白酒企業(yè)正在通過(guò)“做事”來(lái)積累勢(shì)能以待通過(guò)漲價(jià)來(lái)提升勢(shì)能的機(jī)會(huì)。近兩周，從股價(jià)可以看出消費(fèi)升級(jí)預(yù)期受宏觀政策的影響變得非常敏銳。股價(jià)伴隨復(fù)蘇預(yù)期漸強(qiáng)的修復(fù)性上漲之后，頭部酒企的動(dòng)作，尤其是從“先量后價(jià)”向“先價(jià)后量”的策略調(diào)整或?qū)?duì)股價(jià)產(chǎn)生更明顯的影響。頭部酒企的行業(yè)地位決定了他們可以掌握“造勢(shì)”的主動(dòng)權(quán)，就像今年次高端價(jià)位頭部品牌劍南春、汾酒體現(xiàn)出來(lái)的提價(jià)能力。

▍信達(dá)證券主要觀點(diǎn)如下：

白酒的周期性源于價(jià)格對(duì)銷量的影響(類似股票中交易量和股價(jià)的關(guān)系)，而白酒價(jià)格階段性的表現(xiàn)出預(yù)期主導(dǎo)(而非供需)的類金融屬性。

影響價(jià)格的因素近年來(lái)表現(xiàn)為消費(fèi)升級(jí)(行業(yè)層面)、換代升級(jí)(頭部酒企主導(dǎo))、新品類引領(lǐng)(醬酒熱、清香暖)、新價(jià)格帶卡位(地產(chǎn)酒)等。白酒產(chǎn)品“水的樣貌、火的性格”在經(jīng)營(yíng)中同樣具有從“做事”向“做勢(shì)”的升華?？床坏桨拙菩袠I(yè)“勢(shì)能”對(duì)業(yè)績(jī)的影響，自然看不到周期的來(lái)源。

當(dāng)下白酒企業(yè)正在通過(guò)“做事”來(lái)積累勢(shì)能以待通過(guò)漲價(jià)來(lái)提升勢(shì)能的機(jī)會(huì)。

近兩周，從股價(jià)可以看出消費(fèi)升級(jí)預(yù)期受宏觀政策的影響變得非常敏銳。股價(jià)伴隨復(fù)蘇預(yù)期漸強(qiáng)的修復(fù)性上漲之后，頭部酒企的動(dòng)作，尤其是從“先量后價(jià)”向“先價(jià)后量”的策略調(diào)整或?qū)?duì)股價(jià)產(chǎn)生更明顯的影響。頭部酒企的行業(yè)地位決定了他們可以掌握“造勢(shì)”的主動(dòng)權(quán)，就像今年次高端價(jià)位頭部品牌劍南春、汾酒體現(xiàn)出來(lái)的提價(jià)能力。

白酒基金重倉(cāng)3304億，環(huán)比下降22%(23Q2股價(jià)下跌14%)。

從基金重倉(cāng)持股數(shù)看，貴州茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖、洋河股份、古井貢酒環(huán)比下降3-6%。山西汾酒因管理層變動(dòng)，環(huán)比-28%。酒鬼酒持倉(cāng)市值14億，基金重倉(cāng)持股數(shù)環(huán)比-35.2%。舍得酒業(yè)、老白干酒在23Q1環(huán)比+22%、+72%之后繼而環(huán)比-20%、-40%，與23年初重倉(cāng)持股數(shù)相當(dāng)。

迎駕貢酒、今世緣加倉(cāng)明顯。白酒周期中，地產(chǎn)酒表現(xiàn)出了更強(qiáng)的穩(wěn)定性，二線的成長(zhǎng)性在投資策略上也更偏進(jìn)攻性。迎駕貢酒繼23Q1環(huán)比+21%之后，23H1環(huán)比+64%。今世緣環(huán)比+3.3%，與年初持平。順鑫農(nóng)業(yè)繼續(xù)加倉(cāng)，繼23Q1環(huán)比+860%之后，23H1環(huán)比+11%。

金徽酒大幅加倉(cāng)，23H1重倉(cāng)持股從2萬(wàn)股提升到107萬(wàn)股。口子窖繼續(xù)減倉(cāng)，繼23Q1環(huán)比-13%之后，23H1環(huán)比-46%。金種子酒環(huán)比-20%，繼23Q1環(huán)比+58%之后有所減倉(cāng)。水井坊環(huán)比-12.6%，重倉(cāng)持股數(shù)進(jìn)一步減少。

白酒的合理估值不是“增長(zhǎng)中樞”預(yù)期決定的。

股價(jià)呈現(xiàn)出一輪輪白酒周期的邊際定價(jià)，而當(dāng)周期性的邏輯被一再演繹，周期性對(duì)白酒的定價(jià)能力也會(huì)一次比一次減弱，頭部酒企在頭部集中的邏輯下進(jìn)一步提升估值中樞。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

食品安全風(fēng)險(xiǎn)、消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期。