中信證券：維持中國建材(03323)“買入”評級 目標(biāo)價5.3港元

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報告稱，前期中國建材(03323)股價的大幅波動主要源自市場對水泥行業(yè)復(fù)蘇預(yù)期的波動，行業(yè)本身基本面變化仍呈現(xiàn)較底部改善、比較穩(wěn)定的狀態(tài)。當(dāng)下無須對公司主要業(yè)務(wù)未來基本面過分悲觀，且估值回落低位后，股息率已更具吸引力，一些長期邏輯也值得期待?？紤]到水泥噸利潤復(fù)蘇彈性未如年初預(yù)期，調(diào)整公司2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測至63.84/82.69/103.38億元(原預(yù)測為98.88/125.19/155.65億元)。根據(jù)公司近五年P(guān)E估值中樞6x，給予2023年6xPE，對應(yīng)目標(biāo)價5.3港元。維持“買入”評級。

事件：

公司發(fā)布中報業(yè)績預(yù)告，上半年歸母凈利潤預(yù)計同比下降80%左右。據(jù)此測算，2023H1公司歸母凈利潤約10.9億元;2023Q2公司歸母凈利潤約16.2億元，同比下降56.1%。

利潤同比降幅較大主要源自去年同期水泥、玻纖的價格高基數(shù)。一方面，去年上半年水泥價格和噸利潤自6月起才加速向下，1-5月仍在較高位。另一方面，去年玻纖價格和噸利潤的主要跌幅也產(chǎn)生在三季度，上半年仍在高位。往后看，對主要業(yè)務(wù)的基本面并不需要很悲觀。

▍中信證券主要觀點(diǎn)如下：

1)基礎(chǔ)建材：年初以來，水泥需求同比去年基本持平，并沒有季節(jié)性以外因素導(dǎo)致的大波動，也符合市場年初的預(yù)期。

水泥價格上漲彈性雖不及年初市場預(yù)期的高，4月以來也持續(xù)下降，但更多是因?yàn)槊禾砍杀鞠陆担?-5月行業(yè)的水泥-煤炭價格差仍維持穩(wěn)定，直到6月起才有所下降。而6月的下降更多是源自季節(jié)性因素，歷史上6月隨著高溫多雨的需求淡季到來，通常都是價格和噸毛利下跌的階段。

因而，水泥行業(yè)的基本面復(fù)蘇彈性盡管不達(dá)市場年初的高預(yù)期，但仍舊呈現(xiàn)較底部改善、比較穩(wěn)定的狀態(tài)，主要企業(yè)的核心訴求也仍是利潤。

根據(jù)各公司的業(yè)績預(yù)告，測算中國建材的三家相關(guān)上市子公司(天山股份/祁連山/寧夏建材)2023Q2的合計歸母凈利潤預(yù)告中樞約17.2億元，明顯高于2022Q3/Q4合計歸母凈利潤11.3/3.4億元，反映行業(yè)景氣自底部改善的趨勢。

2)新材料：上半年板塊分產(chǎn)品看的主要亮點(diǎn)在于風(fēng)電葉片、鋰電池隔膜、防水等的快速增長，而拖累項主要在于玻纖和非經(jīng)常性的銠粉出售，主要源自去年上半年玻纖、銠粉價格均在高位。

但判斷玻纖已處在行業(yè)周期底部，且龍頭與中小企業(yè)之間的分化愈發(fā)明顯，供給格局有望持續(xù)改善。板塊上半年也在內(nèi)部整合方面更進(jìn)一步，6月，中材科技公告中材葉片擬收購中復(fù)連眾，預(yù)計整合完成后將形成中國建材風(fēng)電葉片業(yè)務(wù)的統(tǒng)一平臺，也是全球規(guī)模最大的風(fēng)電葉片平臺，既解決同業(yè)競爭問題，也有利于增強(qiáng)業(yè)務(wù)協(xié)同。

3)工程技術(shù)服務(wù)：上半年中材國際通過重組合肥院，進(jìn)一步推動了利潤增長和裝備業(yè)務(wù)競爭力提升。

盡管國內(nèi)水泥行業(yè)的產(chǎn)能置換和改造有所放緩，但公司有望通過海外水泥工程訂單的復(fù)蘇和裝備、運(yùn)維業(yè)務(wù)的占比提升推動業(yè)績成長和經(jīng)營質(zhì)量提升。公司工程業(yè)務(wù)中，2022年海外收入為115億元/占比50%，2019年為140億元/占比79%，反映了海外工程業(yè)務(wù)回補(bǔ)的潛力。

估值回落至低位后，股息率已更具吸引力，一些長期邏輯也值得期待。

近期公司股價調(diào)整后，預(yù)測的公司2023E/2024EPE分別為5.0x/3.8x，處于歷史低位。若延續(xù)2022年的40%股利支付率，則公司2023-2024年對應(yīng)股息率分別為7.4%/9.6%，具備較高性價比。

同時，公司未來還值得期待的長期邏輯包括：1)國內(nèi)水泥行業(yè)的碳交易、低能效產(chǎn)能淘汰、大企業(yè)并購帶來的供給出清;2)新材料和工程技術(shù)服務(wù)利潤貢獻(xiàn)中更為重要，伴隨著基礎(chǔ)建材板塊更加穩(wěn)定，推動公司估值重塑，2022年測算兩板塊歸母利潤貢獻(xiàn)占比已在60%-70%;3)各業(yè)務(wù)的國際化發(fā)展;4)公司國企改革持續(xù)推進(jìn)，引入更多中長期激勵機(jī)制，更加重視股東回報。

風(fēng)險因素：

水泥行業(yè)需求和價格穩(wěn)定性不及預(yù)期導(dǎo)致水泥業(yè)務(wù)大幅波動;非水泥業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期;公司資產(chǎn)減值規(guī)模大幅提升;公司資本開支規(guī)模過大或效果不及預(yù)期。