光大證券：23年地產(chǎn)酒有望釋放彈性 蘇酒估值性價比高

智通財經(jīng)APP獲悉，光大證券發(fā)布研究報告稱，23年以來白酒消費場景逐漸恢復，對比2015年以來的兩輪上行周期，本輪復蘇或呈現(xiàn)以下特點：1)場景修復更加明顯，過去兩三年未辦的宴席、聚飲等率先回補，地產(chǎn)酒在這些場景具有強勢單品、恢復較早;2)渠道信心逐漸恢復，但完全恢復需要一定時間，庫存、價盤是關注的重要變量。3)回補式場景回歸正常后，后續(xù)關注商務場景復蘇，考慮江蘇區(qū)域經(jīng)濟優(yōu)勢支持下，疫后企業(yè)經(jīng)營活躍度有望較快恢復，地產(chǎn)名酒業(yè)績表現(xiàn)或相對突出，龍頭有望競合發(fā)展。當前洋河股份(002304.SZ)/今世緣(603369.SH)PE TTM在近三年0%/14%分位點左右，估值在板塊內(nèi)優(yōu)勢較為明顯，后續(xù)有望繼續(xù)抬升。

▍光大證券主要觀點如下：

江蘇省經(jīng)濟韌性較強，疫后消費/餐飲恢復強勁

2022年江蘇省GDP約12.3萬億元，位列全國第二，2019至22年江蘇省GDP復合增速7.24%，高于全國平均水平，在經(jīng)濟體量較大的基礎上仍有較強的增長韌性。22年江蘇新增貸款規(guī)模位列全國第一，市場主體經(jīng)濟較為活躍，23Q1貸款余額增速進一步提速、達到15%以上。

短期看，23年以來省內(nèi)消費/餐飲行業(yè)在疫后得到明顯恢復，23Q1江蘇社零總額同比增長7.8%、增速領跑江浙滬皖，亦高于全國平均水平(YOY +5.8%)，與白酒消費密切相關的餐飲行業(yè)恢復力度更加突出，一季度江蘇社零餐飲收入同比增長22%，高于全國平均(YOY+14%)，3/4月單月同比增幅高達55.4%/68.8%。

江蘇白酒市場容量大、消費層次高，本土龍頭在次高端及以下價位市占率較高

22年江蘇白酒市場規(guī)模達到560億元，估計僅次于河南、山東，也是標志性的高地市場，300-600元已逐漸成為省內(nèi)主流價格帶，市場包容性較強，本土龍頭與外來品牌競爭態(tài)勢明顯。

細分價格帶來看，高端價位以茅臺/五糧液為主，規(guī)模占比或達到80%，老窖亦在重點布局;次高端價位體量大、擴容速度快，本土龍頭規(guī)模占比估計達到70%，外來品牌也在重點布局;中端及大眾價位以本土品牌為主，鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)用酒在價格升級下仍有一定增長空間。

蘇酒龍頭競爭力持續(xù)強化，未來成長空間較足

1)21年以來洋河、今世緣積極推動內(nèi)部改革，例如洋河調(diào)整營銷架構、提高薪酬激勵，今世緣分品牌事業(yè)部運營，考核更加精細。產(chǎn)品端繼續(xù)完善，洋河按梯次推進產(chǎn)品升級，今世緣對V系列銷量的規(guī)劃較高;23年洋河布局百元價位，今世緣發(fā)布六開，有望鞏固大眾及次高端價位優(yōu)勢。渠道端管理強化，市場秩序保持良性。

2)假設2022-25年江蘇白酒規(guī)模CAGR為12%，結合不同價格帶擴容速度及市占率，預計2022-25年洋河省內(nèi)規(guī)模CAGR有望達到14%，省外海、天/夢系列規(guī)模CAGR有望達到15%/20%以上，今世緣2022-25年省內(nèi)規(guī)模CAGR有望達到23%，2025年今世緣營收有望達到150億。

23年地產(chǎn)酒有望釋放彈性，蘇酒估值性價比高

23年以來白酒消費場景逐漸恢復，對比2015年以來的兩輪上行周期，本輪復蘇或呈現(xiàn)以下特點：1)場景修復更加明顯，過去兩三年未辦的宴席、聚飲等率先回補，地產(chǎn)酒在這些場景具有強勢單品、恢復較早;

2)渠道信心逐漸恢復，但完全恢復需要一定時間，庫存、價盤是關注的重要變量。

3)回補式場景回歸正常后，后續(xù)關注商務場景復蘇，考慮江蘇區(qū)域經(jīng)濟優(yōu)勢支持下，疫后企業(yè)經(jīng)營活躍度有望較快恢復，地產(chǎn)名酒業(yè)績表現(xiàn)或相對突出，龍頭有望競合發(fā)展。

當前洋河/今世緣PE TTM在近三年0%/14%分位點左右，估值在板塊內(nèi)優(yōu)勢較為明顯，后續(xù)有望繼續(xù)抬升。

風險提示：

場景恢復不及預期，省內(nèi)市場競爭加劇，費用投放效果不及預期。