五礦證券：供需雙旺情形下 乳企價格戰(zhàn)空間有限

智通財經(jīng)APP獲悉，五礦證券發(fā)布研究報告稱，需求側(cè)方面，量上，中國人均飲奶量提升空間巨大，短期經(jīng)濟下行不改長期需求向上;下沉市場具有高成長、高天花板空間。價上，乳制品為大眾營養(yǎng)品，消費升級趨勢下，高端產(chǎn)品提價與結(jié)構(gòu)高端化齊驅(qū)。供給側(cè)方面，中短期隨著需求恢復(fù)，原奶價格有望止跌;長期受政策提振，產(chǎn)業(yè)規(guī)模化程度、奶牛單產(chǎn)提升，供需緊張局面有望改善，原奶周期放緩，平滑中游乳企的成本曲線。供需雙旺情形下，外購原奶價格長期將保持溫和上漲趨勢，乳企價格戰(zhàn)空間有限。

關(guān)注公司：常溫雙雄伊利(600887.SH)、蒙牛(02319)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)中有升，伊利重奶粉，蒙牛重低溫，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與經(jīng)營改善共振。國產(chǎn)奶酪龍頭妙可藍多(600882.SH)除高β屬性外，蒙牛入主后有望在生產(chǎn)經(jīng)營上全面賦能，家庭餐桌系列有望打開第二增長曲線，常溫奶酪棒有望復(fù)制常溫液奶紅利。低溫賽道的成長性和穩(wěn)健性居于奶酪和常溫奶之間，起家西南的新乳業(yè)(002946.SZ)背靠新希望集團，高端產(chǎn)品驅(qū)動“鮮立方戰(zhàn)略”，外延并購走向全國，增長兼顧質(zhì)與量。嬰配粉龍頭中國飛鶴(06186)“超高端+”產(chǎn)品再起航，兒童粉+成人粉打造第二增長極。

▍五礦證券主要觀點如下：

供給側(cè)原奶成本溫和上行，需求側(cè)量價齊升。

需求側(cè)方面，量上，中國人均飲奶量提升空間巨大，短期經(jīng)濟下行不改長期需求向上;下沉市場具有高成長、高天花板空間。價上，乳制品為大眾營養(yǎng)品，消費升級趨勢下，高端產(chǎn)品提價與結(jié)構(gòu)高端化齊驅(qū)。

供給側(cè)方面，中短期隨著需求恢復(fù)，原奶價格有望止跌;長期受政策提振，產(chǎn)業(yè)規(guī)?；潭?、奶牛單產(chǎn)提升，供需緊張局面有望改善，原奶周期放緩，平滑中游乳企的成本曲線。

綜合來看，該行認為，供需雙旺情形下，外購原奶價格長期將保持溫和上漲趨勢，乳企價格戰(zhàn)空間有限。

常溫奶：成熟期，競爭趨緩，高端化驅(qū)動市場穩(wěn)中有升，雙雄受益。

常溫奶為乳制品基本盤，高端化為主旋律。早期伊利、蒙牛借常溫紅利實現(xiàn)全國化擴張，常溫白奶和酸奶大單品量價齊升，二者因此牢踞雙雄地位。2020年前，伊利、蒙牛以收入為導(dǎo)向，舍價求量;2020年后利潤為雙雄重點，競爭趨緩，有望迎來高質(zhì)量發(fā)展階段。

低溫奶：成長期，區(qū)域龍頭和雙雄有望共同開拓局面。

據(jù)Euromonitor，2022年低溫奶市場增速高達14.4%，重獲關(guān)注。受運輸半徑限制，低溫白奶市場上光明、新乳業(yè)等區(qū)域龍頭割據(jù)，深耕+并購擴張模式下，集中度持續(xù)提升。受益超巴奶、冷鏈物流、生鮮電商發(fā)展，雙雄和區(qū)域龍頭有望同臺競技。

奶酪：成長早期，妙可藍多搶占藍海先機。

2022年中國人均奶酪消費量低，僅為日本的1/4，據(jù)Euromonitor，奶酪市場2008-2022年CAGR為24.4%，屬高成長賽道。2022年中國奶酪市場C端的占比為39.5%，有較大提升空間，國產(chǎn)企業(yè)有望率先受益。

國產(chǎn)奶酪龍頭妙可藍多通過低溫兒童奶酪棒快速打開局面，2021年常溫奶酪棒的推出有望進一步拓展消費場景。

嬰配粉：成熟期，市場出清，國粉龍頭競爭壁壘有望進一步鞏固。

出生率下降、母乳喂養(yǎng)率提升，嬰配粉進入存量時代，高端化為破局點，配方、奶源上仍大有可為。新國標出臺和新一輪注冊潮加速市場出清，國粉市占率有望進一步提升。庫存恢復(fù)健康后，競爭生態(tài)更為良性。兒童粉、成人粉為藍海市場，有望承接嬰配奶粉企業(yè)的第二戰(zhàn)場。

風(fēng)險提示：

1、經(jīng)濟下行、消費疲軟、競爭加劇導(dǎo)致收入、利潤不及預(yù)期;2、外部沖擊導(dǎo)致原奶、包材等原材料價格上漲;3、乳制品生產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險，公關(guān)不利使得品牌受損。