華創(chuàng)證券：珍惜啤酒估值底部 推薦華潤(rùn)啤酒(00291)等

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華創(chuàng)證券發(fā)布研報(bào)稱，高端啤酒繼續(xù)前行，珍惜估值底部。近期疫情和成本壓力等影響下，短期壓力盡顯，但中長(zhǎng)期來(lái)看，啤酒高端化邏輯依然順暢，且當(dāng)前行業(yè)龍頭正處于高端運(yùn)營(yíng)全面落地，盈利能力加速提升的時(shí)期。橫向?qū)Ρ瓤?，啤酒行業(yè)具備提價(jià)與結(jié)構(gòu)升級(jí)雙重支撐，對(duì)比其他子行業(yè)年內(nèi)傳導(dǎo)成本能力更強(qiáng)，盈利預(yù)測(cè)置信度也更高。板塊估值已經(jīng)反映外部壓力，當(dāng)前華潤(rùn)/青啤/重啤市值分別回落至對(duì)應(yīng)2022年P(guān)E分別27/34/44X，處于過(guò)去3-5年低位。建議以中性的盈利預(yù)期，兩年維度的長(zhǎng)線資金視角，在更合理的市場(chǎng)環(huán)境和流動(dòng)性水平下給予估值，推薦青島啤酒(600600.SH)(00168)、華潤(rùn)啤酒(00291)、重慶啤酒(600132.SH)，關(guān)注燕京啤酒(000729.SZ)經(jīng)營(yíng)改善。

核心觀點(diǎn)如下：

行業(yè)量?jī)r(jià)情況：銷量觸底回升，噸價(jià)驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)。21年行業(yè)規(guī)模以上酒企產(chǎn)量/收入分別同增5.4%/7.9%，至3562萬(wàn)千升與1585億元，雖銷量仍未恢復(fù)至2019水平，但收入體量已超越疫情前。華創(chuàng)證券測(cè)算頭部酒企總銷量/平均噸價(jià)分別+3.8%/+6.8%，高端化步伐更快，拉動(dòng)收入同比雙位數(shù)提升。

行業(yè)高端化盤點(diǎn)：全年加速，下半年邊際放緩。華潤(rùn)、重啤攻勢(shì)迅猛。雪花純生、青島純生、百威經(jīng)典等高端大單品增速均達(dá)到10-20%水平，而體量相對(duì)較小的烏蘇、喜力、SuperX、燕京U8等品牌全年銷量增幅則超過(guò)30%，甚至翻倍。華創(chuàng)證券測(cè)算2021年行業(yè)次高端及以上(8元及以上)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷量約900萬(wàn)千升，同比增速約20%，銷量占比由此提升近3pcts至25%左右。節(jié)奏上上半年低基數(shù)高增，而下半年邊際上放緩。市占率方面，其中百威、華潤(rùn)、重啤、青啤高端市占率分別同比-1.1/+1.2/+1.3/-1.7pcts至38.7%/22.2%/20.7%/ 11.7%，百威繼續(xù)居首，華潤(rùn)、重啤攻勢(shì)迅猛。

行業(yè)新趨勢(shì)：高端化和產(chǎn)能優(yōu)化均進(jìn)入新階段。產(chǎn)品方面，果啤、無(wú)醇啤酒、高濃度啤酒等15元以上的細(xì)分品類開始涌現(xiàn)，酒企紛紛布局百元至千元價(jià)格帶的禮盒裝啤酒，嘗試進(jìn)一步打開價(jià)格空間，拓展并切分女性飲用、商務(wù)禮贈(zèng)等多元化場(chǎng)景。渠道和市場(chǎng)落地層面，龍頭高端組織運(yùn)作能力提升、加強(qiáng)電商和CVS等高附加值非現(xiàn)飲渠道布局，并不斷增加高端化目標(biāo)市場(chǎng)的數(shù)量?？珙I(lǐng)域布局方面，多數(shù)酒企開始跨界探索白酒、果酒、飲用水、蘇打水等非啤酒業(yè)務(wù)。此外，除繼續(xù)常態(tài)化推進(jìn)關(guān)廠提效以外，主要酒企高效率大廠、數(shù)字化項(xiàng)目等紛紛落地，重啤開始新增產(chǎn)能，行業(yè)產(chǎn)能優(yōu)化進(jìn)入新階段。

主要酒企2021年業(yè)績(jī)總結(jié)：旺季銷量波動(dòng)與成本上漲雙重壓力下，難改盈利提升繼續(xù)兌現(xiàn)。2021年銷量底部回升但差強(qiáng)人意，同時(shí)結(jié)構(gòu)性通脹影響，導(dǎo)致各酒企全年噸成本多同比上漲中個(gè)位數(shù)。但高端化和提價(jià)效應(yīng)依舊推動(dòng)華潤(rùn)/青啤/百威/重啤噸價(jià)提升6.6%/7.2%/9.6%/4.2%，毛利率由此+0.8/+1.4/+1.9/+3.3pcts。銷售費(fèi)用方面，華潤(rùn)、青啤因加大宣傳力度銷售費(fèi)用率均小幅增長(zhǎng)0.7pct左右，而重啤、百威等外資訴求之下，費(fèi)用精益化投入與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)攤薄，銷售費(fèi)用率分別同比-1.3/-2.6pcts。管理費(fèi)用方面，各酒企數(shù)字化建設(shè)、產(chǎn)能優(yōu)化等措施推動(dòng)管理效率提升，各家酒企均有所下行。綜上，主要上市酒企平均凈利率提升至13.1%。

展望2022年：成本上漲與短期需求波動(dòng)之下，多措并舉應(yīng)對(duì)外部壓力，高端化逆風(fēng)繼續(xù)前行。誠(chéng)然，原料價(jià)格波動(dòng)和疫情反復(fù)，導(dǎo)致行業(yè)面臨成本上漲和短期需求疲軟的雙重壓力。根據(jù)渠道調(diào)研反饋，華創(chuàng)證券預(yù)計(jì)22Q1啤酒行業(yè)銷量或基本持平?？紤]到22Q1仍處于啤酒消費(fèi)淡季，后續(xù)疫情后下半年旺季銷量仍有追補(bǔ)余地。此外，華創(chuàng)證券預(yù)計(jì)龍頭噸成本上行中個(gè)位數(shù)至高個(gè)位數(shù)，好在各酒企紛紛通過(guò)在原料端鎖價(jià)，同時(shí)近期華潤(rùn)、青啤等酒企推新提價(jià)落地，為盈利保駕護(hù)航。各酒企仍將持續(xù)推進(jìn)高端化建設(shè)，根據(jù)自身業(yè)務(wù)特點(diǎn)進(jìn)行市場(chǎng)及渠道布局、高端品牌培育，促進(jìn)結(jié)構(gòu)升級(jí)，逆風(fēng)之下行業(yè)高端化仍在推進(jìn)落地。

風(fēng)險(xiǎn)提示：高端啤酒消費(fèi)波動(dòng)，成本大幅上漲等。