國(guó)盛證券：實(shí)質(zhì)性放松開始 地產(chǎn)能否全面回升？

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國(guó)盛宏觀熊園團(tuán)隊(duì)發(fā)布研報(bào)稱，近期各線城市有不同程度的地產(chǎn)調(diào)控放松，包括一線城市廣州下調(diào)房貸利率20bp?；谡吡Χ?、政策空間、實(shí)際需求三大維度，近期放松只是“開了個(gè)小頭”，地產(chǎn)未見回暖；繼續(xù)提示，各地有望進(jìn)一步實(shí)質(zhì)性松動(dòng)，包括降房貸利率、降首付比、調(diào)整認(rèn)房認(rèn)貸標(biāo)準(zhǔn)、放松限購(gòu)限售等需求端政策，也包括加快保障房建設(shè)、放松預(yù)售金管理、優(yōu)化三條紅線等供給端政策，還包括適度促進(jìn)投資需求。中性情形下，地產(chǎn)景氣有望Q1末或Q2初觸底回升。

核心觀點(diǎn)如下：

1、近期多地實(shí)質(zhì)性放松地產(chǎn)調(diào)控，主要為二三四線城市，也有一線城市廣州。如我們前期報(bào)告所預(yù)判：“房地產(chǎn)有望迎來實(shí)質(zhì)性松動(dòng)，尤其是限購(gòu)限售限貸等需求端政策可能的放松”，近期各地已如期放松。從區(qū)域上來看：二三四線城市松動(dòng)較為明顯，主要措施包括下調(diào)貸款利率、下調(diào)首付比例、上調(diào)公積金貸款額度、放松公積金貸款條件、購(gòu)房補(bǔ)貼和貸款貼息等等。此外，一線城市中，廣州市六大國(guó)有大行已下調(diào)首套房利率20bp，北京上海深圳暫時(shí)只是跟隨1月20日5年LPR下調(diào)了5BP。

3、從政策空間看，一二線普遍限購(gòu)限售、放松空間較大，三四線及以下多數(shù)不限購(gòu)限售；全國(guó)房貸利率和首付比仍較高，各線城市下調(diào)空間均較大。再考慮到三四線及以下地產(chǎn)銷售占比近7成，疊加從房貸利率下降到地產(chǎn)觸底回升約需2-5個(gè)月，若后續(xù)“一二線限購(gòu)限售放松+三四線及以下房貸利率、首付比下調(diào)”，地產(chǎn)景氣有望在Q1末或Q2初觸底，甚至全面回升。

梳理目前我國(guó)一二三線重點(diǎn)城市的地產(chǎn)限制措施（詳見文末附表），有兩大特征：一是限購(gòu)限售政策一二線放松空間大：當(dāng)前一線城市普遍限購(gòu)限售，31個(gè)二線城市中25個(gè)也限購(gòu)限售，三線及以下城市多數(shù)不限購(gòu)限售。二是全國(guó)房貸利率和首付比仍較高，房貸利率方面，首套房利率5.3%左右，二套房5.6%左右；首付比例方面，首套房20%-50%，二套房40%-70%。

若后續(xù)“一二線放松限購(gòu)限售+三四線及以下的房貸利率、首付比下調(diào)”，地產(chǎn)景氣有望在Q1末或Q2初觸底。從商品房銷售面積占比看，2019年一線、二線、三線、四線及以下城市分別為2.9%、29.1%、14.7%、53.4%，簡(jiǎn)單看，一二線占比30%左右；三線及以下占比70%左右、是地產(chǎn)銷售的主體。此外，從此前兩輪表現(xiàn)看，從房貸利率下降到地產(chǎn)觸底回升，間隔為2-5個(gè)月。綜合看，后續(xù)如果一二線明顯放松限購(gòu)限購(gòu)、三四線及以下明顯下調(diào)房貸利率和首付比，中性預(yù)期下，本輪地產(chǎn)景氣有望Q1末或Q2初觸底，樂觀點(diǎn)看甚至可能明顯回暖。

4、從實(shí)際需求看，我國(guó)居民的投資需求、剛性需求、改善需求占比可能接近4:4:2；鑒于“房住不炒”仍是主基調(diào)，當(dāng)前應(yīng)“充分釋放居民住房需求”，盡可能滿足剛需和改善需求（放松需求端政策，加大保障房建設(shè)等），投資性需求則穩(wěn)是底線、適度促進(jìn)恢復(fù)（穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期等）。

對(duì)于投資性需求、剛性需求、改善性需求的占比，不同調(diào)查的結(jié)果差異較大。理論上，地產(chǎn)需求可分為剛性需求、改善性需求、投資性需求，但實(shí)際上這些需求難以嚴(yán)格區(qū)分，如很多購(gòu)房者可能改善性和投資性需求均有，目前市場(chǎng)對(duì)三大需求占比的計(jì)算也并無統(tǒng)一意見。比如，根據(jù)西南財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)家庭金融調(diào)查與研究中心（CHFS）此前發(fā)布的報(bào)告[1]，2015年以來投資性住房需求占比不斷提升，2018年前三季度我國(guó)住房交易中的剛性需求只占22%，改善性需求占22.9%，而投資性需求占比約55.1%。而根據(jù)貝殼研究院此前公布的2018年全國(guó)購(gòu)房者畫像[2]，首次置業(yè)（剛需）占比60%-70%，改善性需求占比20%-30%，投資性需求占比10%以下。

綜合看，當(dāng)前房?jī)r(jià)高企疊加嚴(yán)格調(diào)控抑制了剛需和改善需求，投資性需求不足則誘發(fā)了地產(chǎn)銷售“斷崖”。因此，后續(xù)大方向應(yīng)是“充分釋放居民住房需求”，盡可能滿足剛需和改善需求（放松需求端政策，加大保障房建設(shè)等），投資性需求短期以穩(wěn)為主、適度促進(jìn)（穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期等）。

5、總體看，地產(chǎn)鏈占GDP比重接近25%，穩(wěn)增長(zhǎng)離不開房地產(chǎn)，后續(xù)各地大概率會(huì)進(jìn)一步實(shí)質(zhì)性放松。根據(jù)支出法，近3年（2018-2020年）數(shù)據(jù)顯示：地產(chǎn)資本形成、居民居住消費(fèi)分別占GDP的8.7%，9.2%左右，對(duì)應(yīng)房地產(chǎn)占GDP比重為18%左右；若將土地財(cái)政、家居用品消費(fèi)（占比分別約4.2%、2.3%）也計(jì)入，房地產(chǎn)鏈條占GDP比重將接近25%。我們繼續(xù)提示：當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)離不開房地產(chǎn)，地產(chǎn)全面回暖需要更大范圍、更大力度的放松，后續(xù)各地大概率會(huì)陸續(xù)實(shí)質(zhì)性放松調(diào)控，包括降房貸利率、降首付比、調(diào)整認(rèn)房認(rèn)貸標(biāo)準(zhǔn)、放開限購(gòu)限售等需求端政策，也包括加快保障房建設(shè)、放松預(yù)售金管理、優(yōu)化三條紅線等供給端政策。

本文選編自微信公眾號(hào)“熊園觀察”，作者： 熊園、楊濤，智通財(cái)經(jīng)編輯：張金亮。