天風證券：首予中航西飛(000768.SZ)“買入”評級 新增產(chǎn)能釋放在即 業(yè)績增長拐點可期

智通財經(jīng)APP獲悉，天風證券發(fā)布研究報告稱，首予中航西飛(000768.SZ)“買入”評級，其軍品業(yè)務將受益我軍航空裝備升級換代，未來3-5年有望持續(xù)快速增長;同時隨著我國大飛機項目的逐步落地，相關民用產(chǎn)品有望進一步放量。

該行預計其2021-23年營收增速為11%/22%/25%，對應的營收為371.68/453.44/566.81億元，對應的歸母凈利為10.12/13.42/17.55億元，EPS預計為0.37/0.48/0.63元，按照11月25日收盤價P/E為100.41/75.67/57.89x。

天風證券主要觀點如下：

軍民用中大型飛機研發(fā)制造龍頭平臺，整機資產(chǎn)實現(xiàn)重組上市

公司是我國軍民用中大型飛機研發(fā)制造龍頭平臺，全稱中航西安飛機工業(yè)集團股份有限公司，是科研、生產(chǎn)一體化的特大型航空工業(yè)企業(yè)，是我國中大型軍民用飛機的研制生產(chǎn)基地，我國主要的大中型運輸機、轟炸機、特種飛機等飛機產(chǎn)品的制造商，是國內(nèi)市場重要的運輸機供應商之一，

公司于2020年進行資產(chǎn)置換，從提供集團內(nèi)關聯(lián)交易品單位轉型為軍用整機設計研發(fā)、生產(chǎn)制造、維修服務資源平臺，迎來價值重估。上市公司成為西飛集團主體單位，集團采購體系的供應鏈損耗將恢復，有利于公司實現(xiàn)費用管控，減少關聯(lián)交易租賃金額，提高盈利水平。公司2020年全年實現(xiàn)營收334.84億元，同比增長4.38%，相較上一年度增速下降3.6個百分點，主要系受疫情影響，國際轉包業(yè)務收入下降所致;歸母凈利潤7.77億元，同比下降27.65%。

剔除非持續(xù)性特殊因素影響，公司2020年度歸屬于上市公司股東的凈利潤較2019年度增加8504萬元，同比增長12.29%。2021年前三季度公司實現(xiàn)營收226.49億元，同比增長2.03%;歸母凈利潤為6.07億元，同比增長0.22%;扣非歸母凈利潤為4.17億元，同比增長28.42%。主要系公司調(diào)整交付產(chǎn)品結構與生產(chǎn)組織結構，凈利潤有所增加所致。該行認為，當前公司處于產(chǎn)品結構調(diào)整階段，隨著新型號產(chǎn)品的逐步放量，公司盈利能力有望進一步提高。

新增產(chǎn)能釋放在即，業(yè)績增長拐點可期

中航西飛累計投入5.3億元建設的數(shù)字化裝備生產(chǎn)線建設項目，預計于2021年10月31日投入使用，同時2021年中報披露，有10項生產(chǎn)能力建設項目預計于2021-2023年間完工達產(chǎn)。該行認為，軍機產(chǎn)業(yè)計劃性較強，“以銷定產(chǎn)”特性突出，中航西飛作為主機單位同型號研制進度關聯(lián)緊密，產(chǎn)能建設啟動較早，未來兩年有望迎來由新增產(chǎn)能達產(chǎn)牽引的業(yè)績拐點。

在報表端，2021年公司前三季度預收款與合同負債合計57.54億元，同比大幅增長379.65%，存貨達239.76億元，同比增加18.44%。該行認為，公司存貨及合同負債大幅增長，表明公司產(chǎn)品需求持續(xù)提升，公司正處于積極備產(chǎn)備貨狀態(tài)，預計伴隨產(chǎn)品交付業(yè)績將實現(xiàn)快速釋放。

軍民雙軌驅動，開啟大飛機市場高景氣階段

國防開支裝備費用穩(wěn)定增長，戰(zhàn)略投送打擊能力為建設重點。我國經(jīng)濟總量持續(xù)增長，國防費用投入穩(wěn)步增加。2020年，國防軍費增速6.7%，規(guī)模達到約1.27萬億，連續(xù)四年突破萬億，相比發(fā)達國家2%～4%的軍費GDP占比，中國軍費負擔相對較輕，為后續(xù)軍費的增加留下了增長空間。武器裝備的更新?lián)Q代是提高我國軍隊現(xiàn)代化的重要因素，未來占比有望提升到40%。未來五年是我軍構建戰(zhàn)略投送和遠程打擊能力的關鍵時期，大型軍機市場具備穩(wěn)定的拓展空間，公司即將開啟產(chǎn)能爬坡階段。

我國民航運輸市場需求旺盛，牽引國產(chǎn)民機產(chǎn)業(yè)發(fā)展。我國在未來將成為民航飛機需求第一大國，需求缺口強力推動國產(chǎn)大飛機發(fā)展。預計國內(nèi)民航飛機2020-2039年新增交付量為8725架，二十年累計市場空間為13250億美元，按6.95人民幣/1美元的匯率進行估算，預計未來19年我國民航客機采購價值量約為9.21萬億元，平均每年0.48萬億。到2039年，中國占全球客機機隊比例將從現(xiàn)在的16.19%增長到21.71%。公司是國產(chǎn)民用C919飛機和ARJ21飛機核心供應商，將充分受益于國產(chǎn)民機產(chǎn)業(yè)的高景氣周期。

風險提示：軍品審定價格波動風險;新型號產(chǎn)品批產(chǎn)速度不及預期;C919取證交付速度不及預期等。