新能源電池：磷酸鐵鋰是如何逆襲三元鋰的？

兩年前產業(yè)關于磷酸鐵鋰電池的預言，兩年后在資本市場實現(xiàn)了。

特斯拉(TSLA.US)在上周Q3財報電話會上宣布，未來全球標準續(xù)航升級版的Model 3和標準續(xù)航版的Model Y將使用磷酸鐵鋰電池，取代之前的三元鋰電池，昨夜美股特斯拉估值隨之達到歷史最高值，突破1萬億美元大關，這是一個歷史性時刻。無獨有偶，在上周末的小鵬汽車“1024”科技日上，何小鵬更是預測到2025年，新能源汽車的滲透率將達到50%。

一邊是磷酸鐵鋰全面取代三元，一邊是50%的高滲透率，大家突然發(fā)現(xiàn)，新能源汽車的二次增長曲線不知不覺和磷酸鐵鋰電池關聯(lián)到了一起。

老李一直講，產業(yè)喜歡判斷當前，資本喜歡預測未來，在磷酸鐵鋰電池這件事上，表現(xiàn)得淋漓盡致。

兩年前，產業(yè)少數(shù)人提出來，磷酸鐵鋰電池可能會取代三元鋰電池，重回市場主流，有趣的是，在當時的三元時代，大部分產業(yè)人士對這種說法嗤之以鼻。一年前，二級市場開始悄悄買入磷酸鐵鋰電池產業(yè)鏈標的——德方納米和中核鈦白，兩家企業(yè)一年來的漲幅遠超寧德時代……

今天老李從投資角度和大家聊一聊三元鋰電池和磷酸鐵鋰電池，過去一年，磷酸鐵鋰電池二級市場發(fā)生了什么？面向未來，磷酸鐵鋰還有增長空間嗎？

一、三元鋰VS磷酸鐵鋰，誰更強？

二級市場經常講周期和成長，老李認為周期和成長是互為融合的，在成長中有小周期，在周期中有小成長，同時，資本和產業(yè)又是相互對立的，回看三元鋰電池和磷酸鐵鋰電池的發(fā)展歷史，就能感受到這種規(guī)律，感受到二級市場對風向的判斷方法。

從2009年新能源汽車發(fā)展至今，12年的時間，三元鋰電池和磷酸鐵鋰電池一直是相愛相殺，說其相愛是因為兩種技術路線一直在共同成長，說其相殺是因為兩種路線在成長過程中是此起彼伏的關系，也是這種關系，讓二級市場的研究員提前發(fā)現(xiàn)了投資機會。

在2016年之前，國內新能源車市場主要以商用車為主，政策傾向商用車，而磷酸鐵鋰的成本、安全性恰好適合商用車應用，所以磷酸鐵鋰電池一直占據(jù)市場上風。

國內的磷酸鐵鋰電池的市占率一直高達70%左右，而同期的三元鋰電池市占率只有20-30%，下游的變化會引發(fā)上游價格效應，從2014年到2016年，磷酸鐵鋰電池的出貨總量迅速提升，上游原材料磷酸鐵鋰出貨量也從1.2萬噸升至5.6萬噸，市場規(guī)模在不斷擴大。

在中國，要賺錢必先研究政策，磷酸鐵鋰電池霸占了市場7年，但不到1年就被政策“打暈了”。眾所周知，從2017年開始，新能源汽車圍繞電池系統(tǒng)的續(xù)航里程、能量密度和電耗三個具體指標提出了新的補貼要求，三元鋰電池在這三個指標上具有先天的優(yōu)勢，磷酸鐵鋰電池在這三個指標中完全沒有優(yōu)勢，其市占率開始急劇下滑，從2017年初到2020年上半年，出貨量一直被三元鋰電池壓制。

看到這里，很多朋友會問，單純從市場角度看，三元鋰電池和磷酸鐵鋰電池誰有優(yōu)勢？這是二級市場最關心的點。

2019年，國家宣布補貼退坡后，當時產業(yè)有少數(shù)人提出，磷酸鐵鋰電池可能將重回市場的主流，但是并未得到呼應，因為絕大多數(shù)人認為三元鋰電池的性能優(yōu)勢會碾壓磷酸鐵鋰電池，沒有意識成本劣勢，更沒有認識到三元鋰電池市占率提升的本質原因是政策。

總體看，磷酸鐵鋰電池比三元鋰電池有優(yōu)勢：價格方面，當時NCM811三元鋰電池的含稅價要1.0-1.2元/Wh，而磷酸鐵鋰電池含稅價是0.5-0.7元/Wh，能量密度方面，三元鋰電池是170-200Wh/kg，而磷酸鐵鋰電池是130-150 Wh/kg，按照“續(xù)航里程-能量密度-成本”公式計算，在單車續(xù)航里程相同的情況下，磷酸鐵鋰電池比三元鋰電池有很大的經濟性優(yōu)勢。

在性能方面，兩者各有千秋，三元鋰電池的優(yōu)勢是低溫下性能穩(wěn)定，但循環(huán)壽命較短（500-1000次），安全性較差，尤其是高鎳三元鋰電池，不乏起火事件；磷酸鐵鋰電池在低溫下性能衰退快，但循環(huán)壽命長（2000次以上），安全性好，之前傳出的東北地區(qū)冬季三元鋰電池趴窩的情況也是屢見不鮮。

了解了這一些，大家就會明白，為何這一年來，磷酸鐵鋰電池上游標的股價漲幅那么大，幅度超過動力電池龍頭寧德時代(300750.SZ)。在政策時代，要按照政策邏輯尋找機會，在市場時代，要按照市場邏輯尋找機會，如果在政策時代鼓吹炒作磷酸鐵鋰，那一定是不合時機。

資本和產業(yè)的分析是相輔相成的，只看產業(yè)，不看資本，摸不到市場脈絡，只看資本，不看產業(yè)，找不到變化本質。

磷酸鐵鋰電池這套漲價邏輯看似簡單，但是從產業(yè)研究到資本落地花了快半年的時間，怎么讓基金的研究員和基金經理認為“磷酸鐵鋰電池好”成為了擺在券商研究員眼前的難題。

二、這一年是怎么漲起來的？

老李參與了當時券商對買方的“游說”，過程是艱難的，結局是美好的，從2020年Q4開始，不少基金入局磷酸鐵鋰產業(yè)鏈，開啟了鋰電產業(yè)的“磷酸鐵鋰”增長曲線。

磷酸鐵鋰電池上漲有清晰的邏輯，2019年補貼退坡后，產業(yè)少數(shù)人士提出“磷酸鐵鋰電池回歸”的觀點，二級市場敏銳捕捉到了這個機會，雖然磷酸鐵鋰電池出貨量變化不大，但產業(yè)少數(shù)人士的說法不是空穴來風，原因有二：

一是電池企業(yè)的優(yōu)化設計方案有利于磷酸鐵鋰電池推廣，寧德時代推出 CTP 電池、比亞迪(002594.SZ)推出刀片電池、國軒高科(002074.SZ)推出 JTM 電池，都是通過優(yōu)化模組結構達到提升能量密度的效果，對磷酸鐵鋰電池有利。

二是當時在開發(fā)的知名車型中，基本都搭載了磷酸鐵鋰電池或者增設了磷酸鐵鋰版本。

到2020年下半年，磷酸鐵鋰電池出貨量才開始回到增長軌道，原因是下游搭載磷酸鐵鋰的知名車型開始上市了：比亞迪漢、宏光 MINIEV、特斯拉 Model 3（磷酸鐵鋰版本），更不可思議的是，這些車型上市后，個個成為市場爆款……直接帶動了磷酸鐵鋰電池的市占率快速提升。

從2019年底到2020年上半年，券商研究員們經過層層挖掘，終于發(fā)現(xiàn)了磷酸鐵鋰電池產業(yè)鏈的好標的：德方納米(300769.SZ)、中核鈦白(002145.SZ)、富臨精工(300432.SZ)和龍蟠科技(603906.SH)，其中以德方納米最為典型。

德方納米是遠在云南的一家小公司，主要產品納米磷酸鐵鋰和碳納米管導電液，也就是磷酸鐵鋰電池的上游材料企業(yè)，類似于鋰材料領域的贛鋒鋰業(yè)，行業(yè)知名度不高。

但是早些時候，寧德時代投資了這家企業(yè)，成為了寧德獨家供應商，雖然寧德時代和德方納米簽署了一些“不平等條約”，但有了寧德時代的加持，德方納米的下游客戶也就穩(wěn)定了，再后來，億緯鋰能(300014.SZ)也成了德方納米的客戶。

德方納米周K線

德方納米被龍頭券商挖掘后，其它券商研究員也同時跟進磷酸鐵鋰產業(yè)鏈，幸運的是，幾乎在同一時間，二級市場鋰電產業(yè)鏈開始走強，磷酸鐵鋰電池作為成長板塊中的成長產業(yè)鏈，自然受到了廣泛關注。

再后來的事情，大家就比較清楚了，國內不少企業(yè)開始全面布局磷酸鐵鋰版本車型，南北大眾、蔚來汽車也將陸續(xù)推出磷酸鐵鋰或者三元鐵鋰（磷酸鐵鋰電池和三元鋰電池混合排布）的車型，在資本和產業(yè)的雙重促進下，德方納米從100億的市值迅速被拉升到了500億市值。

富臨精工周K線

除了領頭羊德方納米，富臨精工、龍蟠科技、中核鈦白等產業(yè)鏈的企業(yè)也得到了資本的加持。

老李認為，這個領域的上漲邏輯和贛鋒鋰業(yè)等企業(yè)是一樣的，都是從產業(yè)下游到產業(yè)上游，從核心競爭力來說，基本圍繞“下拓客戶、上控資源、中提能力”的思路分析，德方納米在這三個環(huán)節(jié)中，綜合優(yōu)勢最明顯，自然也就成了產業(yè)鏈龍頭。

三、漲了這么多，未來還有機會嗎？

無論是從短期還是從長期看，磷酸鐵鋰電池都是有機會的，產業(yè)鏈上游機會最大。

在特斯拉宣布全球車型標準續(xù)航版全面推進磷酸鐵鋰電池的計劃后，資本市場還是引起了不小的波瀾，倒不是因為特斯拉改變了二級市場的看法，而是二級市場借勢發(fā)揮，進一步炒作磷酸鐵鋰電池產業(yè)鏈。

過去的幾個月，磷酸鐵鋰電池從產量和裝機量都已經完成了對三元鋰電池的反超，根據(jù)中國動力電池創(chuàng)新聯(lián)盟公布數(shù)據(jù)，9月三元鋰電池產量為9.6GWh，同比增長102.6％，而磷酸鐵鋰電池的產量則高達13.5GWh，同比增長252％，產量增速遠超三元鋰電池。

相應的，上游磷酸鐵鋰材料也隨著需求上漲而新高，9月份磷酸鐵鋰材料報價穩(wěn)定在5.5萬元/噸以上，相比去年同期上漲了近3萬元/噸，漲幅超過100%。

近期有不少頭部券商依舊在推磷酸鐵鋰產業(yè)鏈，老李認為有兩個市場信號值得關注：

一是磷酸鐵鋰電池產業(yè)鏈企業(yè)的三季報，比如德方納米、中核鈦白等企業(yè)，業(yè)績肯定是超預期的，關鍵是超多少；

二是Q4的出貨量，如果磷酸鐵鋰電池出貨量繼續(xù)走高，市場必將對產業(yè)鏈企業(yè)重新估值。

大家目前的分歧在于，磷酸鐵鋰電池在未來的市占率到底是多少？有人說是50%，有人說能回到70%，分歧只能通過市場數(shù)據(jù)來修正，每修正一次，市場將給一次估值。

這個周末，也有一些券商在開Q4的路演，市場要抓住“春季行情”，其實，無論這個春季行情（12-1月）來不來，明年的磷酸鐵鋰電池市占率都會有不錯的表現(xiàn)：

先看帶頭大哥寧德時代，今年4月份，寧德時代董事長曾毓群在上海交通大學校慶上講話時表示，將加大磷酸鐵鋰電池的投入，特斯拉和寧德時代的磷酸鐵鋰配套體系已經有模有樣；再看2-10名的二線企業(yè)，中航鋰電、億緯鋰能在力推磷酸鐵鋰電池，加上原本就布局磷酸鐵鋰電池的比亞迪和國軒高科，增量將非?？捎^。

很多券商和機構也提出了磷酸鐵鋰電池未來的市場增量，老李認為這個數(shù)字對企業(yè)估值參考意義不大，因為市場增量已經是確定性因素，且年復合增長率超過30%，有了這兩個基礎條件，大家就會對行業(yè)形成增長的最低預期。

這時候，尋找標的的關鍵是行業(yè)競爭格局，也就是誰更有機會成為龍頭。

目前磷酸鐵鋰行業(yè)競爭格局還沒有完全固化，短期看，在電池環(huán)節(jié)，有能力供應整車企業(yè)磷酸鐵鋰電池的企業(yè)只有寧德時代、國軒高科等5-6家；在上游材料環(huán)節(jié)，核心企業(yè)則更少，只有4家左右，新進入者至少需要2-3年時間（技術突破+產能建設+電池廠認證+整車廠認證）才可能進入到裝車階段，與此同時，傳統(tǒng)化工企業(yè)入局對磷酸鐵鋰短期供給的邊際增量有限，不會成為市場影響因素。

綜合看來，似乎很多企業(yè)都能和磷酸鐵鋰電池產業(yè)鏈產生“關聯(lián)”，但是考慮到上述因素，全產業(yè)鏈值得關注的企業(yè)只有德方納米、富臨精工、龍蟠科技、中核鈦白等幾家。

這些企業(yè)由于資本關系和供應鏈關系牢牢控制著上下游，未來2-3年內，在估值中擁有較大的優(yōu)勢。

本文來源于“海豚投研”微信公眾號；智通財經編輯：陳筱亦。