新股解讀丨連接京東、抖音的中間商：優(yōu)矩互動（01948）的“差價”還能賺多久？

10月26日，據(jù)港交所披露，優(yōu)矩互動（UJU HOLDING LIMITED）將于10月26日起至10月29日招股。公司擬發(fā)行1.2萬億股股份，其中90%為國際發(fā)售，10%為香港發(fā)售，另有最多15%超額配股權。每股發(fā)行價6.7港元-9.16港元，每手1000股，入場費9252.31港元，且預期于11月8日上市。

據(jù)智通財經APP了解，優(yōu)矩互動由前唯品會市場營銷副總裁馬曉輝建立，2018年開始運營，是線上營銷解決方案提供商，專門在中國從事線上短視頻營銷。

“沒有什么比一直尋找風口并站在風口，更妙不可言的了?！瘪R曉輝在辭職創(chuàng)業(yè)時曾這樣說到，而中國短視頻營銷市場就是馬曉輝選中的“風口”。

馬曉輝不僅是互聯(lián)網老兵，更是是資深傳媒人，其曾就職于央視、湖南衛(wèi)視、新華社、新浪網等。也許正是得益于馬曉輝在營銷方面的長遠觀察，優(yōu)矩互動在線上營銷行業(yè)勢不可擋。在成立不到4年的時間里，公司在線營銷解決方案業(yè)務產生的收益從2018年的11.6億元（人民幣，下同）大增至2020年63.6億元，年復合增長率高達134.52%。截至目前，優(yōu)矩互動已有超900名客戶。

業(yè)績增長迅猛，但毛利率連續(xù)下降

據(jù)招股書顯示，優(yōu)矩互動業(yè)績增長迅速。截至2018年、2019年及2020年12月底止，公司在線營銷解決方案業(yè)務產生的收益分別為11.6億元，34.5億元及63.6億元，年復合增長率達134.52%，增速可觀；溢利分別為5014.4萬元，8191.4萬元及1.3億元，年復合增長率為63.1%。

不過智通財經APP注意到，收入高增速而毛利率卻逐年下降。2018年、2019年及2020年，公司毛利率分別為9.2%、6.9%及5.1%。公司表示，期內毛利率的受壓主要由于多合一服務服務的毛利率較低及流量獲取的成本上升。其中，流量獲取成本上升主要歸因于在線媒體平臺授予公司的返點減少，尤其是在線短視頻平臺于期內的議價能力不斷增強。

（來源：招股書）

此外，優(yōu)矩互動的負債水平持續(xù)處于高位。2018年、2019年及2020年，優(yōu)矩互動的資產負債率分別為91.97%、92.34%及90.5%。主要是由于期內公司的應付賬款占流動負債的比例較高。

在智通財經APP看來，毛利率持續(xù)走低的優(yōu)矩互動能在短期內獲得如此迅速的盈利增長，主要還是得益于短視頻行業(yè)爆發(fā)的紅利。

風口上的短視頻營銷市場，行業(yè)規(guī)模高增

智通財經APP了解到，受在線短視頻平臺的快速增長及在線短視頻內容的日益普及所帶動，中國短視頻營銷市場快速增長。據(jù)艾瑞咨詢的資料，按占在線營銷市場的市場規(guī)模的百分比計算，在線短視頻營銷的市場份額已由2015年的0.1%大幅增至2020年的24.1%，預計2025年將進一步增至42.5%。按在線短視頻總賬單計，中國在線短視頻營銷市場的市場規(guī)模由2018年的302億元大幅增至2020年的1846億元，期內復合年增長率高達147%，預計2025年將進一步增長至7043億元，期內復合增長率為30.7%。

（來源：招股書）

在線短視頻平臺行業(yè)經歷了高速發(fā)展并還將繼續(xù)，但因該行業(yè)為新興行業(yè)，短視頻平臺營銷服務市場潛力仍在挖掘，所以行業(yè)營銷服務環(huán)節(jié)尚未出現(xiàn)主導者。數(shù)據(jù)顯示，按2020年投放在在線媒體平臺的在線短視頻廣告產生的總賬單計，前五大營銷服務提供商的市場份額僅為17.1%，其中，排名第二的優(yōu)矩互動市場份額為3.0%。

（來源：招股書）

深耕電商行業(yè)，對字節(jié)跳動依賴強

客戶對于一家營銷公司的重要性不用多說。面對如此分散的行業(yè)現(xiàn)狀，優(yōu)矩互動通過深耕電商行業(yè)，捆綁大客戶的方式鞏固其行業(yè)地位。

據(jù)招股書顯示，2018年、2019年及2020年公司自線上營銷解決方案業(yè)務產生的總賬單分別為19.7億元、51.5億元及87.7億元。其中，2018年、2019年及2020年，每名客戶產生的平均總賬單分別為410萬元、680萬元及850萬元。公司服務客戶覆蓋行業(yè)廣泛，主要包括電商、互聯(lián)網服務、游戲、休閑旅行、教育、金融服務以及房地產及家居裝飾。而電商、互聯(lián)網服務及游戲是公司的深耕行業(yè)，2020年，來自以上行業(yè)的收益占比分別為53.4%，14.6%及15.3%。

其中，公司的五大客戶包括電商公司、互聯(lián)網服務公司、在線游戲公司及化妝品公司、在線教育公司、軟件開發(fā)公司以及旅行休閑公司。近三年來一直為客戶A提供線上營銷解決方案，客戶A亦為公司的最大客戶。據(jù)招股書表述，客戶A為中國領先的電商供應商——京東。2018年、2019年及2020年，優(yōu)矩互動來自客戶A的收入占比為25.4%、24.5%及42.3%。

（來源：招股書）

公司對單一客戶集中度較強，導致了公司的應收賬款占比高、對風險的把控能力較弱，這將不利于公司未來持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展。惟優(yōu)矩互動表示，其對客戶A并未產生重大依賴問題。公司還表示，其已經并將繼續(xù)加大力度以降低對客戶A的依附，多元化廣告主客戶基礎并積極發(fā)展如電動汽車、社區(qū)購買、醫(yī)療管理等新興行業(yè)的客戶。

而在招股書中，優(yōu)矩互動對其供應商集中度過高的風險進行了風險提示。公司表示，其主要從供應商A的媒體平臺獲取流量，并在該平臺上投放廣告。智通財經APP注意到，據(jù)優(yōu)矩互動的描述，供應商A為線上短視頻平臺抖音的母公司字節(jié)跳動。2018年、2019年及2020年，公司于供應商A的總交易成本分別為5.6億元、23.5億元及42.8億元，占公司同期總服務成本的53.3%、73.2%及71.0%。由此可見，公司對供應商A的媒體平臺依賴性極高。若供應商A失去其市場領先地位，或將對公司業(yè)績產生較大影響。

（來源：招股書）

值得注意的是，公司本次上市引入了字節(jié)跳動和Green Better（由小米集團全資持有）作為基石投資者，將分別投資1000萬美元和500萬美元。作為公司最大的供應商，字節(jié)跳動對公司股份的認購或將加強二者的合作關系。

（來源：招股書）

作為短視頻營銷的中間商，優(yōu)矩互動的增長高度依賴著行業(yè)發(fā)展，收入增長潛力則基于產品的深度和廣度。目前線短視頻營銷行業(yè)的發(fā)展仍處于風口，惟規(guī)模還不算太大，隨著短視頻平臺的監(jiān)管趨嚴，行業(yè)增速或將回落。公司雖在行業(yè)排名前列，但并無突出優(yōu)勢，且行業(yè)門檻不高，從毛利率水平可見一斑，未來想要持續(xù)維持高盈利高增長，恐怕并不容易。