中信建投：維持格力電器(000651.SZ)“買入”評級 涼夏抑制空調(diào)需求 Q3收入有所下滑

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信建投發(fā)布研究報(bào)告，維持格力電器(000651.SZ)“買入”評級，預(yù)計(jì)2021-22年收入為1758/1930億，同比增長3.1/9.8%，凈利為222/250億，同比增0.3/12.6%，對應(yīng)PE為13.1/11.7倍。

事件：2021年10月26日晚，格力電器發(fā)布2021第三季度報(bào)告。2021Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營收1381.35億元(+9.73%)，歸母凈利潤156.45億元(+14.21%)。其中2021Q3實(shí)現(xiàn)營收470.83億元(-16.50%)，歸母凈利潤61.88億元(-15.66%)。

中信建投主要觀點(diǎn)如下：

涼夏拖累需求，21Q3收入端有所下滑

2021Q3公司收入470.83億元，同比下降16.50%，一方面源于涼夏對空調(diào)需求形成抑制，另一方面，渠道改革中公司對壓貨政策進(jìn)行調(diào)整，減輕經(jīng)銷商新冷年提貨壓力。

出貨方面，產(chǎn)業(yè)在線顯示21Q3格力空調(diào)內(nèi)、外銷量增速分別為+3.38%、+6.67%，環(huán)比Q2分別-1.59pct、+5.32pct。2021Q3公司內(nèi)銷份額為41.13%，較20Q3提升+1.09%，出口份額為33.78%,較20Q3提升0.36%。

終端方面，數(shù)據(jù)顯示，2021Q3格力空調(diào)線上零售額同比增長41.37%，線下零售額同比下降11.09%。線上零售額份額為33.78%，較20Q3提升+6.69%，線下零售額份額為30.48%，相較上年同期降低1.73%。

毛銷差與凈利率有所提升，費(fèi)用下降顯著

2021Q3公司毛利率為24.9%(-1.24pct);毛銷差18.78%，同比+1.30pct，但是相比2019年之前20%左右的中樞有所下降，該行認(rèn)為原因有①原材料成本價(jià)格上漲;②電商占比快速提升，電商利潤率偏低(部分地區(qū)渠道反映電商占比到了30%)。2021Q3格力的其他流動負(fù)債相比同期基本穩(wěn)定，意味著返利變動對毛利率的影響較小，報(bào)表的利潤端是比較真實(shí)反映經(jīng)營情況的。

Q3公司在費(fèi)用端控制良好，其中銷售費(fèi)用率大幅下滑2.54pct，管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.34/+0.26/-0.66pct。公司2021Q3實(shí)現(xiàn)凈利率13.17%，同比小幅上升0.10pct。

現(xiàn)金流大幅改善。2021Q3公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流125.33億元，同比大幅提升66%;凈現(xiàn)金流明顯高于公司扣非歸母凈利潤規(guī)模(59.71億元)。公司2021前三季度應(yīng)收賬款102.10億元，相較2020年同期下降21.80%。

長期發(fā)展：立足空調(diào)主業(yè)，拓寬成長邊界

長期成長路徑方面，格力電器版圖已從單一品類發(fā)展到當(dāng)前涵蓋消費(fèi)品和工業(yè)品兩大領(lǐng)域多品類產(chǎn)品，其中空調(diào)已從家用拓展至商用以及特殊工況空調(diào)，后續(xù)將立足空調(diào)主業(yè)，重點(diǎn)向冷藏冷運(yùn)、軍工國防、醫(yī)療健康等領(lǐng)域繼續(xù)拓展，在產(chǎn)品矩陣充實(shí)的基礎(chǔ)上，未來品牌勢能的擴(kuò)散延展系格力發(fā)展關(guān)鍵。

空調(diào)主業(yè)：對標(biāo)日、韓等居家習(xí)慣、氣候條件接近的地區(qū)，國內(nèi)空調(diào)滲透率仍有進(jìn)一步提升的空間。結(jié)合人口、滲透率、往期銷售等因素測算新增與替換需求，該行預(yù)計(jì)2021-2025年空調(diào)內(nèi)銷增長中樞為8.2%。格力依托產(chǎn)業(yè)鏈一體化、穩(wěn)固的品牌與渠道優(yōu)勢仍將長期勝出。3月以來，公司率先在行業(yè)實(shí)行家用空調(diào)“十年包修”政策，向市場展現(xiàn)格力對自身產(chǎn)品質(zhì)量、服務(wù)水平的充分信心。

其他電器：當(dāng)前公司擁有46個品類的家電產(chǎn)品，其中生活電器有38個品類。上半年公司推出“全域養(yǎng)鮮”冰箱、凈悅、星煥系列洗衣機(jī)等新品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。相較空調(diào)，公司其余產(chǎn)品市場認(rèn)知度仍較低。未來將積極推廣其余品牌線，改革銷售體系，圍繞市場需求，提升空調(diào)以外產(chǎn)品的核心競爭力。

智能裝備：格力智能裝備產(chǎn)品涵蓋伺服機(jī)械手、工業(yè)機(jī)器人、智能倉儲裝備、智能檢測、換熱器專用機(jī)床設(shè)備、無人自動化生產(chǎn)線體、數(shù)控機(jī)床、自動化生產(chǎn)線體、節(jié)能環(huán)保等10多個領(lǐng)域,超百種規(guī)格產(chǎn)品。20H1公司圍繞智能制造和智慧物流兩大領(lǐng)域打造示范項(xiàng)目，在高端白酒制造行業(yè)、PCB行業(yè)、汽車零部件制造行業(yè)、食品行業(yè)及國家電網(wǎng)等取得重大銷售突破，中標(biāo)一系列重大示范項(xiàng)目，市場穩(wěn)步拓展。

投資建議

公司作為空調(diào)行業(yè)龍頭，無論在技術(shù)、渠道、營銷上都具備強(qiáng)大護(hù)城河。近年雖有波折，但是經(jīng)營韌性仍在。

風(fēng)險(xiǎn)提示

市場競爭加劇、原材料價(jià)格上漲、房地產(chǎn)行業(yè)波動等。