從盛美股份登陸科創(chuàng)板，看盛美半導(dǎo)體（ACMR.US）真實價值

從過往例子來看，兩地上市可使公司價值重構(gòu)，中芯國際(00981)便是個典型例子。

從2020年6月1日向中國證監(jiān)會遞交IPO申請到同年7月7日招股期間，短短一個月時間內(nèi)，中芯國際在港股市場中便從18.76港元最高漲至44.5港元，漲幅高達(dá)137%。股價爆漲的背后，主要得益于科創(chuàng)板的高估值溢價促使公司價值提升。

而這一切，有望在盛美半導(dǎo)體(ACMR.US)上重演。作為與北方華創(chuàng)、中微公司齊名，且是第一家由中國大陸赴美上市的半導(dǎo)體設(shè)備公司，盛美半導(dǎo)體即將再創(chuàng)新記錄：即隨著盛美股份在科創(chuàng)板的成功上市，盛美半導(dǎo)體將成為首家在美國納斯達(dá)克上市又分拆至科創(chuàng)板IPO的企業(yè)，其將奪得“第一只‘A+N’股”的桂冠。

而在8月17日，中國證監(jiān)會已發(fā)布公告同意盛美股份在科創(chuàng)板的首次公開發(fā)行股票注冊，這意味著盛美股份距科創(chuàng)板IPO僅一步之遙。隨著盛美股份上市的臨近，盛美半導(dǎo)體股價也于10月7日漲至119.12美元，創(chuàng)下8個月新高。

市場不禁好奇，IPO前持有盛美股份91.67%股權(quán)的盛美半導(dǎo)體，在前者成功登陸科創(chuàng)板后，盛美半導(dǎo)體的股價能漲至多少?將給投資者帶來怎樣的機會?通過對行業(yè)地位、成長空間、發(fā)展策略以及對標(biāo)企業(yè)等多維度的分析，便可知道答案。

兩大核心優(yōu)勢加速平臺化發(fā)展

縱觀全球的半導(dǎo)體設(shè)備企業(yè)，主要有兩類典型的經(jīng)營模式。據(jù)華安研究數(shù)據(jù)顯示，其一是以全球半導(dǎo)體設(shè)備龍頭應(yīng)用材料(AMAT.US)為代表，其產(chǎn)品線幾乎覆蓋除光刻機以外的所有大類，并致力于打造全方位、多品類的“半導(dǎo)體設(shè)備綜合超市”，該類公司更趨向于“平臺化發(fā)展”，國內(nèi)的北方華創(chuàng)(002371)便是如此。

其二是以“泛林集團”為代表，其以刻蝕機為核心產(chǎn)品，向工藝關(guān)聯(lián)的薄膜與清洗/去膠領(lǐng)域延伸，業(yè)務(wù)更加聚焦，成為了全球的刻蝕機龍頭。而這類企業(yè)則為“專攻型企業(yè)”，國內(nèi)的中微公司(688012)便屬此類，其講究對技術(shù)與產(chǎn)品的追求，先精而后全。

盛美半導(dǎo)體當(dāng)前的發(fā)展階段，則是在專攻型的基礎(chǔ)上向平臺化模式發(fā)展，這是將北方華創(chuàng)與中微公司模式結(jié)合的新嘗試。智通財經(jīng)APP了解到，盛美半導(dǎo)體圍繞SAPS技術(shù)、TEBO技術(shù)和Ultra-C Tahoe技術(shù)研發(fā)了包括單片SAPS兆聲波清洗設(shè)備、單片TEBO兆聲波清洗設(shè)備、單片背面清洗設(shè)備、單片刷洗設(shè)備、槽式清洗設(shè)備、Tahoe單片槽式組合清洗設(shè)備和單片高溫硫酸設(shè)備等產(chǎn)品。目前，盛美半導(dǎo)體的產(chǎn)品組合已能覆蓋80%以上的清洗設(shè)備市場，未來加上高溫IPA干燥及超臨界二氧化碳干燥技術(shù)有望將可覆蓋市場產(chǎn)品擴展至90%以上。

憑借差異化、多樣化的產(chǎn)品組合，盛美半導(dǎo)體奠定了自身在國內(nèi)清洗設(shè)備市場的龍頭地位，其2020年在國內(nèi)清洗設(shè)備市場的份額已高達(dá)23%，成為了該賽道中的領(lǐng)先玩家。公司表示，將在2022年為清洗設(shè)備推出更多的新產(chǎn)品組合，屆時盛美將成為全球范圍內(nèi)清洗技術(shù)最全面的設(shè)備供應(yīng)商，從而鞏固公司在清洗設(shè)備領(lǐng)域的技術(shù)領(lǐng)先地位。

而在清洗設(shè)備市場做到行業(yè)領(lǐng)先的同時，盛美半導(dǎo)體逐漸將產(chǎn)品布局向晶圓制造工藝的其他環(huán)節(jié)擴張，欲實現(xiàn)公司的“平臺化”發(fā)展。截止目前，在前道晶圓制造的七大工藝?yán)?，盛美半?dǎo)體在清洗環(huán)節(jié)外的氧化/擴散、薄膜生長、電鍍及拋光四大環(huán)節(jié)均有所涉及，且在后道的先進封裝環(huán)節(jié)實現(xiàn)了持續(xù)出貨。

比如公司在2020年5月推出的立式爐設(shè)備(Ultra Furnace)，這是首臺為多種干法工藝應(yīng)用開發(fā)的系統(tǒng)，在優(yōu)化后可實現(xiàn)高性能低壓化學(xué)氣相沉積(LPCVD)，同時該設(shè)備平臺可延伸至氧化和退火，以及原子層沉積(ALD)等應(yīng)用，涉及了晶圓制造的多個環(huán)節(jié)。

而在2021年上半年，盛美半導(dǎo)體交付了非摻雜多晶硅低壓化學(xué)氣相沉積 LPCVD 和摻雜多晶硅低壓化學(xué)氣相沉積 LPCVD 的幾臺首次交付設(shè)備，下半年交付數(shù)量將持續(xù)提升。同時，公司的Bevel Etch邊緣斜面濕法刻蝕產(chǎn)品已加入到公司的濕法產(chǎn)品系列，并在今年三季度實現(xiàn)了對中國邏輯廠商的交付。而在ECP系列產(chǎn)品方面，包括了用于大馬士革銅互連的map設(shè)備、前端TSV設(shè)備和后端AP先進封裝設(shè)備。雖然2021年第二季度內(nèi)ECP未錄得收入，但已向三個客戶交付了驗證設(shè)備，下半年ECP產(chǎn)品將持續(xù)放量，預(yù)計全年將有二十臺電鍍設(shè)備交付客戶端。

從盛美半導(dǎo)體2021年上半年的業(yè)績來看，其平臺化發(fā)展已取得顯著成效。據(jù)財報顯示，公司報告期內(nèi)的清洗設(shè)備收入為7787.4萬美元，占總收入的比例為79.79%，較2020年同期的88.53%下降近9個百分點;先進封裝設(shè)備和服務(wù)的收入占比則升至14.5%，同比提升超10個百分點。隨著新產(chǎn)品在下半年的持續(xù)放量，盛美半導(dǎo)體的收入占比將更加均衡，這也從側(cè)面說明盛美半導(dǎo)體采取平臺化發(fā)展策略的前瞻性和正確性。

但關(guān)鍵的問題在于，精耕清洗環(huán)節(jié)的盛美半導(dǎo)體，為什么能在其他工藝環(huán)節(jié)實現(xiàn)快速突破?智通財經(jīng)APP認(rèn)為，這主要得益于兩方面。

其一是公司始終追求技術(shù)創(chuàng)新，總以差異化產(chǎn)品切入市場，形成差異化優(yōu)勢。事實上，自2011年盛美半導(dǎo)體以差異化產(chǎn)品正式獲得國際知名半導(dǎo)體企業(yè)海力士的訂單后，技術(shù)創(chuàng)新與差異化便是深耕于公司內(nèi)部的基因底色。

其二，盛美半導(dǎo)體在清洗設(shè)備行業(yè)享有龍頭地位，該業(yè)務(wù)每年30%-50%的持續(xù)增長可產(chǎn)生的現(xiàn)金流讓公司保持13%-15%的研發(fā)投入，加大對其他環(huán)節(jié)產(chǎn)品的投入和研發(fā)，這是盛美半導(dǎo)體可實現(xiàn)平臺化發(fā)展的重要支撐;且基于豐富的客戶和渠道儲備，新產(chǎn)品與原業(yè)務(wù)可產(chǎn)生明顯的協(xié)同效應(yīng)，加速公司產(chǎn)品在市場中的滲透速度。

顯然，在平臺化發(fā)展方面，盛美半導(dǎo)體有著上述兩大核心優(yōu)勢，只要公司持續(xù)鞏固自身在清洗設(shè)備環(huán)節(jié)的領(lǐng)先優(yōu)勢，便可在該賽道中處于“易守難攻”的戰(zhàn)略龍頭地位，這有利于盛美半導(dǎo)體持續(xù)向產(chǎn)業(yè)鏈中的其他環(huán)節(jié)擴張，公司發(fā)展成為平臺化企業(yè)也只是時間問題。

產(chǎn)品潛在成長空間突破100億美元

對于盛美半導(dǎo)體而言，平臺化發(fā)展是將公司發(fā)展前景帶入更高層次的關(guān)鍵，但市場低估了這一策略對盛美半導(dǎo)體內(nèi)在價值和成長空間的潛在作用。以2020年清洗設(shè)備的市場規(guī)模來看，若盛美半導(dǎo)體只停留在清洗設(shè)備層面，那么公司潛在的全球市場空間僅25.4億美元，該價值量在前道晶圓制造設(shè)備中的比例僅4.1%。

但平臺化發(fā)展后，盛美半導(dǎo)體的潛在成長空間得到了大幅提升。公司的鍍銅設(shè)備及立式爐管封裝設(shè)備使公司的可服務(wù)市場由24.5億美金擴展至50億美金。在2021年第二季度的電話會議上，盛美半導(dǎo)體管理層表示，盛美半導(dǎo)體正在對兩款新產(chǎn)品進行大量研發(fā)投入，預(yù)計將在2022年交付客戶端驗證。這將使公司的可服務(wù)市場范圍由現(xiàn)有設(shè)備的50億美金擴展至100億美金，潛在市場規(guī)模翻兩倍，這意味著公司的成長性發(fā)生了根本性的變化，公司的內(nèi)在價值也將隨之提升。

而從市場需求來看，國內(nèi)外均處于行業(yè)的高景氣周期，這是盛美半導(dǎo)體加速平臺化發(fā)展的關(guān)鍵契機。在國內(nèi)市場中，下游需求的持續(xù)高漲加速了晶圓廠及封測企業(yè)的擴張，從而提升了上游設(shè)備的需求，再疊加國產(chǎn)替代的長期邏輯，國內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備行業(yè)已迎來了黃金發(fā)展期。

若我國的半導(dǎo)體設(shè)備要達(dá)到自主可控的程度，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的國產(chǎn)化率需要達(dá)到60%左右的水平，但截止目前，據(jù)信達(dá)證券數(shù)據(jù)顯示，僅有清洗設(shè)備的國產(chǎn)化率達(dá)到了20%，刻蝕、單晶爐仍低于20%，CMP、PVD兩類設(shè)備則低于15%，其他環(huán)節(jié)設(shè)備的國產(chǎn)化率則更低。國產(chǎn)替代+市場份額提升將成為國內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備企業(yè)的成長主線，這為盛美半導(dǎo)體從清洗設(shè)備領(lǐng)域擴張至其他環(huán)節(jié)奠定了堅實基礎(chǔ)。

即使放眼全球的半導(dǎo)體設(shè)備市場，在5G、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、新能源車、光伏等下游需求的陸續(xù)放量下，全球半導(dǎo)體行業(yè)需求仍不斷超出市場預(yù)期，這讓全球迎來了新一輪的擴產(chǎn)潮。據(jù)國際半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)協(xié)會(SEMI)預(yù)測，2022年全球原始設(shè)備制造商的半導(dǎo)體制造設(shè)備銷售額將突破1000億美元，創(chuàng)下歷史新高，較2021年的953億美元再增長近5%。

為抓住此輪全球擴產(chǎn)潮帶來的行業(yè)機遇，盛美半導(dǎo)體在內(nèi)壯大了中國臺灣地區(qū)的銷售團隊，在外雇傭了頂尖銷售團隊對美國的領(lǐng)先客戶進行深入開發(fā)。而在近期，公司亦加強了歐洲銷售團隊的建設(shè)。通過加強海外銷售及差異化技術(shù)策略，將國內(nèi)、國外的收入占比調(diào)整至各占50%是盛美半導(dǎo)體的長期銷售目標(biāo)。若能實現(xiàn)國內(nèi)、國外的雙輪驅(qū)動發(fā)展，盛美半導(dǎo)體的成長速度將進一步加快。

股價仍有上升空間？

得益于市場需求的持續(xù)高漲、新產(chǎn)品的陸續(xù)放量以及新客戶的快速拓展，盛美半導(dǎo)體的業(yè)績已步入了高速成長期。智通財經(jīng)APP了解到，在2021年第二季度中，盛美半導(dǎo)體的收入為5400萬美元，同比增長38%，且在更能體現(xiàn)半導(dǎo)體設(shè)備企業(yè)實際發(fā)展情況的前瞻性指標(biāo)中，盛美半導(dǎo)體的設(shè)備交付總額為8200萬美元，同比增長82%，創(chuàng)下了公司歷史交付總額的新記錄。

不止于此，盛美半導(dǎo)體將公司2021年的收入指引從之前的2.05億美元-2.3億美元上調(diào)至2.25億美元-2.4億美元，同比增幅在43.3%至52.87%之間。這不僅說明盛美半導(dǎo)體仍保持著高速增長，且實際發(fā)展情況再次超出了管理層的預(yù)期。

事實上，由于盛美半導(dǎo)體在清洗設(shè)備行業(yè)的領(lǐng)先地位疊加平臺化發(fā)展下新產(chǎn)品的放量，自2019年國內(nèi)半導(dǎo)體市場開始國產(chǎn)替代以來，盛美半導(dǎo)體便維持著穩(wěn)定的高速增長，且收入增速穩(wěn)步提升(2021年收入增速為公司收入指引的中位值)。反觀北方華創(chuàng)與中微公司(二者2021年的收入為wind一致性預(yù)測)，收入增速的穩(wěn)定性弱于盛美半導(dǎo)體，特別是中微公司，其三年收入增速均落后于盛美半導(dǎo)體。

由于資金對確定性的追求，因此穩(wěn)定的高增長在二級市場中往往享有更高的估值溢價。若將眼光放至中長期，在全球半導(dǎo)體行業(yè)的高景氣周期下，盛美半導(dǎo)體將在平臺化發(fā)展的策略下保持高增長，業(yè)績的成長性將成為盛美半導(dǎo)體在價值重估后帶動公司市值提升的新動力。基于該邏輯，盛美股份在科創(chuàng)板上市，僅是盛美半導(dǎo)體新階段的起點，其發(fā)展值得長期關(guān)注。