天風(fēng)證券：思摩爾(06969)業(yè)績高速增長超預(yù)期，持續(xù)提升龍頭壁壘優(yōu)勢

事件

思摩爾國際(06969)發(fā)布2021年中期業(yè)績，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營收69.53億元，同比增長79.2%;實(shí)現(xiàn)調(diào)整后凈利29.75億元，同比增長127.5%。

核心觀點(diǎn)

Q2業(yè)績高速增長，受益于規(guī)模效應(yīng)公司盈利水平進(jìn)一步提升

分版塊來看，2021H1公司面向企業(yè)客戶銷售(ODM)實(shí)現(xiàn)收入64.97億元(占比93.4%)，同比增長86.2%，主要因公司的陶瓷產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢明顯，產(chǎn)品力突出，客戶在報(bào)告期內(nèi)采購訂單繼續(xù)呈較高速度增長;面向零售客戶銷售(APV)實(shí)現(xiàn)收入4.56億元(占比6.6%)，同比增長16.7%，主要因公司積極拓展電子煙店及煙草專賣店銷售渠道，在疫情好轉(zhuǎn)后該類渠道可正常營業(yè)后銷售情況得到快速復(fù)蘇。

分地區(qū)來看，中國大陸超越美國成為第一大銷售地區(qū)，銷售占比為45.4%(若扣除部分國內(nèi)品牌客戶銷往國外的產(chǎn)品占比后，中國大陸的收入占比約為40.8%，同比提升26.6pct)，其次為美國，出口占比約為35.87%，出口歐洲地區(qū)的收入占比為13.2%。從盈利水平來看，2021H1毛利率為54.9%，同比增加5.9pct;調(diào)整后凈利率為42.8%，同比增加9.1pct，主要受益于生產(chǎn)規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)以及運(yùn)營效率提升而帶來的單位生產(chǎn)成本下降。

分季度來看，Q2公司實(shí)現(xiàn)調(diào)后凈利潤17.96億元，環(huán)比增長52.3%，單季度調(diào)整后利潤繼續(xù)創(chuàng)歷史新高。Q1業(yè)績因受2月春節(jié)假期影響生產(chǎn)運(yùn)營時(shí)間減少約2周，使得Q1業(yè)績環(huán)比略微下滑。我們認(rèn)為，自3.22政策以來，國內(nèi)電子煙市場整體銷售情況良好，海外市場也呈現(xiàn)疫情后復(fù)蘇上升態(tài)勢，公司全年業(yè)績有望繼續(xù)保持高速增長態(tài)勢，同時(shí)由于規(guī)模效應(yīng)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，公司隨著規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步顯現(xiàn)，盈利能力有望進(jìn)一步得到上升。

海內(nèi)外監(jiān)管逐步落地中，行業(yè)集中度提升，利好龍頭品牌及廠商

美國：根據(jù)FDA監(jiān)管要求，在2020年9月9日之前提交PMTA申請的相關(guān)品牌和廠商可繼續(xù)在未來一年內(nèi)在市場上正常經(jīng)營售賣(除非FDA在一年內(nèi)出示對該產(chǎn)品具有負(fù)面影響的意見)。FDA 表示目前已收到的PMTA審核工作量巨大，因此我們認(rèn)為美國市場未來2年將呈現(xiàn)出固化的市場特征。我們認(rèn)為，隨美國市場中PMTA上市審查進(jìn)程推進(jìn)，美國霧化電子煙行業(yè)集中度將持續(xù)提升，或?qū)⒅饾u輻射全球其它市場，有利于龍頭品牌及其合作供應(yīng)商分享行業(yè)發(fā)展超額紅利。

中國：3月22日工信部發(fā)布，擬在《中華人民共和國煙草專賣法實(shí)施條例》附則中增加一條，作為第六十五條：“電子煙等新型煙草制品參照本條例中關(guān)于卷煙的有關(guān)規(guī)定執(zhí)行?！蔽覀冋J(rèn)為，此次監(jiān)管出臺明確了霧化電子煙的監(jiān)管主體和方向，后續(xù)還需等待具體細(xì)則落地，監(jiān)管落地將有效推高行業(yè)門檻，集中度提升，利好上下游龍頭企業(yè)。

盈利預(yù)測及投資建議：我們認(rèn)為，公司作為全球最大霧化設(shè)備制造商，壁壘優(yōu)勢不斷凸顯，與BAT、悅刻、JTI等大客戶深度綁定，在監(jiān)管不斷趨嚴(yán)的背景下，產(chǎn)業(yè)鏈上下游集中度均將加速提升，公司有望繼續(xù)分享行業(yè)超額增長。我們預(yù)計(jì)公司2021-2023年收入為169.45/250.30/363.9億元;調(diào)整后凈利潤為63.59/93.24/132.46億元?；诠镜募夹g(shù)和龍頭優(yōu)勢，維持“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新型煙草政策變動風(fēng)險(xiǎn)，美國FDA監(jiān)管變動風(fēng)險(xiǎn)，銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，消費(fèi)者拓展速度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，公司產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，新技術(shù)開發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)格變動風(fēng)險(xiǎn)，匯率風(fēng)險(xiǎn)

本文選編自“新經(jīng)濟(jì)牛股挖掘機(jī)”，作者：天風(fēng)新興產(chǎn)業(yè)團(tuán)隊(duì);智通財(cái)經(jīng)編輯：王岳川。