仍是千億頂流！“一哥”張坤季報(bào)“首提”反思長期投資框架，降低倉位，減持教育，增持銀行

作為業(yè)內(nèi)規(guī)模最大、美譽(yù)度最高的基金經(jīng)理，易方達(dá)副總經(jīng)理張坤管理的基金2季報(bào)應(yīng)該是關(guān)注度最高的。

他的規(guī)模有何變化?重倉股面目是照舊還是變臉?如何看待過去一段時(shí)間互聯(lián)網(wǎng)和教育股的回調(diào)?他的投資框架又有什么“精進(jìn)”?

7月20日凌晨，謎底揭曉。

仍是千億頂流

經(jīng)歷了二季度的消費(fèi)股回調(diào)，和短期業(yè)績波動，基金投資者對待張坤管理的基金態(tài)度怎樣?

答案只能用：不拋棄、不放棄來形容。

二季報(bào)最新數(shù)據(jù)顯示，張坤的管理規(guī)模合計(jì)超過1344億元，較1季報(bào)數(shù)據(jù)仍然有所增長。

遙想年初市場回調(diào)時(shí)，有人創(chuàng)造出 “快逃”的表情包。二季報(bào)顯示，張坤和他的基民都沒有“跑”。

不過，從開放式基金份額變動情況看，不考慮有3年持有期限制的易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)，張坤管理的另外3只基金僅易方達(dá)亞洲精選在2季度有份額的凈增長，易方達(dá)藍(lán)籌、易方達(dá)中小盤均有份額的凈減少。

當(dāng)然，這與張坤管理的部分基金仍然限制申購或暫停申購有關(guān)。

未來判斷難度只增不減

在2季報(bào)中，張坤談到，二季度，雖然偶有疫情，但國內(nèi)的企業(yè)經(jīng)營活動和居民生活基本恢復(fù)正常，同時(shí)貨幣政策保持寬松。全球來看，隨著疫苗的接種，各國的企業(yè)經(jīng)營活動也開始緩慢恢復(fù)。

股票市場方面，二季度分化較為明顯，新能源、汽車、電子、醫(yī)藥等行業(yè)表現(xiàn)較好，而農(nóng)林牧漁、房地產(chǎn)、家電等行業(yè)表現(xiàn)相對落后。

疫情后，隨著全球流動性的放松，全球股市都有了顯著上漲。對于一些市場公認(rèn)長期有成長空間行業(yè)(科技、醫(yī)藥、消費(fèi)、新能源)中的優(yōu)質(zhì)公司，除了業(yè)績增長的驅(qū)動，估值也得到了顯著的提升。面對越來越高的市盈率水平，對企業(yè)的估值方法也越來越多采用遠(yuǎn)期(如2025年甚至2030年)市值貼現(xiàn)回當(dāng)年，似乎只有這樣，投資者才能獲得一個(gè)可以接受的回報(bào)率水平。

無疑，這樣的環(huán)境對投資人判斷正確率的要求是很高的。張坤發(fā)現(xiàn)，對于一些公司，在各種假設(shè)都兌現(xiàn)的情況下，可能未來5年能賺取貼現(xiàn)率或者比貼現(xiàn)率略高的收益率水平，但是一旦錯誤，可能就要面臨30%甚至50%的股價(jià)下跌。在一個(gè)流動性寬裕、資本焦慮地尋找高回報(bào)率領(lǐng)域的環(huán)境下，未來幾年，不少行業(yè)面臨的競爭程度恐怕比過去5年更為激烈。

回首他自己以往的判斷，發(fā)現(xiàn)有不少錯誤。他認(rèn)為，對于未來5年行業(yè)競爭格局的判斷難度恐怕只增不減。綜合來看，如果正確，可能只獲得一個(gè)平庸的回報(bào)率，但一旦錯誤，卻面臨不小的損失。在這樣的賠率分布下，對于投資來說顯然是高難度動作。

在這種情況下，要么在熱門行業(yè)進(jìn)行深入研究，試圖獲得更高的概率確信度，要么在不那么擁擠的行業(yè)，稍微犧牲一些概率，承擔(dān)多一點(diǎn)不確定性，獲得更佳的賠率回報(bào)。

他表示，他經(jīng)常這樣審視組合，如果股市暫停，5年后恢復(fù)交易，每個(gè)企業(yè)能帶來多少的預(yù)期復(fù)合收益率，從目前的判斷來看，未來幾年預(yù)期回報(bào)率下降可能是難以避免的。

基金倉位普遍下調(diào)

在旗下4只產(chǎn)品的季報(bào)中，張坤都談到了二季度股票倉位略微下降，并對結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整的情況。

與1季報(bào)數(shù)據(jù)相比，易方達(dá)藍(lán)籌股票倉位約降低2個(gè)百分點(diǎn)左右，易方達(dá)亞洲精選、易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)倉位約降低4-5個(gè)百分點(diǎn)之間。這3只基金股票倉位均在9成上下。而易方達(dá)中小盤倉位降低明顯，從1季報(bào)的94%以上驟然降低至71%左右。

這也是張坤管理的易方達(dá)中小盤基金期間，季末股票倉位最低的一次。

上一次接近如此低倉位是在2017年年中，當(dāng)時(shí)的股票倉位約為72%左右。

增加電子、醫(yī)藥、銀行的配置

具體的組合結(jié)構(gòu)方面，張坤管理的各個(gè)基金茶品并不相同。

易方達(dá)藍(lán)籌基金降低了計(jì)算機(jī)等行業(yè)的配置，增加了電子等行業(yè)的配置。易方達(dá)中小盤基金降低了食品飲料等行業(yè)的配置，增加了計(jì)算機(jī)等行業(yè)的配置。易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有基金降低了計(jì)算機(jī)等行業(yè)的配置，增加了醫(yī)藥、銀行等行業(yè)的配置。

在易方達(dá)亞洲精選基金上，張坤降低了消費(fèi)等行業(yè)的配置，增加了銀行、地產(chǎn)等行業(yè)的配置。

此外，從具體的持倉看，易方達(dá)中小盤十大重倉股保持不變，(數(shù)據(jù)來源：wind)

反思長期投資框架的假設(shè)

2季度，部分重倉股回調(diào)，顯然對張坤頗有觸動。

尤其是，期間被新東方、好未來等教育股的股價(jià)明顯下調(diào)。

張坤在易方達(dá)亞洲精選中特別談到，二季度，教培企業(yè)受政策預(yù)期影響股價(jià)跌幅較大，對基金凈值產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響，也使他反思長期投資框架中的一些假設(shè)，希望能夠?qū)⑵溥M(jìn)一步完善。

易方達(dá)亞洲精選也顯示，好未來(TAL.US)、新東方(EDU.US)、STAAR Surgical Co(STAA.US)退出前十大重倉股，中國郵政儲蓄銀行(01658)、中國海外發(fā)展有限公司(00688)、唯品會(VIPS.US)新入前十大重倉股。

目前看起來，對教育股，張坤應(yīng)當(dāng)已經(jīng)有所減倉。

易方達(dá)藍(lán)籌2季報(bào)前十大重倉股中，對比1季報(bào)，愛爾眼科為新入十大重倉股者，平安銀行則退出前十大。

不過，2020年4季報(bào)時(shí)，愛爾眼科亦在易方達(dá)藍(lán)籌前十大重倉股。此次現(xiàn)身與當(dāng)時(shí)持股數(shù)量變化亦不算大，因此1季報(bào)時(shí)退出與2季報(bào)時(shí)的進(jìn)入前十大，更大可能性是由于股價(jià)波動帶來的影響。

易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)前十大重倉股信息顯示，愛爾眼科、平安銀行新入前十大重倉股，華蘭生物、錦欣生殖(01951)則退出前十大重倉股。

數(shù)據(jù)來源：wind

本文選編自“華爾街見聞”，作者：陳嘉懿；智通財(cái)經(jīng)編輯：莊禮佳。