機械行業(yè)下半年展望：機械板塊估值合理偏低 中長期行業(yè)估值存在

1H21機械行業(yè)回顧：結(jié)構(gòu)分化明顯，估值合理偏低

1H21年機械行業(yè)指數(shù)上行，結(jié)構(gòu)表現(xiàn)分化明顯

機械行業(yè)A股/H股指數(shù)跑贏大盤。截至2021年6月30日，1H21申萬機械指數(shù)累計漲幅為2.3%，同期滬深300指數(shù)累計下跌0.8%。恒生工業(yè)指數(shù)累計漲幅12.4%，同期恒生中國企業(yè)指數(shù)跌幅0.6%。1H21 A/H股機械均跑贏大盤。

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

行業(yè)大市值股整體表現(xiàn)更優(yōu)，春節(jié)后小市值股明顯回升。大市值股(市值80億元以上)表現(xiàn)整體優(yōu)于小市值公司(市值80億元以下)。截至6月30日，A股機械板塊大市值公司(總股本加權(quán)平均)上漲5.2%，小市值公司略漲0.8%。年初至春節(jié)前，大市值股漲幅10.9%，而小市值股下跌13.6%。春節(jié)后至6月30日，大市值股跌幅5.7%，而小市值股上漲14.4%。

板塊股價表現(xiàn)亦有分化，偏周期板塊表現(xiàn)較弱，高景氣板塊表現(xiàn)較好。截至6月30日，漲幅較大的板塊是印刷包裝機械(+34.6%)、環(huán)保設(shè)備(+23.6%)和自動化(+21.6%)。樓宇設(shè)備(-16.3%)、工程機械(-12.0%)和機械基礎(chǔ)件(-10.8%)跌幅最大?？傮w來看，隨著市場對于政策邊際收緊擔(dān)憂加強，偏周期行業(yè)表現(xiàn)整體偏弱，而下游景氣度較高的通用與專用設(shè)備行業(yè)表現(xiàn)較好。4、5月以來挖掘機行業(yè)銷量同比變現(xiàn)有所弱化，工程機械板塊承壓。而包裝設(shè)備、自動化等下游景氣的板塊表現(xiàn)相對穩(wěn)健。

圖表：大市值股整體漲幅高，1季度明顯分化(上);機械子行業(yè)表現(xiàn)分化明顯(2021.1.4.-2021.6.30./下)

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

估值仍處于相對低點，未來存在提升空間

A股機械板塊估值合理偏低。截至6月30日，A股機械板塊整體滾動市盈率為26.6x，低于2007年以來的中樞39.5x;其中大/小市值公司滾動市盈率分別為24.7x/28.3x，其中大市值公司估值介于歷史低位水平(19.2x)和歷史中樞水平(32.7x)之間，小市值公司估值位于歷史估值中低位水平(2007年至今小市值公司最低估值為24.6x，中樞為47.8x)。

圖表：當(dāng)前機械行業(yè)A股估值水平處于歷史較低位置

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

H股機械位于歷史估值偏低位置。截至6月30日，港股恒生工業(yè)滾動市盈率14.1x，低于近五年/2007年以來平均滾動市盈率14.5x/16.0x的水平。

整體看，我們認為機械板塊估值合理偏低，隨著制造企業(yè)全球競爭力提升，中長期行業(yè)估值存在。展望下半年，我們預(yù)計行業(yè)景氣仍將分化，在宏觀政策潛在邊際收緊預(yù)期下，偏周期板塊或表現(xiàn)相對平緩，我們建議投資者關(guān)注通用設(shè)備、專用設(shè)備、消費賽道等需求景氣的龍頭公司。

圖表：當(dāng)前機械行業(yè)H股估值水平處于歷史較低位置

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

工程機械：聚焦投資邏輯的“變與不變”

今年二月高點以來，工程機械板塊指數(shù)下跌34%，投資者擔(dān)憂工程機械行業(yè)已見 “周期大頂”，產(chǎn)生關(guān)于行業(yè)龍頭中長期成長性的擔(dān)憂。我們認為，3月以來的行業(yè)銷量增速下行，是高基數(shù)與政策效應(yīng)疊加的結(jié)果，而中長期我們?nèi)匀痪S持行業(yè)進入“新周期”、“弱周期”的判斷。

變化的是什么：短期宏觀政策和流動性環(huán)境

為了應(yīng)對疫情影響，1H20貨幣政策、財政政策適度寬松。隨著對經(jīng)濟過熱的擔(dān)憂加劇，1H21貨幣政策、財政政策制定了相對穩(wěn)健、偏緊的基調(diào)。

我國挖掘機銷售量4~6月份內(nèi)銷同比增速出現(xiàn)下滑，但我們認為這是短期內(nèi)的波動;自7~8月份開始，國內(nèi)市場銷量基數(shù)回歸正常，貨幣財政政策有望邊際寬松，我們預(yù)計行業(yè)銷量全年有望同比增長10~15%。

圖表：我國挖掘機銷量增速受到社融增速影響

資料來源：國家統(tǒng)計局，中金公司研究部

不變的是什么：產(chǎn)品升級與全球擴張帶來的“新周期”

圖表：我國挖掘機銷量中長期預(yù)測

資料來源：國家統(tǒng)計局，中金公司研究部

我們在2020年12月發(fā)布的《32萬臺，挖掘機“新周期”的起點》報告中指出，小挖、微挖等工程機械對人工的替代，工程機械的海外出口將會成為未來5~10年工程機械的重要需求支撐，而工程新增需求以及存量更新需求占比將會逐步下降。我們認為，“十四五”期間我國挖掘機年均銷量將穩(wěn)定在33萬臺左右水平。行業(yè)“十四五”期間不會出現(xiàn)2011~2015年的斷崖式下滑情景。

? 需求端因素一：機械換人。遠期來看，小挖(含微挖)受益于機器換人等結(jié)構(gòu)性因素將實現(xiàn)持續(xù)增長，我們預(yù)計我國挖掘機保有量遠期可達300萬臺以上，具備翻倍空間，中國挖掘機市場遠未達到天花板。

? 需求端因素二：海外出口。我們測算，當(dāng)前我國工程機械企業(yè)出口占亞非拉等目標國家和地區(qū)的市場份額僅為7.4%，代表性企業(yè)海外收入占比不達20%，遠低于卡特彼勒、小松等外資廠商。未來隨著中國制造技術(shù)的成熟，我國工程機械企業(yè)海外市場營收仍有2~3倍的提升空間。

? 需求端因素三：環(huán)保升級。2021年7月1日起，國內(nèi)注冊登記的所有汽車(包括輕卡、重卡等)都需符合國六a以上階段標準要求。特別的，各個一二線城市要求加大“黃標車”淘汰力度，預(yù)計將對道路機械更新替代產(chǎn)生明顯加速。

?供給端因素一：信用銷售政策偏緊。當(dāng)前我國頭部主機廠信用銷售首付比例普遍維持在20~25%，遠好于2011年前后的“零首付”情景。主機廠逾期率基本在1~2%，遠好于2013年行業(yè)普遍20~30%的逾期率水平，“拖機”問題并不嚴重。

? 供給端因素二：從業(yè)人員結(jié)構(gòu)優(yōu)化。當(dāng)前我國工程機械行業(yè)終端用戶以工程承包方、設(shè)備租賃法人或個體為主，而經(jīng)銷商也以從業(yè)十年以上的人員為主;這與2010~2011年許多社會資本涌入工程機械行業(yè)的情景也有根本性的差別。

? 供給因素三：渠道庫存不高。2012年以來，國產(chǎn)品牌經(jīng)銷商買斷庫存進行經(jīng)營的方式被“樣機”所替代，而“樣機”屬于廠商庫存，經(jīng)銷商層面幾乎沒有庫存。雖然今年上半年有個別經(jīng)銷商再次出現(xiàn)“買斷經(jīng)營”的案例，但當(dāng)前已經(jīng)有所好轉(zhuǎn)。

綜上，我們認為工程機械行業(yè)當(dāng)前整體運行平穩(wěn)，供給端競爭理性、有序，需求端具備人工替代、海外出口、環(huán)保升級等中長線支撐因素。行業(yè)中期需求將有望維持高位穩(wěn)定。

圖表：我國工程機械主要產(chǎn)品2021年銷量預(yù)測(輛)

資料來源：工程機械工業(yè)協(xié)會，中金公司研究部

如何看待接下來的投資機會：著眼長遠，布局龍頭

結(jié)合我們對于行業(yè)短期和中長期的判斷，我們認為“十四五”期間我國工程機械行業(yè)有望平穩(wěn)運行，并不會出現(xiàn)市場所擔(dān)憂的“斷崖式下滑”情景。未來，企業(yè)個體獨立于行業(yè)周期的成長顯得尤為重要;我們建議投資者優(yōu)選競爭實力突出、長期成長確定、估值相對合理的業(yè)內(nèi)龍頭進行逢低布局。

通用設(shè)備：聚焦成長，關(guān)注核心器件突破

機床產(chǎn)業(yè)鏈：從投資驅(qū)動紅利，走向科技創(chuàng)新紅利

短期：復(fù)蘇走過前半程，預(yù)期下半年需求支撐仍強。機床屬于典型順周期工業(yè)投資品，入世十年紅利結(jié)束后，我國機床行業(yè)從高度擴張回歸穩(wěn)態(tài)，呈現(xiàn)3年維度的庫存周期。由于下游分布、供給彈性差異，機床相對于機器人、叉車等品種復(fù)蘇偏晚。本輪制造業(yè)需求拐點雖始于19Q4，傳導(dǎo)至金屬加工機床月度高頻出貨轉(zhuǎn)正已是2020年4月份。

圖表：我國金屬加工機床景氣區(qū)間平均2年(月度產(chǎn)量YoY為正)

資料來源：國家統(tǒng)計局，中金公司研究部

我們判斷本輪周期復(fù)蘇可預(yù)見性至1Q22。1)前三輪景氣區(qū)間歷時約24-25個月。本輪復(fù)蘇僅走過15月。2)下半年汽車行業(yè)缺芯將得到緩解，進入加庫存周期。3)據(jù)后疫情時代全球制造業(yè)回暖，2021-2024年全球機床市場需求增速有望達15%/8%/5%/3%。

中期：中低端市場順應(yīng)產(chǎn)業(yè)升級，戰(zhàn)略領(lǐng)域聚焦國產(chǎn)替代。我國內(nèi)地數(shù)控機床低端市場基本完成國產(chǎn)化，中端市場細分領(lǐng)域優(yōu)勢品牌性能逐步比肩中國臺灣、韓國，追趕德日，建議關(guān)注優(yōu)質(zhì)民企，及經(jīng)營管理拐點向上國企。航空航天等高端領(lǐng)域有望實現(xiàn)國產(chǎn)突破。

圖表：2020年全球機床消費額同比下滑20.1%

資料來源：Gardner Publications, Inc，中金公司研究部

圖表：2021-2024年全球及主要國家機床消費增速預(yù)測

資料來源：牛津經(jīng)濟，中金公司研究部

長期：關(guān)注核心零部件突破。在產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)，中國大陸本體企業(yè)營收規(guī)模占比最高，但在數(shù)控系統(tǒng)、傳動件、驅(qū)動件中，全球市占率僅為10%-15%，存在嚴重短板。

我國關(guān)鍵零部件缺失現(xiàn)狀短期難以改變，需以長期視角看待。我國大陸驅(qū)動件、傳動件盈利能力明顯落后。國產(chǎn)數(shù)控系統(tǒng)企業(yè)雖盈利能力強，但市場化推廣仍有較大空間，競爭格局高度分散。由于缺乏配套機床經(jīng)驗積累，國產(chǎn)數(shù)控企業(yè)后發(fā)劣勢難以短時間扭轉(zhuǎn)。

圖表：以毛利率度量的數(shù)控機床產(chǎn)業(yè)價值鏈(以重點公司衡量)

資料來源：睿工業(yè)，中金公司研究部整理;

刀具產(chǎn)業(yè)鏈：耗材消費屬性，國產(chǎn)品牌崛起

國內(nèi)規(guī)模400億元左右，企業(yè)從第三梯隊向上延申。刀具周期波動性較小。全球刀具市場2000億元以上，第一梯隊山特維克業(yè)務(wù)收入300億元，第二梯隊日本三菱等刀具業(yè)務(wù)百億級別，而第三梯隊的國內(nèi)公司營收體量較小。

短期看產(chǎn)能擴張，長期看技術(shù)提升。疫情影響下，海外刀具產(chǎn)能受限，根據(jù)我們調(diào)研，株洲鉆石、廈門金鷺、華銳精密、歐科億等國產(chǎn)刀具性能逐步提升，性價比看齊日韓廠商。長期來看，伴隨機床數(shù)控化率提升，專注于產(chǎn)品力提升的刀具龍頭有望持續(xù)受益。

圖表：刀具行業(yè)此輪景氣研究框架

資料來源：中金公司研究部整理

圖表：中國金屬切削機床數(shù)控化率不斷提升

資料來源：中國機床工具工業(yè)統(tǒng)計，中金公司研究部。注：左軸單位為萬臺

圖表：我國刀具市場消費規(guī)模占機床消費規(guī)模比例

資料來源：華銳精密招股說明書，中金公司研究部

激光產(chǎn)業(yè)鏈：期待行業(yè)第二輪增長曲線

本輪激光器需求復(fù)蘇已超過5個季度，目前處于復(fù)蘇中繼。激光器下游需求70%以上來自切割，激光切割機構(gòu)成行業(yè)第一輪增長曲線，激光切割機與機床行業(yè)同屬于通用自動化行業(yè)，板塊景氣輪動在3.5年左右。根據(jù)我們的高頻指標顯示，目前本輪激光器需求復(fù)蘇已持續(xù)5個季度，處于復(fù)蘇中繼階段。

切割領(lǐng)域國產(chǎn)替代進程基本結(jié)束，我們認為2021年銳科激光市場份額有望提升至國內(nèi)第一。2017~2020年，激光器行業(yè)國產(chǎn)替代和降價是主旋律，IPG份額從2017年的52%下滑到2020年的35%，國產(chǎn)廠商銳科激光和創(chuàng)鑫激光份額合計提升至2020年41%，我們預(yù)計2021年銳科市場份額有望超過IPG。目前行業(yè)降價的主戰(zhàn)場已由進口替代到國內(nèi)份額爭奪，我們預(yù)計2022年行業(yè)或?qū)⒔?jīng)歷一輪洗牌過程，龍頭份額進一步提升至40%。

非標應(yīng)用構(gòu)成激光器行業(yè)第二輪增長曲線，在行業(yè)下行周期，龍頭有望平滑周期性。我們認為2021年焊接、清洗為代表的非標應(yīng)用有望構(gòu)成激光器的第二輪增長曲線，龍頭公司憑借垂直一體化優(yōu)勢，能夠為特定行業(yè)和客戶定制非標解決方案，享受較好盈利。即使后期行業(yè)下行，龍頭公司有望憑借第二輪增長曲線平滑周期性波動。

圖表：高頻指標顯示行業(yè)仍處于復(fù)蘇通道

資料來源：萬得資訊、中金公司研究部

圖表：非標應(yīng)用構(gòu)成第二輪增長曲線

資料來源：萬得資訊、中金公司研究部

工業(yè)機器人產(chǎn)業(yè)鏈：全年需求前高后低

機器大規(guī)模替代人工臨界點已過。“機器換人”兩大條件包括：項目投資回收期3年以內(nèi)、可替代同等人力。我們假設(shè)：1)機器每年維護成本均為采購價格的10%;2)機器人系統(tǒng)集成價格為本體單價的3倍左右(IFR統(tǒng)計);3)一臺機器人平均替換2名人工(機器工作時間為24小時/天)。我們計算，工業(yè)機器人替換人工的單價臨界點為14萬元/臺。當(dāng)前國產(chǎn)小負載機器人均價已低于臨界點，機器換人大勢所趨。

圖表：工業(yè)機器人替代人工的臨界點測算

資料來源：中金公司研究部測算

圖表：國內(nèi)工業(yè)機器人銷量處于周期上行期間

資料來源：國家統(tǒng)計局，中金公司研究部

2021行業(yè)增速“前高后低”，短期低估值品種收益更佳。2019年12月份我國工業(yè)機器人產(chǎn)量開啟雙位數(shù)上漲，2020年全行業(yè)出貨增長19%至23.7萬臺，Q1/Q2/Q3/Q4分別同比增長7%/24%/20%/27%?？紤]到去年二季度后高基數(shù)效應(yīng)，我們預(yù)計2021年逐季度增速回落，全年呈現(xiàn)“前高后低”走勢，板塊估值或面臨回落壓力。短期推薦預(yù)期彈性大和低估值標的，長線推薦國產(chǎn)替代強邏輯的優(yōu)質(zhì)龍頭。

零部件企業(yè)突出重圍，本體企業(yè)國產(chǎn)化良機已到。根據(jù)高工機器人統(tǒng)計，2020年控制器、伺服電機和減速器國產(chǎn)化率31.2%、24.1%、32.5%，相較2019年均有所提升。當(dāng)前國產(chǎn)機器人本體企業(yè)盈利能力欠佳，除頭部公司有一定盈利，大部分本體企業(yè)利潤微薄。我們認為伴隨零部件國產(chǎn)進程鋪開及本體企業(yè)自制率提升，國產(chǎn)機器人品牌將在中長期迎來盈利能力上修。

圖表：三大核心零部件國產(chǎn)化率

資料來源：高工機器人，中金公司研究部

圖表：國內(nèi)主要機器人廠商零部件自主化進程

資料來源：MIR，中金公司研究部

系統(tǒng)集成環(huán)節(jié)，精選景氣賽道個股。我們認為行業(yè)整體系統(tǒng)集成商盈利能力高于本體企業(yè)是特定階段產(chǎn)物。我們認為未來呈現(xiàn)兩種趨勢：1)伴隨用工成本提升，系統(tǒng)集成行業(yè)整體盈利存在下調(diào)空間，但牢固在細分領(lǐng)域做大做強，積累用戶know-how的企業(yè)仍有超額收益可能;2)機器人本體與集成業(yè)務(wù)并駕齊驅(qū)，打造整體服務(wù)優(yōu)勢。

機器視覺：長期成長性賽道

預(yù)計2025年全球規(guī)模92億美元，國內(nèi)成長速度快于全球。根據(jù)機器視覺龍頭企業(yè)康耐視測算,2018年全球機器視覺規(guī)模約42億美元，2025年全球機器視覺行業(yè)規(guī)模有望達91.8億美元,期間CAGR約12%。根據(jù)中國機器視覺產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟(CMVU)對會員企業(yè)的統(tǒng)計，2019年中國機器視覺行業(yè)規(guī)模103億元，2014-2019年年均復(fù)合增速達32.4%。(康耐視口徑僅為機器視覺成套系統(tǒng)及部件，CMVU還包括部分專用設(shè)備集成商)。我們認為實際中國機器視覺行業(yè)規(guī)模仍較小，但增速遠快于全球，處于快速成長的階段。

圖表：全球機器視覺規(guī)模及預(yù)測

資料來源：康耐視公告(含預(yù)測)，中金公司研究部

圖表：中國機器視覺市場規(guī)模及增速

資料來源：中國機器視覺產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，中金公司研究部

技術(shù)密集疊加工藝密集，構(gòu)筑機器視覺行業(yè)高盈利能力。機器視覺作為工業(yè)自動化的重要環(huán)節(jié)，具有技術(shù)密集與工藝密集的特點，帶來優(yōu)質(zhì)企業(yè)高盈利水平，例如基恩士/康耐視近十年毛利率、凈利率平均水平可達80%/75%、35%/26%。

機器視覺的應(yīng)用往往伴隨著智能制造的崛起。我們認為，隨著中國越來越多的本土產(chǎn)線面臨自動化和智能化需求，具備本土服務(wù)優(yōu)勢的中國機器視覺廠商將走上發(fā)展快車道。特別的，我國在光伏、鋰電、新能源汽車等新興領(lǐng)域已經(jīng)走在了世界前列，伴隨著下游國產(chǎn)企業(yè)客戶崛起，我們認為中國機器視覺廠商將迎來歷史機遇。

專用設(shè)備：光伏、鋰電需求向好，長期成長空間廣闊

光伏設(shè)備：下游需求向好，技術(shù)迭代催生設(shè)備升級浪潮

行業(yè)需求：政策向好，行業(yè)需求逐步恢復(fù)

多項利好政策發(fā)布，托底裝機需求。今年5月，國家能源局明確2021年保障性并網(wǎng)規(guī)模不低于90GW，我們估計今年光伏新增裝機約60GW。2021年前5月，國內(nèi)新增裝機量9.91GW，離政策目標仍有較大差距。我們判斷下半年需求加速，四季度可能脈沖式增長。

硅料價格止?jié)q，行業(yè)需求有望逐步修復(fù)。2021年6月9日，光伏行業(yè)協(xié)會召開座談會，提出上下游企業(yè)應(yīng)加強溝通與協(xié)作，打擊屯積硅料，維護行業(yè)秩序，共同推動全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展。硅料緊俏程度將得到緩解，價格漲幅逐步收窄，利于行業(yè)需求和開工率恢復(fù)。

圖表：近期國家密集發(fā)布政策推動光伏行業(yè)發(fā)展

資料來源：國家能源局，國家發(fā)改委，中金公司研究部

圖表：硅料價格漲幅收窄

資料來源：Solarzoom，中金公司研究部

硅片設(shè)備：大尺寸硅片拉長擴產(chǎn)景氣周期，設(shè)備長期受益

210大硅片技術(shù)迭代拉長擴產(chǎn)景氣周期。210大硅片降本增效效果顯著，原有落后小尺寸產(chǎn)能將逐步淘汰，因此原硅片龍頭和新進入者爭相擴產(chǎn)先進產(chǎn)能，搶奪產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)。

大硅片技術(shù)迭代將帶來單晶爐的替換需求。目前行業(yè)主流單晶爐熱屏內(nèi)徑在270mm左右。由于爐體形狀已經(jīng)決定爐腔尺寸，爐型之間的代際差異無法消除，因此必須購入新設(shè)備。

我們認為硅片先進產(chǎn)能并未過剩，擴產(chǎn)仍大有空間。根據(jù)光伏見聞對全市場存量26,359臺單晶爐的統(tǒng)計，目前接近35%的產(chǎn)能無法生產(chǎn)210硅片。我們預(yù)計未來3-5年存量有1萬多臺長晶爐淘汰。長期來看，硅片端未來仍有較多技術(shù)細節(jié)可以迭代。

圖表：全市場存量長晶爐中，先進爐型僅占比22%

資料來源：光伏見聞，中金公司研究部(注：數(shù)據(jù)截至2020年10月)

根據(jù)我們測算，2021/22年晶盛機電硅片設(shè)備有效市場空間達299/342億元。主流硅片廠中，隆基的設(shè)備由關(guān)聯(lián)方連城數(shù)控提供，京運通的設(shè)備自供，預(yù)計未來不與晶盛機電發(fā)生供銷關(guān)系。我們將除隆基與京運通以外的市場作為晶盛機電的整體有效市場進行測算，預(yù)計2021/22年新增硅片產(chǎn)能123/137GW，存量替換產(chǎn)能21/37GW，將帶來硅片設(shè)備需求299/342億元，其中長晶設(shè)備182/208億元。

圖表：2021/22年晶盛機電硅片設(shè)備有效市場空間達299/342億元

資料來源：各公司公告，中金公司研究部

電池片設(shè)備：多技術(shù)路線并存，下半年邁入驗證關(guān)鍵期

長期來看，我們認為光伏設(shè)備有望誕生千億市值公司。TOPCon和HJT技術(shù)突破，將會來帶廣闊的設(shè)備迭代需求。TOPCon在未來2年作為PERC技術(shù)升級，如果存量大尺寸PERC產(chǎn)線都升級為TOPCon，則今明兩年的設(shè)備市場空間在100~150億元。如果最后HJT勝出，則頂峰市場空間有望達到700億元左右。

光伏電池片處于多技術(shù)路線并存時代，下半年邁入技術(shù)驗證密集期，設(shè)備商估值彈性空間大。短期來看，根據(jù)中金電新組，今年下游需求在150~160GW，行業(yè)存在較大缺口。設(shè)備公司訂單能見度高，短期業(yè)績有保障。長期來看，技術(shù)迭代催生設(shè)備升級浪潮，看好電池片設(shè)備長期空間。

圖表：TOPCON電池片企業(yè)布局情況

資料來源：各公司公告，中金公司研究部整理

圖表：HJT電池片企業(yè)布局情況

資料來源：各公司公告，中金公司研究部整理

圖表：TOPCON設(shè)備企業(yè)布局情況

資料來源：各公司公告，中金公司研究部整理

圖表：HJT設(shè)備企業(yè)布局情況

資料來源：各公司公告，中金公司研究部整理

鋰電設(shè)備：高景氣賽道，關(guān)注海外市場增長加速

我們預(yù)計鋰電設(shè)備將受益于全球動力鋰電池需求增長及電池廠商的產(chǎn)能擴張，同時得益于消費鋰電池、儲能鋰電池的需求穩(wěn)定增長，鋰電設(shè)備長期成長天花板打開了更大空間。

后疫情時代，海外鋰電池產(chǎn)能擴張加速

我們預(yù)計2021年我國新能源汽車銷量將快速增長。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2020年我國銷售新能源汽車136.7萬輛，同比增長10.9%，銷量增長較慢主要由于1H20受到疫情影響，乘用車消費處于低谷。2021年1~5月我國新能源汽車累計銷量同比增長95%，中汽協(xié)預(yù)計2021年行業(yè)銷量有望超過200萬輛，同比增速超過46%。

隨著單車帶電量提升，我們預(yù)計動力鋰電池裝機量將實現(xiàn)更高增速。2020年我國動力鋰電池裝機量80GWh，同比增長12.7%。2021年1-5月我國累計動力鋰電池裝機量同比增長224%。預(yù)計2021年，我國動力鋰電池裝機量有望實現(xiàn)50%以上同比增長，達到120GWh。

圖表：我國新能源汽車銷量快速增長

資料來源：GGII，中金公司研究部測算

圖表：我國動力鋰電池裝機量快速增長

資料來源：GGII，中金公司研究部測算

全球新能源汽車市場需求翻倍增長。2020年以來，全球掀起新能源汽車深化浪潮。2020年下半年起，全球電動車銷量開啟加速增長，全球新能源車滲透率穩(wěn)步提升。2021Q1，全球電動車銷量101.6萬輛，同比增長132.6%。

圖表：2021Q1全球電動車銷量同比+132.6%

資料來源：Marklines，中金公司研究部

圖表：全球電動車滲透率穩(wěn)步向上，歐洲已超15%

資料來源：Marklines，中金公司研究部

全球動力鋰電池需求推動電池廠商融資擴產(chǎn)。6月8日，LG新能源計劃上市募資/擴產(chǎn)573億元/160GWh;6月10日，億緯鋰能、Northvolt公告計劃擴產(chǎn)104.5GWh/20GWh;7月1日,SK Innovation表示其2023/2025年鋰電池產(chǎn)能將分別達到85/200GWh。

圖表：國內(nèi)外7家頭部電池廠規(guī)劃新增產(chǎn)能超過1.1TWh

資料來源：各公司公告，路透社，環(huán)球網(wǎng)，騰訊新聞，中金公司研究部(注：已有產(chǎn)能截至2020年底;新增設(shè)備投資額根據(jù)項目總投資估算)

動力鋰電池長期需求向好，消費及儲能鋰電池貢獻增量

全球市場空間廣闊，海外市場增速更高。根據(jù)中金電新組預(yù)測，2025年全球動力鋰電池裝機量將有望達到1,430GWh，其中中國/海外市場將達到428/1,052GWh，2021~2025年海外/國內(nèi)市場動力鋰電池裝機CAGR分別64%/38%。

圖表：全球電動車銷量將實現(xiàn)快速增長

資料來源：Marklines，中金公司研究部

圖表：動力鋰電池裝機量將達到高雙位數(shù)增長

資料來源：Marklines，中金公司研究部

全球鋰電池出貨量持續(xù)提升，消費及儲能鋰電池貢獻重要增量。根據(jù)起點研究院的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年全球鋰電池出貨量為260GWh，同比+33.6%;其中，消費鋰電池/儲能鋰電池出貨量分別為50/10GWh。起點研究院預(yù)計，2025年消費/儲能鋰電池出貨量將達到94/168GWh，年復(fù)合增長率將分別達到13.5%/54.5%。

圖表：全球消費及儲能鋰電池出貨量將快速增長

資料來源：起點研究院，GGII，矩大鋰電，中金公司研究部

投資建議：布局具備核心技術(shù)的龍頭廠商

鋰電設(shè)備包括電芯設(shè)備、模組Pack設(shè)備等諸多產(chǎn)品，其中對于生產(chǎn)環(huán)節(jié)至關(guān)重要的是電芯設(shè)備的中道、后道環(huán)節(jié)。我們建議投資者重點關(guān)注鋰電電芯中后道設(shè)備廠商。

一體化壓鑄：有望重塑車身制造產(chǎn)業(yè)鏈

壓鑄機的下游應(yīng)用以汽車為主。汽車和摩托車占壓鑄機應(yīng)用的比重從2012年65%提升至2016年75%，汽車行業(yè)對壓鑄件的重要性不斷提升，壓鑄件也已在汽車行業(yè)大范圍應(yīng)用。

受益于汽車輕量化，車用壓鑄件滲透率有望提高。根據(jù)DuckerFrontier，純電動車相比于燃油車，單車鋁合金用量增長約42%。我們認為，隨著一體化壓鑄工藝的成熟，壓鑄工藝有望替代沖壓等工藝，未來鋁合金壓鑄件在新能源汽車中的用量有望快速提升。

圖表：北美燃油車與電動車單車用鋁量對比

資料來源：DuckerFrontier(2020.7)，中金公司研究部 注：ICE為內(nèi)燃機汽車，BEV為純電動車

車用壓鑄件有望向集成化、大型化發(fā)展。車門框、A柱、后縱架、尾箱蓋等大型車身結(jié)構(gòu)件可通過壓鑄生產(chǎn)、組裝而成，同時所需求的壓鑄機噸位也提升至4,000噸以上。此外，壓鑄件集成化有助于減少零件重量和工序數(shù)量。目前集成化的壓鑄結(jié)構(gòu)件在部分豪華車車型中已得到較多應(yīng)用，如奧迪(A8、Q8等)、奔馳C系、寶馬X系等。

大噸位壓鑄機設(shè)備是實現(xiàn)一體化壓鑄的關(guān)鍵：(1)一體化設(shè)計：主要依賴大量設(shè)計經(jīng)驗以及計算和實驗;(2)一體化成型：超大型壓鑄機為硬性條件，既需要保證其強度和量產(chǎn)效率，又需要在大規(guī)模生產(chǎn)中保持高良率、一致性和穩(wěn)定性，依賴行業(yè)know how。

新一代壓鑄工藝有望帶動大型壓鑄機需求快速增長。核心假設(shè)：(1)產(chǎn)能：我們假設(shè)生產(chǎn)一個結(jié)構(gòu)件的時間為2-3分鐘，一臺壓鑄機的年產(chǎn)能為10萬件/年;(2)臺數(shù)：目前一體化壓鑄后底板需要1臺6,000噸壓鑄機，我們假設(shè)完成全部車身底板需要3臺6,000噸壓鑄機(前、中、后);(3)價格：目前大型壓鑄機較為定制化，未形成統(tǒng)一定價，我們粗略假設(shè)6,000噸壓鑄機單價為4,000萬元。根據(jù)我們的測算：(1)若一體化壓鑄僅用于車身底板：①假設(shè)僅被特斯拉應(yīng)用：市場空間約10億元左右量級;②假設(shè)在各品牌新能源乘用車均得到應(yīng)用：市場空間~40億元量級;③假設(shè)在新能源乘用車和傳統(tǒng)乘用車均得到應(yīng)用：我們預(yù)計遠期大型壓鑄機市場空間可達137億元;(2)若主要車身結(jié)構(gòu)件均用一體壓鑄：則我們預(yù)計大型壓鑄機最終年均市場空間或可達480億元(尚無實際應(yīng)用，僅供參考)。

圖表：各情形市場空間測算匯總表

資料來源：公司公告，中汽協(xié)，乘聯(lián)會，Marklines，中金公司研究部汽車組

建議關(guān)注大型壓鑄機行業(yè)領(lǐng)先者和潛在參與者。我們建議關(guān)注全球壓鑄機行業(yè)龍頭及一體化壓鑄的先行者。同時我們建議關(guān)注廠商的一體化壓鑄機開發(fā)進展。

消費賽道：優(yōu)選高景氣細分賽道龍頭

歐美消費升級：線性驅(qū)動和微型驅(qū)動系統(tǒng)在消費領(lǐng)域持續(xù)拓展

線性驅(qū)動和微型傳動系統(tǒng)在消費領(lǐng)域應(yīng)用潛力較大。線性驅(qū)動廣泛應(yīng)用在醫(yī)療、辦公、工業(yè)、家居等領(lǐng)域，微型傳動系統(tǒng)廣泛應(yīng)用于汽車電子、3C、醫(yī)療健康、智能家居等領(lǐng)域。下游消費屬性和低滲透率特征，決定了該領(lǐng)域公司長期處于持續(xù)快速成長的通道。國內(nèi)公司相比海外競爭對手在定制化開發(fā)和產(chǎn)能響應(yīng)方面具備較大的競爭優(yōu)勢。

圖表：升降桌C端需求邊際放緩

資料來源：谷歌搜索、中金公司研究部

圖表：精密齒輪傳動系統(tǒng)應(yīng)用廣泛

資料來源：萬得資訊、中金公司研究部

第三方檢測：長期優(yōu)質(zhì)賽道，涌現(xiàn)優(yōu)質(zhì)公司

第三方檢測行業(yè)坡長雪厚。全球市場空間約6,000億元：根據(jù)海外檢測巨頭BV的預(yù)測，目前TIC行業(yè)市場空間超過2,000億歐元，其中40%屬于第三方檢測市場，也即第三方檢測的市場空間超過800億歐元，折合人民幣超過6,000億元。國內(nèi)市場空間約1,300億元：根據(jù)認監(jiān)委發(fā)布的《2019年度全國檢驗檢測服務(wù)業(yè)報告》，我國檢驗檢測服務(wù)業(yè)營業(yè)收入從2013年的1,399億元增長至2019年的3,225億元，年均復(fù)合增速為15.0%，其中，我們估計第三方檢測市場從2013年的560億元增長到2019年的1,290億元，年均復(fù)合增速為17.5%。

圖表：我國檢驗檢測服務(wù)市場空間預(yù)測

資料來源：認監(jiān)委，中金公司研究部

圖表：我國第三方檢驗檢測服務(wù)市場空間預(yù)測

資料來源：認監(jiān)委，中金公司研究部

我們預(yù)計行業(yè)將繼續(xù)朝公開化、透明化、市場化發(fā)展。從2013年到2019年，事業(yè)單位在檢測機構(gòu)里的占比從43%下降到25%。我們認為，未來第三方檢測企業(yè)將面臨越來越公平透明的競爭環(huán)境，所能涉及的市場空間也將擴大。

我們預(yù)計我國TIC行業(yè)將從跑馬圈地式拓張向精細化發(fā)展，龍頭企業(yè)份額有望提升。2019年我國207家大型檢測企業(yè)(300人以上)的市場份額僅為20%，而根據(jù)SGS，全球第三方檢測行業(yè)前20大企業(yè)份額高達40%。往前看，我們認為中國TIC行業(yè)將從跑馬圈地式的粗礦發(fā)展向精耕細作轉(zhuǎn)變，頭部優(yōu)秀企業(yè)的市場份額有望提高。但同時，仍然有很多長尾的小企業(yè)將在細分行業(yè)或者特定地域存活，往專業(yè)化的“小而美”企業(yè)方向發(fā)展。除此之外，缺乏品牌和管理優(yōu)勢，同時又在細分小市場沒有競爭力的企業(yè)將逐步退出市場。

圖表: 中國第三方檢測行業(yè)競爭格局(2019)

資料來源：認監(jiān)委，中金公司研究部

圖表: 全球第三方檢測行業(yè)競爭格局(2019)

資料來源：認監(jiān)委，中金公司研究部

TIC行業(yè)的下游子領(lǐng)域眾多，新興領(lǐng)域發(fā)展迅速。從市場空間來看，根據(jù)認監(jiān)委披露的行業(yè)數(shù)據(jù)，近年來新興產(chǎn)業(yè)檢測服務(wù)市場發(fā)展迅猛，包括電子電器、機械、材料測試、醫(yī)學(xué)等領(lǐng)域。新興領(lǐng)域營收從2015年226億元增長到2019年563億元，CAGR為25.7%，而相比之下，傳統(tǒng)領(lǐng)域(包括建筑工程、建筑材料、環(huán)境與環(huán)保、食品等行業(yè))收入從2015年812億元增長到2019年1,301億元，CAGR為12.5%。

圖表: 新興領(lǐng)域檢測增速高于傳統(tǒng)領(lǐng)域

資料來源：認監(jiān)委，中金公司研究部

圖表: 新興領(lǐng)域占比提升而傳統(tǒng)領(lǐng)域占比下降

資料來源：認監(jiān)委，中金公司研究部

口腔數(shù)字化：需求景氣回暖，龍頭份額提升

年初至今口腔CT銷售靚麗，市場份額有望繼續(xù)提升。根據(jù)我們的草根調(diào)研，20年下半年起口腔診所設(shè)備采購逐步恢復(fù)景氣，我們估計2021年全年銷量有望實現(xiàn)超過2,600臺的出貨量。長期來看，人們對口腔健康日益重視，終端需求景氣將帶動口腔CT高增長。

儲備產(chǎn)品豐富，口內(nèi)掃描儀、移動CT等新品未來有待放量。

色選機業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，海外增量市場仍然廣闊。我們估計，上半年色選機業(yè)務(wù)國內(nèi)市場保持穩(wěn)健，將實現(xiàn)高個位數(shù)增長;海外市場疫情影響有限，增速有望高于國內(nèi)。長期來看，海外增量市場依然廣闊，且海外業(yè)務(wù)毛利率較高，我們維持未來5年色選機國內(nèi)復(fù)合增速5%左右，海外15%左右的判斷。

本文選編自“中金研究”，作者：陳顯帆、孔令鑫等；智通財經(jīng)編輯：熊虓。