華金證券：皓元醫(yī)藥（688131.SH）稀缺的國(guó)內(nèi)分子砌塊龍頭，小分子藥研全產(chǎn)業(yè)鏈布局已見(jiàn)成效

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華金證券發(fā)表研究報(bào)告稱(chēng)，皓元醫(yī)藥（688131.SH）小分子藥研全產(chǎn)業(yè)鏈布局已見(jiàn)成效，前后端業(yè)務(wù)合力再續(xù)輝煌。預(yù)計(jì)皓元醫(yī)藥2021-2023年?duì)I業(yè)收入分別為9.31億元、13.51億元和19.46億元，收入增速分別為46.6%、45.1%和44.1%；歸屬于母公司凈利潤(rùn)分別為1.93億元、2.83億元和4.12億元，歸屬于母公司凈利潤(rùn)增速分別為50.5%、46.3%和45.6%。2021-2022年預(yù)測(cè)EPS分別為2.60、3.81和5.54元，以上市首日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE依次為120.5X、82.4X和56.6X。對(duì)公司進(jìn)行，首次覆蓋。

華金證券指出，公司是稀缺的國(guó)內(nèi)分子砌塊龍頭，公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域跨越了新藥研發(fā)全周期。華金證券認(rèn)為，公司在研發(fā)后端的原料藥業(yè)務(wù)領(lǐng)域有深厚積累，借道募投擴(kuò)充原料藥產(chǎn)能，收入上量指日可待。

華金證券主要觀點(diǎn)如下：

投資要點(diǎn)

公司是高速增長(zhǎng)的藥物研發(fā)行業(yè)“賣(mài)水者”：公司主要業(yè)務(wù)包括小分子藥物發(fā)現(xiàn)領(lǐng)域的分子砌塊和工具化合物的研發(fā)，以及小分子藥物原料藥、中間體的工藝開(kāi)發(fā)和生產(chǎn)技術(shù)改進(jìn)。公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域跨越了新藥研發(fā)全周期，下游客戶(hù)攬括了國(guó)內(nèi)外眾多知名的醫(yī)藥企業(yè)、科研院所及高等院校、CRO公司。公司技術(shù)基因深入創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)骨髓，高度重視研發(fā)，近三年研發(fā)比重均超過(guò)10%；目前已獲得發(fā)明專(zhuān)利34項(xiàng)，并已構(gòu)建高活性原料藥開(kāi)發(fā)平臺(tái)、多手性復(fù)雜藥物技術(shù)平臺(tái)、維生素D衍生物藥物原料藥研發(fā)平臺(tái)、特色靶向藥物開(kāi)發(fā)平臺(tái)、藥物固態(tài)化學(xué)研究技術(shù)平臺(tái)及分子砌塊和工具化合物庫(kù)開(kāi)發(fā)孵化平臺(tái)等六大核心技術(shù)平臺(tái)。最近五六年時(shí)間里，受益于行業(yè)高景氣，公司也迎來(lái)了高速發(fā)展時(shí)期，業(yè)績(jī)規(guī)模持續(xù)上臺(tái)階；其中，2015-2020年公司營(yíng)業(yè)收入復(fù)合年增速高達(dá)134%，扣非后歸母凈利潤(rùn)復(fù)合年增速更是高達(dá)173%。

公司是稀缺的國(guó)內(nèi)分子砌塊龍頭，掌握研發(fā)入口話語(yǔ)權(quán)：1）分子砌塊是研發(fā)入口，技術(shù)壁壘較高，對(duì)賣(mài)方相對(duì)友好。分子砌塊供應(yīng)商可以通過(guò)主動(dòng)設(shè)計(jì)并開(kāi)發(fā)結(jié)構(gòu)新穎的獨(dú)特分子砌塊和工具化合物產(chǎn)品系列，享受較高的市場(chǎng)溢價(jià)；同時(shí)，分子砌塊業(yè)務(wù)具有較高粘性，客戶(hù)一般不會(huì)輕易更換供應(yīng)商。2）公司是稀缺的國(guó)內(nèi)分子砌塊龍頭，在外資壟斷的分子砌塊市場(chǎng)占有一席之地，并形成了自己獨(dú)有的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。首先，設(shè)計(jì)和合成能力突出。公司對(duì)藥物研發(fā)前沿具有深刻理解，具備了主動(dòng)設(shè)計(jì)并開(kāi)發(fā)結(jié)構(gòu)新穎的獨(dú)特分子砌塊和工具化合物產(chǎn)品的能力；同時(shí)，在合成化學(xué)領(lǐng)域，公司已在開(kāi)發(fā)實(shí)踐中建立了超過(guò)1萬(wàn)個(gè)不同反應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)操作規(guī)范，完成超過(guò)70個(gè)20步以上的長(zhǎng)路線復(fù)雜合成項(xiàng)目，積累了2,300多個(gè)多手性中心復(fù)雜分子結(jié)構(gòu)的技術(shù)數(shù)據(jù)。其次，資源整合能力相對(duì)較強(qiáng)。為提升公司的研發(fā)效率，公司自發(fā)展初期就堅(jiān)持兩條腿走路，將自主研發(fā)和外購(gòu)再開(kāi)發(fā)并行發(fā)展。在過(guò)往運(yùn)營(yíng)管理過(guò)程中，公司積累了國(guó)內(nèi)外數(shù)百家供應(yīng)商資源，充分了解供應(yīng)商的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品和技術(shù)特色，可快速響應(yīng)客戶(hù)需求及實(shí)現(xiàn)分子砌塊產(chǎn)品線快速擴(kuò)容。

公司在研發(fā)后端的原料藥業(yè)務(wù)領(lǐng)域有深厚積累，借道募投擴(kuò)充原料藥產(chǎn)能，收入上量指日可待。1）公司在原料藥領(lǐng)域有深厚的研發(fā)及技術(shù)積累，并且原料藥和分子砌塊業(yè)務(wù)可實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)互促，投入原料藥項(xiàng)目公司可極大發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)。首先，在高難度原料藥領(lǐng)域，針對(duì)目前行業(yè)內(nèi)公認(rèn)制備難度較大的品種，公司已經(jīng)完成其中包括艾日布林、曲貝替定、艾地骨化醇等高技術(shù)壁壘、高難度、復(fù)雜手性藥物原料藥的攻克。其次，在專(zhuān)利藥CDMO領(lǐng)域，截至2021年2月底，公司正在服務(wù)的CDMO項(xiàng)目共110個(gè)，其中獲批上市4個(gè)已經(jīng)獲批上市、1個(gè)處于新藥申報(bào)期、2個(gè)處于臨床Ⅲ期、9個(gè)處于臨床Ⅱ期；而處于新藥申報(bào)期的RC48項(xiàng)目，為榮昌生物ADC新藥緯迪西妥單抗的中間體，緯迪西妥單抗是首個(gè)獲批國(guó)產(chǎn)ADC藥物。2）募集資金擬投建年產(chǎn)121.095噸醫(yī)藥原料藥及中間體一期項(xiàng)目，預(yù)計(jì)有望從銷(xiāo)售量和毛利率上對(duì)公司業(yè)績(jī)有較大促進(jìn)。以2020年原料藥銷(xiāo)售來(lái)看，公司原料藥單品銷(xiāo)售體量較小，且主要為中間體；主要原因或在于公司主要布局在復(fù)雜原料藥，多數(shù)原料藥尚處于首仿申報(bào)、專(zhuān)利突破申報(bào)等階段，尚未進(jìn)入商業(yè)化生產(chǎn)階段；而目前，公司儲(chǔ)備原料藥項(xiàng)目已經(jīng)陸續(xù)臨近商業(yè)化節(jié)點(diǎn)，原料藥基地的投建有助于公司更好地滿(mǎn)足客戶(hù)規(guī)模化生產(chǎn)需求及質(zhì)量控制需求。

投資建議：考慮到公司是稀缺的國(guó)內(nèi)分子砌塊龍頭，且后端原料藥業(yè)務(wù)正臨近放量，未來(lái)幾年持續(xù)高成長(zhǎng)可期，對(duì)公司進(jìn)行首次覆蓋。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、核心技術(shù)人員流失風(fēng)險(xiǎn)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)侵權(quán)風(fēng)險(xiǎn)、帶量采購(gòu)?fù)七M(jìn)的影響、外協(xié)和委外帶來(lái)的生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、募投項(xiàng)目實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)、股東股份凍結(jié)風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)際控制人控制風(fēng)險(xiǎn)、境外經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、及其他風(fēng)險(xiǎn)等。