美國哪些行業(yè)即將進(jìn)入強(qiáng)資本開支階段？

作者：廣發(fā)證券 2021-05-21 13:10:45

美國即將進(jìn)入資本開支加速期：萬事俱備只差群體免疫東風(fēng)。未來1年、3-5年，將有不同行業(yè)處于強(qiáng)資本開支階段。

報告摘要

美國即將進(jìn)入資本開支加速期：萬事俱備只差群體免疫東風(fēng)。美國加速資本開支的必要條件是M1同比高企、企業(yè)普遍不差錢;充分條件是低庫存、高房價、高景氣度之下地產(chǎn)投資加速，以及居民部門需求強(qiáng)勁、生產(chǎn)飽和、庫存偏低之下供需失衡。當(dāng)下資本品進(jìn)口與設(shè)備投資形成交叉印證美國已經(jīng)進(jìn)入資本開支回升期，但非住宅建筑投資同比負(fù)增長說明群體免疫前企業(yè)仍處于謹(jǐn)慎階段。因此，群體免疫經(jīng)濟(jì)不確定性下降之日才是美國企業(yè)資本開支整體加速之時。

未來1年：美國機(jī)械、計算機(jī)及電子產(chǎn)品等行業(yè)或進(jìn)入強(qiáng)資本開支階段;金屬加工、塑料及橡膠制品、電氣設(shè)備及家電也有望在未來1年出現(xiàn)較強(qiáng)勁的資本開支。

從需求端看：用個人消費(fèi)支出、耐用品訂單及進(jìn)口數(shù)據(jù)交叉印證可知當(dāng)前美國計算機(jī)和電子產(chǎn)品、塑料和橡膠制品、電氣設(shè)備及家電等需求或最為強(qiáng)勁;群體免疫后餐飲酒店及出行等疫情約束行業(yè)將快速恢復(fù);今年全年美國地產(chǎn)投資都將保持積極態(tài)勢，群體免疫后美國企業(yè)非住宅建筑投資也將快速提升，因此建筑上游行業(yè)需求將在下半年加速回暖。

從供給端看：服裝皮革、汽車外交運(yùn)設(shè)備和機(jī)械等行業(yè)產(chǎn)能飽和;服裝皮革、機(jī)械、汽車及零部件、酒水飲料、食品及雜貨品的庫存水平較低。就未來1年而言，進(jìn)入強(qiáng)資本開支階段的行業(yè)需要同時具備需求強(qiáng)勁、產(chǎn)能飽和及低庫存等特征，機(jī)械、計算機(jī)及電子產(chǎn)品最為符合上述標(biāo)準(zhǔn)。此外，金屬加工、塑料及橡膠制品、電氣設(shè)備及家電、木制品及紡織品等領(lǐng)域也將在未來1年出現(xiàn)較強(qiáng)勁的資本開支。

未來3-5年：拜登新政將刺激建筑上游行業(yè)、機(jī)電和計算機(jī)及電子產(chǎn)品等行業(yè)處于持續(xù)強(qiáng)資本開支階段。拜登政府上任以來強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)美國的長期競爭力，政策關(guān)注傳統(tǒng)基建、新興基建、清潔能源和制造業(yè)振興。

傳統(tǒng)基建將長期拉動建筑上游行業(yè)需求與資本開支;新興基建將集中拉動加工金屬、機(jī)械、電氣設(shè)備等行業(yè)需求與資本開支;清潔能源政策將鼓勵或倒逼部分高耗能行業(yè)進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型有望帶動電氣設(shè)備、計算機(jī)及電子產(chǎn)品等行業(yè)需求與資本開支;政策吸引的部分產(chǎn)業(yè)鏈回流也將極大拉動資本開支。

正文

一、美國即將進(jìn)入資本開支加速期：萬事俱備只差群體免疫東風(fēng)

(一)美國加速資本開支的必要條件：M1同比高企、不差錢

我們在報告《M1與地產(chǎn)將推動美國資本開支加速》中提到，疫情的不確定性令過去一年美國企業(yè)投資意愿下降、地產(chǎn)銷售回款給力疊加低融資成本推升了融資規(guī)模令企業(yè)在手現(xiàn)金充裕，M1同比高企。簡而言之，美國企業(yè)普遍不差錢。

(二)美國加速資本開支的充分條件：地產(chǎn)投資加速、居民部門需求強(qiáng)勁

低庫存、高房價、高景氣度之下，美國地產(chǎn)投資處于加速期并將拉動相關(guān)資源品及設(shè)備需求。目前疫情對經(jīng)濟(jì)活動的影響逐漸消除、但對心理層面的約束或尚未減退，因此高房價仍無法刺激成屋掛牌。目前美國掛牌成屋去庫存時間只有2個月，為歷史最低水平，成屋的“無房可賣”又將部分購房者推升了新屋市場，因此新屋銷售數(shù)據(jù)仍強(qiáng)勁。但美國成屋市場為新屋的8-9倍，因此當(dāng)前美國房地產(chǎn)整體呈現(xiàn)“供不應(yīng)求”的格局，房價繼續(xù)上行為大概率事件。新屋銷售強(qiáng)勁疊加成屋房價上行的組合令美國地產(chǎn)保持高景氣，新屋開工亦處于加速期。

我們在報告《M1與地產(chǎn)將推動美國資本開支加速》中就曾指出，2020Q4美國新屋開工已經(jīng)拉動了設(shè)備需求并成為推動當(dāng)期美國設(shè)備投資同比增速轉(zhuǎn)正的主因之一。2021年5月美國NAHB房地產(chǎn)市場指數(shù)(美國地產(chǎn)景氣度)為83，仍處于歷史極高水平，預(yù)計未來2-4個季度新屋開工仍積極并繼續(xù)成為提振美國企業(yè)資本開支的需求端動力。

供需失衡也將刺激企業(yè)資本開支加速。供給端看，美國全部工業(yè)和制造業(yè)產(chǎn)能利用率已恢復(fù)至接近疫前水平，進(jìn)一步回升空間有限。需求端，美國個人耐用品消費(fèi)增速自去年7月起便高于10%，盡管群體免疫后居民部門大概率將增加服務(wù)消費(fèi)并進(jìn)而降低耐用品消費(fèi)，但考慮到耐用品庫存不高，因此供需失衡仍將持續(xù)。

從庫存來看，2021年3月美國庫存總額同比為-0.02%，雖然已經(jīng)連續(xù)8個月回升但仍處于偏低水平。此外，美國4月PMI客戶庫存指數(shù)僅為28.4，降至歷史最低水平。偏低的庫存及飽和的生產(chǎn)意味著群體免疫后美國大概率進(jìn)入資本開支加速階段。

(三)美國加速資本開支仍需待東風(fēng)：群體免疫才意味著不確定性降溫

1. 資本品進(jìn)口與設(shè)備投資交叉印證美國已進(jìn)入資本開支回升期

如圖8所示，美國資本品出口同比增速連續(xù)兩年負(fù)增長的同時進(jìn)口同比增速已在去年10月由負(fù)轉(zhuǎn)正并于今年3月攀升至16.5%。此外，我們在報告《M1與地產(chǎn)將推動美國資本開支加速》中也曾提到，2020Q4美國設(shè)備投資同比增速已經(jīng)轉(zhuǎn)正，表明美國出現(xiàn)資本開支跡象。如圖9所示，今年Q1美國設(shè)備投資實際值同比增速已經(jīng)升至12.1%。資本品進(jìn)口與設(shè)備投資形成交叉印證美國已經(jīng)進(jìn)入資本開始回升期。

但是企業(yè)資本開始除去設(shè)備投資外還有非住宅建筑投資，然而由圖9可知，美國企業(yè)非住宅建筑投資同比增速已經(jīng)連續(xù)四個季度兩位數(shù)負(fù)增長，且該指標(biāo)在2021Q1創(chuàng)出2010Q3以來最低。說明美國企業(yè)仍處于謹(jǐn)慎階段，尚未進(jìn)行大規(guī)模資本開支。

2. 美國企業(yè)資本開支加速大概率出現(xiàn)在群體免疫后

盡管需求強(qiáng)勁、現(xiàn)金充裕，但是對于企業(yè)而言，如果經(jīng)濟(jì)存在極大的不確定性，那么仍會謹(jǐn)慎投資。因此，群體免疫之日才是美國企業(yè)資本開支整體加速之時。目前看，在完成拜登的百日新政目標(biāo)后美國疫苗接種速度有所放緩，但Q3中期實現(xiàn)群體免疫仍為大概率。因此，我們預(yù)計Q3后美國大概率進(jìn)入資本開支加速階段，這也是我們認(rèn)為從定性角度看群體免疫后美國才進(jìn)入經(jīng)濟(jì)過熱期的原因之一。但是，不同行業(yè)的資本開支強(qiáng)度勢必存在差異，我們將在下文就此問題展開討論。

二、未來1年機(jī)械、計算機(jī)和電子產(chǎn)品等行業(yè)或進(jìn)入強(qiáng)資本開支階段

(一)行業(yè)比較：計算機(jī)和電子產(chǎn)品、塑料和橡膠制品、電氣設(shè)備及家電等需求或最為強(qiáng)勁

我們通過去年6月以來個人消費(fèi)支出同比(數(shù)據(jù)截至2021年2月)、耐用品訂單同比(數(shù)據(jù)截至2021年2月)和進(jìn)口金額同比(數(shù)據(jù)截至2021年1月)三指標(biāo)變化評估分項需求。

如表1所示，若某項商品某指標(biāo)此間同比增長轉(zhuǎn)正，則標(biāo)記上“+”;如果某類商品某指標(biāo)在該區(qū)間內(nèi)同比增速仍為負(fù)值或是在正負(fù)間徘徊，則標(biāo)記為“-”;如果某類商品在某項指標(biāo)下沒有對應(yīng)的數(shù)據(jù)，則標(biāo)記為“/”。假若某項商品上述指標(biāo)中未出現(xiàn)“-”就表明其需求強(qiáng)勁;而“-”較多的商品需求則相對偏弱。

三個口徑的交叉印證顯示計算機(jī)和電子產(chǎn)品的需求強(qiáng)勁最為顯著，其次是塑料和橡膠制品、電氣設(shè)備及家電、初級金屬、木制品及紡織品等。此外，計算機(jī)和電子產(chǎn)品行業(yè)增加值占GDP比重較高，因此其資本開支對美國經(jīng)濟(jì)意義較大。

(二)邏輯推演：下半年疫情約束行業(yè)和建筑上游行業(yè)需求強(qiáng)勁

1. 群體免疫令疫情約束行業(yè)增加資本開支

目前看美國大概率在Q3實現(xiàn)群體免疫，隨后會引發(fā)兩點變化：一是前文提到的在疫情不確定性降溫后，美國資本開支有望加速;二是受疫情約束的消費(fèi)將出現(xiàn)報復(fù)性增長，比如餐飲住宿、運(yùn)輸出行等。

2. 兩邏輯提振加工金屬、非金屬礦物制品等建筑上游行業(yè)需求

前文提到地產(chǎn)投資加速將是貫穿全年的經(jīng)濟(jì)線索之一，群體免疫后美國非住宅建筑投資有望大幅提升。我們采用美國經(jīng)濟(jì)分析局(BEA)編制的美國投入產(chǎn)出數(shù)據(jù)庫(Input-Output)中的商品分行業(yè)運(yùn)用表(The Domestic Supply of Commodities by Industries)，將2019年建筑業(yè)進(jìn)行投入拆分。建筑業(yè)運(yùn)用占比超5%的有金屬加工制品、非金屬礦物制品、石油及煤制品、木制品、電氣設(shè)備，家電及組件、機(jī)械與塑料和橡膠制品。在地產(chǎn)因素驅(qū)動下，年內(nèi)上述領(lǐng)域需求或較為強(qiáng)勁，預(yù)計未來一年上述行業(yè)均有持續(xù)且強(qiáng)勁的資本開支。

(三)供給瓶頸：服裝、機(jī)械和食飲生產(chǎn)飽和、庫存低

1. 從供給端看，服裝皮革、汽車外交運(yùn)設(shè)備和機(jī)械等行業(yè)產(chǎn)能最為飽和

我們用2021年4月制造業(yè)分項產(chǎn)能利用率相對2020年2月的恢復(fù)程度評估產(chǎn)能飽和度。服裝皮革、航空航天及其他交運(yùn)設(shè)備、機(jī)械、食品飲料煙草、木制品和其他耐用品的產(chǎn)能利用率已經(jīng)超越疫前水平，需要資本開支來提升產(chǎn)能。紡織品、化學(xué)品、計算機(jī)及電子產(chǎn)品、電氣設(shè)備及家電、初級金屬、加工金屬、紙制品和塑料橡膠制品恢復(fù)至疫前的95%水平以上。相比之下，石油及煤產(chǎn)品、其他非耐用品、非金屬礦物制品、家具、印刷產(chǎn)品和汽車及零部件產(chǎn)能利用率低于疫前的95%，說明生產(chǎn)仍有較大提升空間。

2. 服裝皮革、機(jī)械、汽車及零部件、食飲等類別商品庫存最低

我們用批發(fā)商庫存較疫前水平的變化程度來進(jìn)一步評估商品的供需情況。服裝皮革、機(jī)械、汽車及零部件、酒水飲料、食品及雜貨品和其他耐用品的庫存水平仍低于疫前水平。結(jié)合前文，機(jī)械和食品飲料相關(guān)行業(yè)的生產(chǎn)提升空間較小且當(dāng)下庫存水平較低，表明上述行業(yè)要么出現(xiàn)了疫后供給出清要么就是疫后供不應(yīng)求。

(四)最終結(jié)論：未來1年機(jī)械、計算機(jī)及電子產(chǎn)品最有可能進(jìn)入強(qiáng)資本開支階段

就未來1年而言，進(jìn)入強(qiáng)資本開支階段的行業(yè)需要同時具備：需求強(qiáng)勁、產(chǎn)能飽和及低庫存等特征。結(jié)合前文，機(jī)械、計算機(jī)及電子產(chǎn)品最為符合上述標(biāo)準(zhǔn)，大概率在未來1年進(jìn)入強(qiáng)資本開支階段。此外，金屬加工、塑料及橡膠制品、電氣設(shè)備及家電、木制品及紡織品等領(lǐng)域也將在未來1年出現(xiàn)較強(qiáng)勁的資本開支。

三、未來3-5年：拜登新政將刺激建筑上游行業(yè)、機(jī)電和電子等行業(yè)處于持續(xù)強(qiáng)資本開支階段

拜登政府上任以來強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)美國的長期競爭力，為此陸續(xù)在3月3日公布的《過渡國安戰(zhàn)略指南》和3月31日公布的《美國人就業(yè)計劃》中提及關(guān)于傳統(tǒng)基建、新興基建、清潔能源和制造業(yè)振興的計劃。長期來看，這些計劃一旦落地，勢必將帶動建筑上游行業(yè)、機(jī)電和計算機(jī)及電子產(chǎn)品行業(yè)、以及產(chǎn)業(yè)鏈回流相關(guān)行業(yè)進(jìn)入強(qiáng)資本開支周期。目前看拜登基建政策跨越8年，因此在該政策下未來3-5年相關(guān)領(lǐng)域有望持續(xù)保持強(qiáng)資本開支狀態(tài)。

(1)傳統(tǒng)基建：在《美國人就業(yè)計劃》中，拜登計劃投資4470億美元修繕美國運(yùn)輸基礎(chǔ)設(shè)施，包括道路、橋梁、港口、水路和機(jī)場等，還計劃重建美國供水系統(tǒng)。該部分傳統(tǒng)基建投資以建筑結(jié)構(gòu)為主，參考圖15，將長期拉動加工金屬、非金屬礦物制品、石油及煤制品、木制品、電氣設(shè)備及家電、專業(yè)服務(wù)、機(jī)械與塑料橡膠制品等行業(yè)的需求，并刺激上述行業(yè)進(jìn)行資本開支。

(2)新興基建：在《過渡國安戰(zhàn)略指南》中，美國政府提到將積極開發(fā)和部署5G在內(nèi)的新興技術(shù);在《美國人就業(yè)計劃》中，拜登計劃投資新能源充電樁建設(shè)、重塑美國電力和數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施、電氣化住房。該部分內(nèi)容將集中拉動加工金屬、機(jī)械、電氣設(shè)備等行業(yè)的需求與資本開支。

(3)清潔能源：拜登政府承諾美國將在2035年實現(xiàn)碳中和;在《過渡國安戰(zhàn)略指南》中拜登政府也提到將在氣候變化領(lǐng)域保持戰(zhàn)略優(yōu)勢;在《美國人就業(yè)計劃》中拜登政府計劃補(bǔ)貼新能源車消費(fèi)、采購清潔能源產(chǎn)品和取消對化石燃料行業(yè)的補(bǔ)貼。上述計劃將鼓勵或倒逼部分傳統(tǒng)高耗能行業(yè)進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型，并有望帶動電氣設(shè)備、計算機(jī)及電子產(chǎn)品等行業(yè)的需求與資本開支。

(4)制造業(yè)振興：拜登政府在《美國人就業(yè)計劃》提到的制造業(yè)振興強(qiáng)調(diào)投資于關(guān)鍵新興產(chǎn)業(yè)鏈的研發(fā)與投資于醫(yī)療儲備產(chǎn)品。此外，拜登在1月25日簽署“買美國貨”行政令，要求聯(lián)邦政府每年采購6000億美元本土商品和服務(wù)。該項政策除了有望提振制造業(yè)相關(guān)需求與資本開支之外，政策吸引的部分產(chǎn)業(yè)鏈回流也將極大拉動資本開支。