新股前瞻︱明宇商服：扎根蜀都，成長受限

2021年，港股物業(yè)板塊繼續(xù)飆升，截至4月30日，板塊指數(shù)較年初漲幅超過40%，遠(yuǎn)超大盤指數(shù)和多數(shù)板塊指數(shù)。

4月27日，來自四川的物管服務(wù)上明宇商服控股有限公司(以下簡稱“明宇商服”)向港交所主板遞交了招股書，西證國際任獨(dú)家保薦人。

智通財經(jīng)APP觀察到，明宇商服成立于2004年，通過在成都市、南充市和長春市的商用物業(yè)，迅速發(fā)展業(yè)務(wù)，目前其物管服務(wù)類型涵蓋寫字樓、酒店、多功能商業(yè)綜合體、住宅服務(wù)式公寓及社區(qū)、公共物業(yè)及產(chǎn)業(yè)園區(qū)。公司旗下有三個附屬公司和三間分公司，向31項(xiàng)商業(yè)物業(yè)和7項(xiàng)住宅物業(yè)提供物管服務(wù)。

根據(jù)中指院的數(shù)據(jù)，明宇商服在2021年物業(yè)服務(wù)百強(qiáng)企業(yè)中，綜合實(shí)力排名第75名，在四川省百強(qiáng)物業(yè)企業(yè)中，根據(jù)收益、純利和在管建筑面積計排名第六。截至2020年末，公司擁有17個物業(yè)管理項(xiàng)目，在管建筑面積285萬平方米，訂約建筑面積310萬平方米。

2018年至2020年，公司收入分別為8390萬、8860萬和1.05億元人民幣(單位下同)，純利分別為1720萬、1730萬和3150萬元。

小型商業(yè)物業(yè)服務(wù)商，關(guān)聯(lián)方項(xiàng)目占比超六成

雖然明宇商服在綜合實(shí)力方面位于百強(qiáng)物管之列，但是總體上其規(guī)模較小。

智通財經(jīng)APP觀察到，按2020年收益、凈利潤和在管面積計算，明宇商服在四川排名第六。但是收入方面剛剛過億，第一名收入達(dá)到27億，第五名收入也超過4億;凈利潤只有3150萬，第一名超過5億，第五名超過6000萬;商用物業(yè)在管面積202萬平方米，第一名超過1400萬平方米，第五名也超過320萬平方米。

因此綜合來看，明宇商服雖然排名尚可，但是規(guī)模仍然不大。而且四川省商辦物業(yè)總在管面積增速低于全國平均。數(shù)據(jù)顯示，2020年全國商辦物業(yè)總在管面積21.78億平方米，預(yù)計2022年達(dá)到24.91億平方米，復(fù)合年增長率6.9%。2020年四川省商辦物業(yè)總在管面積1.49億平方米，預(yù)計2022年達(dá)到1.68億平方米，復(fù)合年增長率約6.2%。而且從平均物業(yè)費(fèi)看，除住宅物業(yè)外，成都市的商業(yè)物業(yè)、辦公樓物業(yè)費(fèi)均低于全國平均水平。

按照地域劃分、收入結(jié)構(gòu)看，明宇商服仍然以四川為主，以商業(yè)物業(yè)為核心。

智通財經(jīng)APP了解到，明宇商服主要為客戶提供三種類型的服務(wù)，及物業(yè)管理服務(wù)、專項(xiàng)委聘和增值服務(wù)，其中專項(xiàng)委聘是物業(yè)管理服務(wù)的延伸，包括物業(yè)招商招租以及顧問服務(wù)，想物業(yè)開發(fā)商和業(yè)主提供市場研究、分析定、租戶管理等等咨詢服務(wù)。

2020年物業(yè)管理服務(wù)、專項(xiàng)委聘和增值服務(wù)的收入占比分別為70.4%、21.6%和8%，近幾年收入比總體上比較穩(wěn)定，物業(yè)管理服務(wù)有所提升。

截至2020年末，明宇商服在四川成都、南充和吉林長春開展業(yè)務(wù)，其在管建筑面積占比分別為35.2%、52.5%和12.3%，近三年成都市的在管建筑面積有所擴(kuò)大。從收入比看，由于成都市和長春市物業(yè)費(fèi)高于南充，2020年收入貢獻(xiàn)分別為49.5%、30.9%和19.6%。

從物業(yè)類型看明宇商服的商用物業(yè)占比逐年擴(kuò)大，截至2020年，商用物業(yè)在管建筑面積占比71%，住宅物業(yè)在管建筑面積占比29%，而2018年這一比例分別為47.6%和52.4%。收入貢獻(xiàn)方面，2020年商用物業(yè)和住宅物業(yè)收入比分別為83.5%和16.5%。2020年新增大量商業(yè)物業(yè)在管項(xiàng)目，但是由于目前業(yè)績尚未釋放，因此導(dǎo)致收入占比還未明顯提高。

值得注意的是項(xiàng)目來源，明宇商服仍然比較倚重于關(guān)聯(lián)方明宇集團(tuán)。由于與明宇集團(tuán)的合作，明宇商服對于國際星級酒店的物業(yè)管理服務(wù)較為熟悉。不過2018年至2020年，其來自明宇集團(tuán)的項(xiàng)目在管建筑面積占比分別為96.4%、87.4%和65.1%，相應(yīng)收入占比分別為89.2%、85%和75.1%。從趨勢上看近幾年第三方業(yè)務(wù)占比有明顯提升，可以有效拓展業(yè)績空間。

凈利潤受益社保減免，擴(kuò)張策略謹(jǐn)慎

2018年至2020年，明宇商服收入分別為8390萬、8860萬和1.05億元，純利分別為1720萬、1730萬和3150萬元。

值得注意的是，同期銷售成本分別為5422萬、5915萬和5881萬，2020年在總收入同比增長18.5%的情況下，銷售成本反而有所下降，主要是因?yàn)槌杀菊急容^大的人工成本下降。期內(nèi)集團(tuán)總員工成本從2019年的4340萬降至4000萬，與營收正向增長反差效應(yīng)之下，毛利率顯著提升。

2018年至2020年，公司總體毛利率分別為35.4%、33.2%和44.1%，其中主業(yè)務(wù)物業(yè)管理服務(wù)毛利率分別為30.5%、30.1%和36.9%，穩(wěn)中有升，而專項(xiàng)委聘毛利率分別為36.2%、28.7%和55.8%，波動較大。

截至2020年，三項(xiàng)主要業(yè)務(wù)的毛利率貢獻(xiàn)分別為59%、27%和14%，由于專項(xiàng)委聘跟具體項(xiàng)目關(guān)系密切，因?yàn)槊什环€(wěn)定，近三成的毛利率貢獻(xiàn)也帶動公司總體毛利率有所波動。

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流方面，明宇商服比較穩(wěn)健。截至2020年末，其流動資產(chǎn)和流動負(fù)債分別為5840萬和3835萬，資產(chǎn)凈值從2018年的2298萬增至2020年的4670萬。

而截至2021年2月28日，流動資產(chǎn)5980萬，其中主要是5757萬貿(mào)易和應(yīng)收款，銀行結(jié)余186萬;流動負(fù)債3715萬元，其中2434萬貿(mào)易和應(yīng)付款，合約負(fù)債991萬元，無銀行借貸，總體上短債壓力很小。

對比2020年末現(xiàn)金流可以看到，2月末預(yù)計是新增投資和其他支出增加，導(dǎo)致短期現(xiàn)金流減少較多，不過現(xiàn)金流維持在相對平衡狀態(tài)。

因此上市募資主要用于投資擴(kuò)大業(yè)務(wù)。根據(jù)招股書，其未來計劃一是用于戰(zhàn)略收并購，不過其目標(biāo)區(qū)域仍集中在川渝地區(qū)，尤其是成都，較容易實(shí)現(xiàn)吸納和協(xié)同管理;二是投資毛利率較高的商用物業(yè)管理委聘，進(jìn)一步提升毛利率;三是完善技術(shù)系統(tǒng)，開發(fā)智慧服務(wù)平臺，提升經(jīng)營效率;此外還有開發(fā)星級酒店業(yè)務(wù)、擴(kuò)大營銷力度等。

總體上，明宇商服未來的擴(kuò)張計劃比較謹(jǐn)慎，成長性較為一般，但是經(jīng)營比較穩(wěn)健。而一部分精力專注于提升毛利率和經(jīng)營效率上，以此帶來凈利率和凈利潤的增長，算是進(jìn)一步打造“小而美”的經(jīng)營模式。