安信證券：三全食品(002216.SZ)凈利率持續(xù)提升，目標(biāo)價(jià)29.53元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，安信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，三全食品(002216.SZ)凈利率持續(xù)提升，涮烤類(lèi)表現(xiàn)亮眼。預(yù)計(jì)2021-2023年收入增速12.6%、14.9%、13.6%，凈利潤(rùn)6.82億元7.87億元、9.09億元，增速-10.3%、15.5%、14.6%(2021年下降主要系2020年存在出售子公司貢獻(xiàn)的投資收益)，目標(biāo)價(jià)29.53元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

安信證券指出，公司2020年收入69.26億元，同比增15.71%。其中公司凈利率持續(xù)提升，主要由于銷(xiāo)售費(fèi)用率的下降。

安信證券主要觀點(diǎn)如下：

■事件：公司披露年報(bào)，公司2020年收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非后歸母凈利69.26億元/7.68億元/5.71億元，同比增15.71%/249%/193%，其中Q4收入下滑3.03%，歸母凈利潤(rùn)增90.77%，扣非后歸母凈利增60.79%。

■春節(jié)晚+渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)致收入低于預(yù)期，凈利率超預(yù)期。由于會(huì)計(jì)政策調(diào)整，營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)成本和費(fèi)用的核算口徑發(fā)生變化，調(diào)整至同口徑，公司2020年全年收入增長(zhǎng)19.22%，四季度增8.79%，Q4收入低于預(yù)期，主要系：1)春節(jié)晚，2019年基數(shù)較高;2)公司主動(dòng)調(diào)整渠道結(jié)構(gòu)，直營(yíng)系統(tǒng)減虧，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整同步，部分低端、虧損產(chǎn)品控量;3)疫情進(jìn)入冬季以后有所反彈，對(duì)社會(huì)冷鏈存在較大影響，對(duì)KA賣(mài)場(chǎng)渠道占比較高的速凍食品企業(yè)影響明顯;測(cè)算Q4凈利率11.1%，扣非后凈利率9.8%，凈利率超預(yù)期，主要系：1)公司機(jī)制改革逐步見(jiàn)效;2)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整，利潤(rùn)率提升。

■涮烤類(lèi)快增，年收入超5億。分產(chǎn)品，2020年湯圓水餃粽子、點(diǎn)心及面點(diǎn)、涮烤產(chǎn)品、冷藏及短保類(lèi)(鮮食、短保面包等)分別同比增16.56%、4.09%、61.90%、4.92%，傳統(tǒng)三大件受到疫情催化增長(zhǎng)相對(duì)較快，點(diǎn)心及面點(diǎn)微增，涮烤類(lèi)作為2020年重點(diǎn)產(chǎn)品，年收入大幅增加至5.26億元;分渠道，下半年餐飲渠道恢復(fù)較快增長(zhǎng)，還原會(huì)計(jì)調(diào)整影響，零售及創(chuàng)新市場(chǎng)收入增加19.12%，受到疫情影響，餐飲渠道收入H1收入下滑2.9%，H2增39.6%;全年零售及創(chuàng)新市場(chǎng)/餐飲渠道凈利率分別為8.4%/7.3%，同比增5.8pct/0.5pct(還原同口徑)。

■凈利率提升主要來(lái)自于銷(xiāo)售費(fèi)用率下降。還原會(huì)計(jì)政策調(diào)整影響，2020年毛利率36.54%，同比增1.49pct，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、促銷(xiāo)減緩;銷(xiāo)售費(fèi)用率21.54%，同比下滑5.05pct，主要系業(yè)務(wù)經(jīng)費(fèi)、市場(chǎng)經(jīng)費(fèi)下滑，公司致力于提升費(fèi)效比，減少過(guò)度投入;管理費(fèi)用率基本持平，其中管理人員薪酬大幅增加41.67%，反映了2020年公司以“損益”為導(dǎo)向的機(jī)制下，公司業(yè)績(jī)大幅提升，員工薪酬兌現(xiàn)。

■2021年展望，產(chǎn)品和渠道均有向好之處。2021年水餃增速預(yù)計(jì)回落，但湯圓業(yè)務(wù)占比較高(2019年為30%)，2020年元宵節(jié)湯圓銷(xiāo)售影響較大，而2021年預(yù)計(jì)穩(wěn)健增長(zhǎng);涮烤類(lèi)火鍋料2020年增長(zhǎng)較高，2021年繼續(xù)保持高景氣疊加產(chǎn)能提升，涮烤匯鋪市進(jìn)度有望加快，預(yù)判保持高增;渠道方面，2020年公司新招商1316家至5622家，預(yù)計(jì)新招商將逐步貢獻(xiàn)增量，經(jīng)銷(xiāo)商渠道凈利率較高，也將帶動(dòng)公司整體盈利能力維持高位。安信證券認(rèn)為2019年為公司機(jī)制改革年，2020年開(kāi)始為業(yè)務(wù)發(fā)展年，產(chǎn)品和場(chǎng)景對(duì)應(yīng)且聚焦，組織變革帶來(lái)順應(yīng)市場(chǎng)以及競(jìng)爭(zhēng)的應(yīng)變能力，預(yù)計(jì)疫情過(guò)后的企業(yè)將持續(xù)穩(wěn)中加快增長(zhǎng)。

■風(fēng)險(xiǎn)提示：新業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)加劇;成本上漲壓力。