民生證券：光明乳業(yè)(600597.SH)Q4業(yè)績提速明顯，維持“推薦”評級

智通財經(jīng)APP獲悉，民生證券發(fā)布研究報告稱，光明乳業(yè)(600597.SH)Q4業(yè)績提速明顯，全年任務(wù)圓滿完成。預(yù)計公司2021-2023年公司營收為276.50/307.47/344.67億元，同比+9.6%/+11.2%/+12.1%;歸母凈利潤為6.76/7.69/8.64億元，同比+11.2%/+13.8%/+12.4%，折合EPS為0.55/0.63/0.71元，對應(yīng)PE為31X/28X/25X。維持“推薦”評級。

民生證券指出，公司20年實現(xiàn)實現(xiàn)歸母凈利潤6.08億元，同比+21.91%，20年Q4業(yè)績提速明顯。其中乳制品環(huán)比提速，主要系海外新萊特穩(wěn)步發(fā)展貢獻(xiàn)增量。

民生證券主要觀點如下：

一、事件概述

3月29日公司公布2020年報，報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營收252.23億元，同比+11.79%;實現(xiàn)歸母凈利潤6.08億元，同比+21.91%;折合20Q4單季度實現(xiàn)營收64.98億元，同比+19.76%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.82億元，同比+234.49%。

二、分析與判斷

全年收入目標(biāo)圓滿完成，Q4海外與牧場業(yè)務(wù)提速明顯

2020年公司實現(xiàn)營收252.23億元，同比+11.79%;折合20Q4單季度實現(xiàn)營收64.98億元，同比+19.76%?？傮w看，全年收入端圓滿完成2020年初制定的經(jīng)營目標(biāo)(完成率105%)，并且20Q4提速明顯，判斷主要得益于新萊特穩(wěn)步發(fā)展貢獻(xiàn)海外收入增量，以及原奶價格上漲導(dǎo)致牧業(yè)收入高增。分產(chǎn)品看，液態(tài)奶/其他乳制品/牧業(yè)產(chǎn)品/其他行業(yè)分別同比+3%/24%/21%/40%，折合20Q4分別+4%/31%/117%/125%，其中液態(tài)奶增速環(huán)比略微放緩，判斷主要系公司將促銷折扣計入營收項目導(dǎo)致;其他乳制品環(huán)比提速，主要系海外新萊特穩(wěn)步發(fā)展貢獻(xiàn)增量;牧業(yè)同樣提速明顯，判斷主要系原奶價格上漲所致;其他行業(yè)高增，主要得益于冰淇淋業(yè)務(wù)產(chǎn)銷規(guī)模擴(kuò)大。分地區(qū)看，2020年上海/外地/境外分別同比+15%/3%/27%，折合20Q4分別+2%/23%/33%，其中外地市場在四季度恢復(fù)迅速，推動全年增速轉(zhuǎn)負(fù)為正。

原奶價格上漲導(dǎo)致盈利承壓，政府補(bǔ)助增厚全年業(yè)績

2020年公司實現(xiàn)歸母凈利潤6.08億元，同比+21.91%，利潤端增速明顯高于收入端，超額完成2020年初制定的目標(biāo)(完成率120%)，主要?dú)w因于計入2億元政府補(bǔ)助;20Q4實現(xiàn)歸母凈利潤1.82億元，同比+234.49%，主要?dú)w因于2019年計提牧場減值較多導(dǎo)致的低基數(shù)。(1)毛利率：2020年公司毛利率25.81%，同比-5.47ppt，一方面系公司執(zhí)行新收入準(zhǔn)則，將應(yīng)付客戶對價沖減營業(yè)收入，另一方面系原奶價格上漲導(dǎo)致;(2)凈利率：2020年公司歸母凈利率為2.41%，同比+0.20ppt，主要得益于計入2億元政府補(bǔ)助。(3)費(fèi)用率：2020年公司期間費(fèi)用率為20.99%，同比-4.40ppt。其中銷售費(fèi)用率17.08%，同比-4.46ppt，主要系公司調(diào)整收入準(zhǔn)則，將促銷折扣計入營收項目導(dǎo)致;管理費(fèi)用率3.25%，同比+0.17ppt，主要得益于股權(quán)激勵成本與租賃費(fèi)減少;研發(fā)費(fèi)用率0.29%，同比-0.01ppt，整體保持穩(wěn)定。此外，公司2020年毛銷差-1.01ppt，間接反映原奶價格上漲帶來的成本壓力。

21Q1收入端大概率提速，常溫革新與低溫發(fā)力支撐長期成長

(1)短期看，收入端：由于公司在2月對多項產(chǎn)品進(jìn)行提價，同時受益于“就地過年”政策，上海大本營市場終端銷售旺盛，疊加20Q1較低基數(shù)，預(yù)計公司21Q1收入端大概率提速。利潤端：原奶成本上漲導(dǎo)致行業(yè)競爭趨緩，主要乳企將縮減費(fèi)用投放，預(yù)計公司盈利能力改善，2021年歸母凈利潤同增7%的經(jīng)營目標(biāo)有望達(dá)成。(2)長期看，常溫多項革新措施煥發(fā)生機(jī)：產(chǎn)品端，針對莫斯利安產(chǎn)品老化問題，公司2019年從口味及包裝兩方面進(jìn)行升級，新莫斯利安口味更加豐富、包裝更加精美，終端反饋良好;營銷端，新任董事長上臺之后，公司調(diào)整費(fèi)用投放結(jié)構(gòu)，加大對于常溫事業(yè)部費(fèi)用投放力度，聘請當(dāng)紅明星劉昊然成為莫斯利安新代言人，彰顯公司對于重振常溫酸奶業(yè)務(wù)的決心。低溫加強(qiáng)新品開發(fā)與費(fèi)用投放：加強(qiáng)新品研發(fā)力度，2020年初開發(fā)超巴產(chǎn)品“新鮮牧場”作為抓手，補(bǔ)缺以往低溫產(chǎn)品弱勢地區(qū)短板，同時利用奶源優(yōu)勢推出鮮奶冰淇淋，強(qiáng)化低溫消費(fèi)者粘性。

四、風(fēng)險提示

原奶價格上漲超預(yù)期，環(huán)保風(fēng)險，食品安全風(fēng)險等。